美國低息債務到期高峯引發流動性危機
市場普遍關注特朗普政策預期變化對經濟和市場的影響，但本報告聚焦於美國低息債務到期高峯可能帶來的風險。分析得出結論，美國流動性、基本面乃至美股可能在二季度面臨考驗。
本週四至五，美國市場罕見出現股債匯三殺行情。除了風險偏好驅動美股下跌外，美債前景不確定性增加，美元指數若進一步下跌，美債安全性也將受到影響。
跨幣種多資產市場上，美元指數突破心理點位100，而日元在主要發達國家貨幣中表現突出，但日本的主要金融資產表現弱勢。資金從美國市場流向日本，但並未買入日本資產，可能是前期大量來自日本的便宜貸款正在被提前償還或不再續作，全球降槓桿趨勢明顯。
日元跨境融資累計增加19萬億日元至65萬億日元，存量規模刷新歷史紀錄，約合4500億美金。考慮到日元持續貶值，實際數字可能上升30%-40%。全球流動性危機的擔憂加劇。
歷史上，科網泡沫和次貸危機均在美國企業債務到期量大幅提升時破裂。美國企業債務擔保和背書單薄，道德風險高，易成爲債務鏈條中最脆弱一環。資產價格泡沫彈性大，但債務剛性，隨着債務成本上升，資產泡沫化，最終導致企業償債能力下降，違約擴散。
目前流動性問題處於初期階段，通過以下三個指標觀察：
| 指標 | 說明 |
|---|---|
| 美元在岸與離岸流動性溢價(CP-OIS & SOFR-OIS) | 代表市場上美元的充足度。近期加速走闊，但整體仍處於歷史相對較低水平，尚未出現美元貨幣市場上的流動性風險。 |
| 美元指數 | 觀察下跌斜率和日元負向貢獻變化，可作爲全球降槓桿速率的指標。2月以來美元指數大跌，下跌斜率逼近歷史幾次大的流動性衝擊，資金迴流日本市場避險，日元快速走強。 |
| 美國投資級(IG)和高收益級(HY)的OAS | 引申信用利差，絕對值和上升斜率往往同步於企業破產，領先於失業率，可能是後期聯儲轉松的前置指標。近期美國信用債OAS快速上行，債務違約風險上升，已觸及2007年美聯儲大幅降息的點位。 |
目前失業率接近自然失業率(4.2-4.3%)，若再上升0.5%，將觸發"薩姆法則"。就業在央行決策函數中的權重上升，聯儲寬鬆或將出現充分條件。金融市場穩定也是美聯儲的政策路標之一，若上述指標預警出現前，美國股債市場出現更大幅度波動，聯儲可能提前寬鬆。
美聯儲操作空間相對歷次危機略顯逼仄，需警惕息差快速走窄加速資金流出美國。特朗普的關稅政策變動也是市場風險偏好的核心驅動因素之一。聯儲與白宮中有一者妥協，市場認爲有望緩解當前流動性問題，修復美元資產風險偏好。
提供以下三種情景假設供參考：
悲觀情景
白宮和聯儲都不讓步。債務到期高峯→OAS上升→美股陰跌→聯儲不願提前寬鬆。白宮在關稅問題上繼續堅持，可能出現類似1970年代滯脹，全球風險偏好持續下降。
基準情景
白宮或聯儲讓步。債務到期高峯→OAS上升→美股繼續下調→觸發聯儲維護金融市場穩定的政策路標，或逼迫白宮在關稅政策方面進一步妥協，市場風險偏好改善，去槓桿結束。
樂觀情景
白宮主動讓步。股債匯持續三殺加速背景下，資金外逃加速導致白宮提前讓步。關稅政策向經濟和金融困局妥協，市場風險偏好可能在企業大量破產前提前反轉。
風險提示：美股超預期繼續大幅下跌，直接導致美國經濟衰退；特朗普把降通脹、降利率放在首位，不惜引發深度衰退。
