浙商證券：2025年美債利率可能在4%-5%之間寬幅震盪 流動性暫時無虞

浙商證券研報：美國10年期國債收益率飆升原因及未來走勢分析

浙商證券發佈研報指出，自4月7日起美國10年期國債收益率快速上升，可能與特朗普政策擾動及“基差交易”平倉有關。預計2025年美債利率將在4%-5%之間寬幅震盪，特朗普政策回擺後美元美債流動性問題大規模發酵風險有限。

研報分析了三個主要原因：特朗普政策的階段性回擺、美聯儲維持市場流動性的能力、以及海外市場投資者購買美債比例未明顯下行。

美國“基差交易”規模大，易衍生金融風險

自4月7日以來，美國10年期國債收益率由4月4日的4.01%升至4月8日的4.26%，並在4月9日一度觸及4.5%。這種快速上升可能是由於“基差交易”平倉導致。基差交易是指在期貨合約接近到期時從期貨和現貨的價差中進行套利的交易。由於基差交易價差較小且需同時在現貨和期貨市場操作，資金佔用量大，對沖基金常使用高槓杆放大利潤率。

極端行情下，大規模的基差交易平倉可能對金融市場流動性產生衝擊，引發系統性風險。例如2020年3月，受公共衛生事件影響，美國金融市場波動率升高，對沖基金大規模平倉基差交易拋售美債，加劇了美債市場流動性危機。

特朗普政策不確定性與基差交易去槓桿

特朗普政策的不確定性可能導致基差交易去槓桿，從而影響美債市場。例如，2020年基差交易去槓桿就是因爲公共衛生事件影響，美債期貨和現貨價差走闊，對沖基金被迫補充保證金，導致去槓桿。

特朗普“對等關稅”政策落地以來，美債市場波動率大幅提高，美債市場隱含波動率指數(MOVE)從4月1日的104.7飆升至4月8日的139.9，接近2020年3月硅谷銀行危機時期均值151.2。同時，美債市場流動性壓力指數上升，由4月1日的2.9升至4月8日的3.2，硅谷銀行危機時期2020年3月均值約2.6。

4月2日以來10年期美債和SOFR利差快速下行，從2025年4月1日的-43.86快速下行至4月8日的-60.33，處於2021年至今最低點，指向“基差交易”平倉導致美債流動性快速收緊。

未來美債收益率可能在4%至5%之間寬幅震盪

2025年美債利率可能在4%-5%之間寬幅震盪，特朗普政策回擺後美元美債流動性問題大規模發酵風險有限。

一是特朗普政策階段性回擺，“對等關稅”政策落地後未來不確定性進一步上行空間有限。二是美聯儲有充足政策儲備維持市場流動性。三是海外市場投資者購買美債比例沒有明顯下行。

風險提示包括中美貿易摩擦超預期惡化和海外經濟超預期下滑。