債務緊張,俄國附屬公司的關聯交易仍在調查,被獨立核數師不發表意見,海隆控股(01623)卻接連提交了雙增的業績。

FOREXBNB了解到,海隆控股近日接連發布了延遲公佈的2023年及2024年上半年業績,兩張財報均顯示收入雙增,分別實現年成長38.35%及33.51%,獲利有所波動,股東淨利於2023年年成長40.76%,2024年上半年有所波動,但扣除終止業務,年成長67.9%。該公司利潤率很低,上半年扣非淨利率僅為1.87%。

海隆控股於3月20日公佈俄羅斯附屬公司調查事件後,當日股價暴跌62%,之後修復了38%,並於4月2日停牌至今。期間,該公司主要做了幾件事:一是更換了獨立核數師,將,羅兵鹹永道會計師事務所更換為國富浩華(香港)會計師事務;二是更換CEO,汪濤辭任執行董事及執行長,,非執行董事楊慶理獲得委任;三是推動調查事件進度以及業務的正常運營,保持財務的穩健發展。

那麼,獨立核數師為何對該公司財報不發表意見,以及該公司所做的這三件事能否讓公司基本面和投資人信心回歸穩態?

兩大“問題”逐步排解,達成複牌指引進度

根據海隆控股的公告,獨立核數師對該公司不發表意見主要源自於兩個問題,即債務問題及俄羅斯附屬公司與員工成立的實體A的關聯交易問題。

關於債務問題,在3月20日的公告中,獨立核數師就指出該公司尚未償還截至2024年11月18日3.14億美元的優先票據的償還問題,在2023年財報中,指出該公司12月內未償還的有貸款票據22.34億元及銀行其他貸款5.1億元,而公司現金等價物僅為8.4億元,淨借款19億元,償還能力具有重大不確定因素。值得注意的是,在2024年5月,該公司更換了獨立核數師,不过上半年淨借款增加至22.8億元。

而對於關聯交易的調查,海隆控股於2024年10月16日公佈了調查結果。實體A公司由員工於2022年9月成立,並於10月成為俄羅斯附屬公司中介供應商,主要商業目的為包括以替代的融資途徑協助附屬公司;使用透過融資取得的資金支付預付款項,以從供應商B採購管料,從而以更有利的結付期,交易的資金來源為貸款獲得。2022年及2023年,此關聯採購金額分別為0.77億元及4.77億元,占公司收入分別為2.51%及11.22%,佔比總資產分別為0.99%及6.3%。

該調查結果顯示,經調查委員會認為是合理且可接受,處理了前核數師(羅兵鹹永道會計師事務所)對交易的擔憂,也處理了內部監控缺陷問題。同時,該公司稱調查委員會並無發 現任何事宜令人對公司董事或高階管理層的誠信、能力或品格產生疑慮,從而可能構成風險 或損害市場信心。

解決了這“調查”的問題,海隆控股基本上可以復牌了,該公司也在半年報中揭露達成複牌指引的進度。不過市場仍舊擔憂,一方面是該公司的債務問題嚴峻,目前的基本面以及融資能力能否滿足債務的支出要求;另一方面如何妥善處理俄羅斯附屬公司的關聯交易問題,且地緣政治可能對在當地營運產生不確定性。

核心業務保持成長,利潤率低且下行

FOREXBNB了解到,海隆控股主要有三大業務,包括油田裝備製造及服務、油田服務以及海洋工程服務,從過去三年表現看,除了海洋工程業務,其他兩大核心業務均保持穩健的成長,2021-2023年,油田裝備製造及服務及油田服務收入複合增速分別為73.2%及17.62%。2024年上半年,油價波動對產業資本開支產生影響,該公司油田設備製造及服務僅成長2.1%,油田服務收入則大增56.7%。

在兩大核心業務驅動下,2021-2023年,該公司收入複合成長速度20.73%,2024年上半年成長33.51%。另外,該公司獲利能力也逐年上升,股東淨利從2021年的0.44億元提升至2023年的1.49億元,複合增速84%,但利潤率較低,僅為3.5%,扣非後具有一定的波動性,扣非利潤率也僅低單位數。

兩大問題逐步排解,海隆控股(01623)達成複牌指引進度 - 圖片1

具體而言,海隆控股的油田裝備製造與服務主要包括鑽桿、石油專用管材塗層服務、鑽桿組成部分以及耐磨帶,其中核心產品為鑽桿,佔比業務及總收入分別達945%及43.4%。鑽桿主要市場在海外,2024年上半年,海外及國內市場分別銷售34057噸及7241噸,而海外單價比國內高49.6%,收入比重分別為87.6%及12.4%。

實際上,能源設備和油田服務是配套產品,因此收入具有同步性,今年上半年國際油價上升拉動資本支出上升,而該公司因提供石油設備及油田服務而獲益。根據披露,上半年,該公司與超過10家國際知名的高端客戶簽訂一系列的鑽具及井底鑽具組合供應合約,海隆油服也成功在中東、東南亞和非洲等地區簽署多項鑽井合約。

然而下半年,國際油價持續下跌,跌幅超過了雙位數,這大機率也會對該公司產品需求帶來一定的影響,但要注意的是,該公司產品出口多個國家,收入分佈較廣泛,有些發展中國家對石油設備及服務有龐大的需求。另外,該公司稱海洋工程服務是其最具有發展潛力的業務板塊,今年上半年營收大幅成長,扭轉過往波動性,該業務也在中東、東南亞、巴西和非洲等地選擇利潤率高和風險可控的優質項目。

海隆控股的核心業務保持穩定成長,但業務利潤率呈下降趨勢。2024年上半年,油田裝備製造及服務、油田服務以及海洋工程服務三大業務分部利潤率分別為17.7%、9.8%及-3.7%,前兩大核心業務利潤率分別下滑5.8個及5.3個百分點,海洋工程服務業務目前仍處於虧損狀態。

由於利潤率較低,2021年以來該公司累計股東淨利僅3.45億元,在龐大的債務面前如杯水車薪,這可能無法有效解決前獨立核數師提出了重大不確定因素。更換核數師後也要面臨同樣的問題,若債務人無法足夠信任該公司基本面長期發展,支撐利息及本金的到期支付,將影響核數師出具財報的意見。

短債壓力仍巨大,低估值吸引風險偏好投資者

債務人的信任取決於海隆控股有沒有足夠的現金資源保障,FOREXBNB了解到,截至2024年6月,該公司的債務淨額為22.2億元,年比增加了2.3億元,佔比總權益66.7%,從過往年份看,債務淨額都非常高,2022年及2023年分別為73.6%及58.9%。該公司的現金資源主要看應收款的回款及存貨週轉速度。

兩大問題逐步排解,海隆控股(01623)達成複牌指引進度 - 圖片2

截至2024年6月應收款28.53億元,是收入的1.16倍,其中90天帳齡的有15.08億元,扣除90天帳齡的應付款項還有5.05億元,而帳上現金有6.1億元,合計為11.15億元,另外該公司擁有存貨11.62億元,週轉天數為108天,也就是說在此期間其可收穫淨營運現金22.77億元。該筆資金雖然無法全部清除有息短期債務,但可大幅緩解融資支出,而該公司還可透過債務延期及長短債置換方式降低償債負擔。

海隆控股並不算很差,前核數師無法發布意見的兩大問題,俄羅斯附屬公司交易調查基本完成,債務成為解決問題的關鍵。

該公司更換CEO後,大概率將大刀闊斧的改革,以該公司目前的處境主要集中在兩個方面:一是在經營層面將大力開拓全球化市場,尤其是新興經濟體國家;二是處理債務遺留問題,公司長短債配置不合理,長債非常少,導致短債償債壓力,或進行長短債的置換,及股權融資提高權益佔比。

海隆控股核心的兩大業務仍處於成長通道,獲利能力雖較低但仍是有獲利的,未來可提升成本及費用優化能力,提升整體獲利水平,同時該公司在存貨和應收款上加大回款能力,也可大幅緩解當前短期債務。

該公司達成了複牌的進度,若復牌,被“事件”折損的估值是否能回歸,仍需要看投資人的持股信心,不過該公司成交量少,且歷史走勢很差,從2014年至今11年時間,錄得上漲的僅三年,而股价從最高价6.83港幣跌至0.113港幣,跌幅鋼彈98.3%。然而該公司目前的本益比僅為0.05倍,對風險偏好的投資者俱有較大的吸引力。