根據FOREXBNB的報道,華創證券在其研究報告中表達了對教培產業和新東方(09901)的長期正面看法,認為新東方的產能擴張與經營狀況正在改善,預計新網點的成長將帶來獲利上的提升。然而,由於短期出國業務受到一定影響,且該業務利潤率較高,對公司利潤拖累,華創證券因此下調了對公司的盈利預期。預計新東方在FY25-27年的營收將分別為49.59億、58.84億和69億美元(原預測為52.08億、62.32億和76億美元),年增率分別為15%、19%和17%;調整後的歸母淨利潤預計為4.87億、6.71億和7.05億美元(原預測為5.25億、7億和9.01億美元),年增率分別為25%、38%和5%。透過SOTP估值法分析,華創證券給出的目標市值為972億港幣(匯率0.92人民幣/港幣),目標股價為59港幣,並保持“推薦”評級。

華創證券的主要觀點包括:

事項

新東方發布了FY25Q2季度報告,顯示總營收達到10.39億美元(同比增長19%),Non-GAAP歸母淨利潤為0.36億美元(同比下降29%)。公司也預測FY25Q3的收入(不含甄選)將在10.07億至10.33億美元之间(同比增長18%至21%)。

評論

收入方面:FY25Q2的營收略高於預期,達到10.39億美元(同比增長19%,預期為10.19億美元),其中核心教育業務(不含甄選)收入同比增長31.3%,略高於之前的指引(同比增長25%至28%)。具體來看,出国考试准备业务同比增長21%,出国咨询业务同比增長31%,成人及大学生国内考试准备业务同比增長35%,教育新业务同比增長43%,整體保持了穩健的中高增速。對於FY25Q3,公司預計收入(不含甄選)將在10.07億至10.33億美元之间(同比增長18%至21%),主要是由於宏觀經濟影響下留學業務收入增速放緩,但預計成人及大學生和教育新業務仍將保持較快增長。

利潤方面:FY25Q2的利潤受到甄選業務的拖累,教育主業的利潤率持續改善,預計FY25Q3將受到留學和文旅業務的小幅壓力。FY25Q2公司實現Non-GAAP經營利潤0.28億美元(年減46%),Non-GAAP經營利潤率为2.7%(預期為3.02%),其中核心教育主業的Non-GAAP經營利潤率为3.2%(同比增長12個百分點),符合預期的利潤率改善。Non-GAAP歸母淨利為0.36億美元(年減29%),利潤率為3.4%(年減2.4個百分點,預期為4.83%),主要受甄選業務影響。預計FY25Q3,留学业务增速放缓和文旅业务的持续投入将对經營利潤率造成小幅拖累,但K12教育主业預計利润率将持续改善。

產能有序擴張,遞延收入穩定成長,對K12業務的韌性持樂觀態度。1)網點:Q2環比增長5%,產能有序擴張;2)非學科報名人次99萬,年成長27%,環比增長105%,智能學習系統及設備活躍付費用戶26萬,年成長44%;3)遞延收入:截至FY25Q2遞延收入为19.61億美元,年成長19.2%。

投資建議:華創證券長期看好教培行業的景氣度和公司的領先優勢,認為公司產能擴張和經營狀況良好,期待新網點增長後進一步改善利潤;但短期內公司出國業務受宏觀經濟影響,且該業務利潤率較高,對利潤有所拖累,因此下調獲利預測。預計公司FY25-27年的營收將分別為49.59億、58.84億和69億美元(原預測為52.08億、62.32億和76億美元),年增長率分別為15%、19%和17%;調整後的歸母淨利預計為4.87億、6.71億和7.05億美元(原預測為5.25億、7億和9.01億美元),年增長率分別為25%、38%和5%。透過SOTP估值法分析,目標市值為972億港幣(匯率0.92人民幣/港幣),目標股價為59港幣,並保持“推薦”評級。

風險提示:政策趨嚴風險;需求恢復不及預期;新業務拓展不如預期;產業競爭加劇風險;教學品質與口碑下滑風險等。