根据FOREXBNB的报道，华创证券在其研究报告中表达了对教培行业和新东方（09901）的长期积极看法，认为新东方的产能扩张和经营状况正在改善，预计新网点的增长将带来利润上的提升。然而，由于短期出国业务受到一定影响，且该业务利润率较高，对公司利润有所拖累，华创证券因此下调了对公司的盈利预期。预计新东方在FY25-27年的营收将分别为49.59亿、58.84亿和69亿美元（原预测为52.08亿、62.32亿和76亿美元），年增长率分别为15%、19%和17%；调整后的归母净利润预计为4.87亿、6.71亿和7.05亿美元（原预测为5.25亿、7亿和9.01亿美元），年增长率分别为25%、38%和5%。通过SOTP估值法分析，华创证券给出的目标市值为972亿港元（汇率0.92人民币/港元），目标股价为59港元，并保持“推荐”评级。
华创证券的主要观点包括：
事项
新东方发布了FY25Q2季度报告，显示总营收达到10.39亿美元（同比增长19%），Non-GAAP归母净利润为0.36亿美元（同比下降29%）。公司还预测FY25Q3的收入（不含甄选）将在10.07亿至10.33亿美元之间（同比增长18%至21%）。
评论
收入方面：FY25Q2的营收略高于预期，达到10.39亿美元（同比增长19%，预期为10.19亿美元），其中核心教育业务（不含甄选）收入同比增长31.3%，略高于之前的指引（同比增长25%至28%）。具体来看，出国考试准备业务同比增长21%，出国咨询业务同比增长31%，成人及大学生国内考试准备业务同比增长35%，教育新业务同比增长43%，整体保持了稳健的中高增速。对于FY25Q3，公司预计收入（不含甄选）将在10.07亿至10.33亿美元之间（同比增长18%至21%），主要是由于宏观经济影响下留学业务收入增速放缓，但预计成人及大学生和教育新业务仍将保持较快增长。
利润方面：FY25Q2的利润受到甄选业务的拖累，教育主业的利润率持续改善，预计FY25Q3将受到留学和文旅业务的小幅压力。FY25Q2公司实现Non-GAAP经营利润0.28亿美元（同比下降46%），Non-GAAP经营利润率为2.7%（预期为3.02%），其中核心教育主业的Non-GAAP经营利润率为3.2%（同比增长12个百分点），符合预期的利润率改善。Non-GAAP归母净利润为0.36亿美元（同比下降29%），利润率为3.4%（同比下降2.4个百分点，预期为4.83%），主要受甄选业务影响。预计FY25Q3，留学业务增速放缓和文旅业务的持续投入将对经营利润率造成小幅拖累，但K12教育主业预计利润率将持续改善。
产能有序扩张，递延收入稳步增长，对K12业务的韧性持乐观态度。1）网点：Q2环比增长5%，产能有序扩张；2）非学科报名人次99万，同比增长27%，环比增长105%，智能学习系统及设备活跃付费用户26万，同比增长44%；3）递延收入：截至FY25Q2递延收入为19.61亿美元，同比增长19.2%。
投资建议：华创证券长期看好教培行业的景气度和公司的领先优势，认为公司产能扩张和经营状况良好，期待新网点增长后进一步改善利润；但短期内公司出国业务受宏观经济影响，且该业务利润率较高，对利润有所拖累，因此下调盈利预测。预计公司FY25-27年的营收将分别为49.59亿、58.84亿和69亿美元（原预测为52.08亿、62.32亿和76亿美元），年增长率分别为15%、19%和17%；调整后的归母净利润预计为4.87亿、6.71亿和7.05亿美元（原预测为5.25亿、7亿和9.01亿美元），年增长率分别为25%、38%和5%。通过SOTP估值法分析，目标市值为972亿港元（汇率0.92人民币/港元），目标股价为59港元，并保持“推荐”评级。
风险提示：政策趋严风险；需求恢复不及预期；新业务拓展不及预期；行业竞争加剧风险；教学质量与口碑下滑风险等。
