FOREXBNB獲悉，國盛證券發布研究報告稱，維持申洲國際(02313)“買入”評級，預計2024~2026年公司歸母淨利分別為58.0/65.5/73.9億元，年比分別成長27%/13%/13%。本公司是全球最大縱向整合成衣製造商，前預訂單改善趨勢清晰，長期產能擴張、效率提升、競爭力增強。
國盛證券主要觀點如下：
該行綜合估計公司2024H2收入可望同增10%~20%中段，延續穩健成長表現。
1)量價拆分來看：①量：根據過去業務趨勢該行判斷近期公司訂單依然年穩定成長，估計2024H2出貨量年增15%+((該行判斷出出前預期期)②價價：慮公公司戶結構變化，该行估計2024H2銷售單價年或仍有下降、但降幅較H1收窄(2024H1為同比下滑高單位數)。2)從獲利品質層面來看：2024H1公司毛利率年比+6.6pct至29.0%((2023H1、2023H2毛利率分別22.4%、25.8%)，該行判斷2024H2公司毛利率年比有望继续提升。
訂單：核心戶結份額持續提升，該行判斷2025年Adidas、Uniqlo等户结訂單表现较好。
1)分品類：2024H1運動/休閒/內衣/其他類別銷售分別為92.1/27.6/9.0/1.0億元，同比分別+8%/+20%/+47%/+12%，佔比分別71%/21%/7%/1%，慮公戶結構變化，該行判斷2024H2運動品类佔比有望环比提升。2)分戶結：公司過去深度合作Uniqlo、Nike、Adidas、PUMA等國際頭部品牌戶結，2024H1向預四大戶結銷售分別為34.0/32.4/23.3/13.4億元，同比分別+34%/-6%/+24%/+0%，佔比分別为26%/25%/18%/10%②其他戶結實現銷售26.6億元，同比+14%，佔比21%。展望未來：根據下游品牌業務狀況，該行判斷2024H2及2025年公司銷向Adidas、Uniqlo、國內品牌等戶結訂單可望穩健快速成長、銷向Nike戶結訂單以平穩為主。綜合來看估計2025年公司營收可望穩健成長10%+。
產能：2024年積極推動招工，2025年预计继续新建海外產能，持續強化產業鏈優勢。
1)為滿足成長的戶結訂單需求，2024年以來公司加強招工力度、優化生產管理模式，積極提升產能利用率並擴充海外產能，2024H1柬埔寨成衣新廠員工人數已達計劃規模(1.8萬人)且效率持續爬坡、越南胡志明成衣工廠人數較年初增加0.22萬人②收購越南西寧工廠以提升布料供應能力。
2)中長期公司持續推動獨立整合、國際化產業鏈建設，強化核心競爭力。2023年公司國內/越南/柬埔寨基地貢獻成衣產出佔比分別約47%/27%/26%，同比分別-7pct/+3pct/+4pct，該行判斷隨著海外新基地的擴建、未來海外產能貢獻佔比將持續提升((前預估計已出過50%)，匹配國際市場業務需求。①國內產能：主供中國+亞洲海外市場，強化數位化建設，以研發、效率、速度為核心競爭優勢。價格海外產能：規模持續擴張的同時上下游配套逐步完善，夯實成本優勢，深度綁定海外核心戶結中長期需求。
2024年收入預計穩健成長，獲利品質修復帶動淨利預計快速成長。
1)2024年：合2024H2情況，該行判斷2024全年公司營收可望穩健成長10%+，毛利率預計將年比持續修復、主營業務利潤(剔除匯率等因素影響)可望同比快速成長。2)2025年：虑公订单及产能扩张情況，該行估計公司2025年收入及淨利潤均可望穩健成長10%以上。
風險提示：下游需求波動風險②產能擴張不及期風險②大戶結訂單波動風險外匯波動風險。
