事件：北京時間12月6日21:30，美國公佈11月非農就業數據。
核心觀點：美國11月就業數據明顯改善，主要原因颶風+罷工擾動消退，勞動市場韌性仍強。2025年美國经济大概率确认软着陆、下半年預計觸底回升。聯準會12月大概率降息25bp，預計2025上半年間隔式再降50bp；下半年若美國经济回升，可能階段性停止降息。
1、美國11月新增非農就業22.7萬，高於預期值20萬，相比10月的3.6萬大幅反弹，前兩個月數據合計上修5.6萬。失業率4.2%，符合預期，略高於前值4.1%。虽然失業率小幅回升，但“薩姆規則”已連續2個月處在0.5%已下，不再發出衰退訊號。
2、前期報告中我們曾指出，美國10月就業數據之所以大幅下滑，主要原因颶風天氣+波音公司罷工影響，並非經濟惡化所致。隨著幹擾因素消退，本月就業數據如期明顯改善，也印证了美國经济和就业韧性仍强、尚無衰退風險。
3、非農公佈後，聯準會降息預期小幅升溫。目前市場預期12月降息25bp的機率約85%，2025年降息3次的機率略高於2次。降息預期小幅升溫主要是在交易失業率反彈，但這情況大機率不會持續，後續降息預期仍可能出現反覆。
4、重申年度報告的觀點：隨著降息效果顯現、企業和居民完成去槓桿、信用環境重回寬鬆，2025年美國經濟大機率確認軟著陸、並預計下半年觸底回升。同時，由於住房通膨可能反彈、薪資-物價螺旋、關稅影響，美國將面臨二次通膨風險。在此背景下，預計聯準會12月降息25bp之後，2025上半年間隔式再降息50bp；下半年若美國經濟開始回升，可能階段性停止降息。
正文如下：
1、美國11月新增就業大幅反彈，主因颶風和罷工的影響而消退。
整體就業表現：美國11月新增非農就業22.7萬，高於預期值20萬，10月亮盤9月數據分別由1.2萬、22.3萬上修至3.6萬、25.5萬，兩月合計上修5.6萬。失業率4.2%，符合預期，略高於前值4.1%。勞動參與率62.5%，略低於預期值62.7%和前值62.6%。每周平均工時34.3小時，符合預期，略高於前值34.2小時。平均時薪季比0.4%，與前值持平，略高於預期值和过去12個月均值0.3%。值得注意的是，虽然失業率小幅回升，但“薩姆規則”已連續2個月處在0.5%已下，不再發出衰退訊號。整體看，本月美國就业数据表现良好。
行業就業表現：從美國各產業失業率表現來看，11月採礦業和資訊業的失業率明顯下降，金融業和建築業的失業率明顯上升，其他行業失業率變化不大。過去幾個月的數據顯示，美國勞動市場呈現高端職缺就業改善、低端崗位就業走弱的特徵，這背後可能反映了非法移民數量的減少，而企業被迫提高薪資來進行招聘。
就業數據解讀：前期報告中我們曾指出，美國10月就業數據之所以大幅下滑，主要原因颶風天氣+波音公司罷工的擾動，隨著幹擾因素消退，本月就業狀況如期明顯改善，也印证了美國经济和就业仍有较强韧性、尚無衰退風險。另外，薪資增速維持高位，指向美國通胀压力依然偏高。
2、非農公佈後，主要資產表現分化，聯準會降息預期小幅升溫。
大類資產表現：非農公佈後，美股分化，美元指數上漲，美債殖利率下行，黃金震盪。截至12/7收盤，標普500、那斯達克指數分別上漲0.3%、0.8%，道瓊指數下跌0.3%；10Y美債殖利率下行2bp至4.17%，美元指數上漲0.2%至106.0，現貨黃金基本上持平在2632.7美元/盎司。
降息預期變化：非農公佈後，利率期貨隱含的聯準會降息預期小幅上調。其中，12月降息25bp的機率從70%升至85%，2025年底前隱含的降息次數從3.4次升至3.6次（每次25bp）。即12在月降息的情況下，市場預期2025年聯準會再降息3次的機率略高於2次。市場降息預期之所以上調，主要原因市場對本月新增就業的大幅反彈已有預期，更多在交易失業率回升，不過這情況大機率不會持續，後續降息預期仍可能出現反覆。
3、繼續提示：2025年美國經濟可望觸底回升，聯準會降息可能暫停。
美國經濟展望：在2025年海外宏觀展望報告中我們曾指出，隨著降息效果顯現、企業和居民完成去槓桿、信用環境重回寬鬆，2025年美國經濟大機率確認軟著陸、並有望觸底回升，轉折點可能在下半年。同時，由於住房通膨可能反彈、薪資-物價螺旋、關稅影響，美國將面臨二次通膨風險。
聯準會降息展望：目前看，12/19的聯準會議息會議大概率再降息25bp，但表態可能偏鷹派，並且此次會議將更新經濟預測和點陣圖，需重點關註明年降息幅度的預測是否大幅下調。鑑於2025年美國經濟大概率確認軟著陸並有望觸底回升，同時二次通膨壓力加大，我們維持先前判斷：在12月降息25bp之後，預計聯準會2025上半年間隔式再降息50bp；下半年若美國經濟開始回升，可能階段性停止降息。
風險提示：美國經濟與通膨、聯準會貨幣政策、地緣衝突等持續超預期。
本文轉載自“熊園觀察”微信公眾號；分析師：熊園、劉新宇；FOREXBNB編輯：黃曉冬。
