在財報季期間，市場往往更加聚焦於公司層面的細節。但是，即將舉行的聯準會會議、特朗普的“百日新政”計劃，以及經濟數據與股市反應之間的異常關係，都提示投資人需要重新評估與標普500指數的短期宏觀聯繫。
花旗銀行的研究報告指出，目前美股市場正處在一個宏觀利好即股市利空的環境中，這種狀況可能會延續至第一季末。負利率的相關性，尤其是實際利率，以及顛倒的盈虧平衡關係，是這一現象的主要推動力。從跨資產波動性的角度來看，與美元的聯繫也比平常更為負面，這可能是受政策影響最大的宏觀經濟因素。
花旗強調，在當前的財報季中，宏觀經濟因素可能比平時更加重要。儘管市場在財報季通常會關注公司的業績表現，但今年川普的就職和聯準會的會議打破了常規的新聞週期，這促使我們關注標普500指數的宏觀影響，即使在公司收益和業績指引陸續發布的時候。花旗認為，美股市場目前仍然處於“壞宏觀=好股市”的模式中。
宏觀利好即股市利空的機制並不鮮見。然而，花旗經濟意外指數與標普500指數間的負相關程度，以及這種關係的持續時間，都是值得關注的。考慮到歷史和當前的估值/情緒背景，花旗預計這種情況可能會持續至第一季度的大部分時間。
股市上漲與利率下降的關聯性增強，這是實際利率更加負相關以及通脹盈虧平衡相關性轉為負相關的影響。在美債殖利率曲線的2年期、5年期和10年期部分中，目前10年期美债收益率对股市走势的影响最为显著。同時，短期曲線的趨平也可能對股指產生正面影響，尤其是3個月期與10年期的關鍵部分。
花旗指出，關稅談判對美元產生了影響。美元一直在對美國新政府不斷變化的關稅風險做出反應，對貿易戰的擔憂日益增加，這反映在美元升值和相關避險股票市場價格行為上，反之亦然。這解釋了最近觀察到的股票與美元之間更負相關的現象。
花旗還提到，石油、利率和美元隱含波動率的下降通常對股票風險有支持作用。近期，標普500指數與石油和利率隱含波動率的相關性已接近零。與外匯隱含波動率的負相關性有所減弱，但仍大於其他跨資產波動率的相關性。
“好消息仍然是壞消息”
經濟利好消息對美國股市真的有利嗎？花旗從長遠來看持肯定態度。儘管在過去幾十年中，GDP和盈利增長之間的關係有所減弱，但宏觀經濟和基本面之間仍然存在積極的聯繫。
然而，宏觀經濟方面的利多消息卻帶來了通膨方面的壞消息。在花旗的每週脈衝監測中，花旗追踪了花旗美國經濟意外指數(CESl)與標普500指數之間的63天滾動相關性。自去年12月初以來，這一相關性一直低於零，並在2025年持續下降。
從歷史來看，這些好消息是壞消息的模式往往是短期的。但是，考慮到當前相關性的深度，以及高估值和情緒起點，花旗預計這種情況可能會在第一季的大部分時間持續。花旗指出，一個關鍵的驅動因素是股市對利率的反應。在花旗對20種不同的宏觀聯繫與標普500走勢的分析中，利率的影響尤為突出。與曲線上關鍵點的21天滾動相關性顯示，與疫情后通常觀察到的關係更為負相關。這是由負的實際利率相關性和與通脹盈虧平衡的關係推動的，後者已跌破零。
另一個引起花旗關注的宏觀因素是美元，因為它對關稅談判做出了反應。美元走勢與股市走勢之間的關聯最近變得更加負面，因為關稅風險被視為短期內對股市基本面不利，同時支撐美元走強。另外，與美元隱含波動率或石油波動率相比，標普500指數的走勢似乎與美元隱含波動率的變化更為相關。
花旗認為，將此與正在進行的市場敘述結合起來，不斷變化的短期宏觀相關性表明，市場正在消化股市的基本面利好因素，以及伴隨著低利率、通膨和美元走軟的經濟正常化；這與較高的隱性增長預期、處於傳統估值高十分位、以及花旗的樂觀情緒相符。
長期來看，經濟方面的好消息，特別是超出預期的經濟上行消息，通常對股市來說是個好消息。然而，自去年12月初標普500指數價格走勢與CESl之間的相關性變為負值以來，情況並非如此。從那以後，這些指標之間的63天相關性持續走低，即使是更高頻率的21天相關性通常也低於零。
