在财报季期间，市场往往更加聚焦于公司层面的细节。但是，即将举行的美联储会议、特朗普的“百日新政”计划，以及经济数据与股市反应之间的异常关系，都提示投资者需要重新评估与标普500指数的短期宏观联系。
花旗银行的研究报告指出，目前美股市场正处在一个宏观利好即股市利空的环境中，这种状况可能会延续至第一季度末。负利率的相关性，尤其是实际利率，以及颠倒的盈亏平衡关系，是这一现象的主要推动力。从跨资产波动性的角度来看，与美元的联系也比平常更为负面，这可能是受政策影响最大的宏观经济因素。
花旗强调，在当前的财报季中，宏观经济因素可能比平时更加重要。尽管市场在财报季通常会关注公司的业绩表现，但今年特朗普的就职和美联储的会议打破了常规的新闻周期，这促使我们关注标普500指数的宏观影响，即使在公司收益和业绩指引陆续发布的时候。花旗认为，美股市场目前仍然处于“坏宏观=好股市”的模式中。
宏观利好即股市利空的机制并不鲜见。然而，花旗经济意外指数与标普500指数之间的负相关性程度，以及这种关系的持续时间，都是值得关注的。考虑到历史和当前的估值/情绪背景，花旗预计这种情况可能会持续至第一季度的大部分时间。
股市上涨与利率下降的关联性增强，这是实际利率更加负相关以及通胀盈亏平衡相关性转为负相关的影响。在美债收益率曲线的2年期、5年期和10年期部分中，目前10年期美债收益率对股市走势的影响最为显著。同时，短期曲线的趋平也可能对股指产生积极影响，尤其是3个月期与10年期的关键部分。
花旗指出，关税谈判对美元产生了影响。美元一直在对美国新政府不断变化的关税风险做出反应，对贸易战的担忧日益增加，这反映在美元升值和相关避险股票市场价格行为上，反之亦然。这解释了最近观察到的股票与美元之间更为负相关的现象。
花旗还提到，石油、利率和美元隐含波动率的下降通常对股票风险有支持作用。近期，标普500指数与石油和利率隐含波动率的相关性已接近零。与外汇隐含波动率的负相关性有所减弱，但仍大于其他跨资产波动率的相关性。
“好消息仍然是坏消息”
经济利好消息对美国股市真的有利吗？花旗从长远来看持肯定态度。尽管在过去几十年中，GDP和盈利增长之间的关系有所减弱，但宏观经济和基本面之间仍然存在积极的联系。
然而，宏观经济方面的利好消息却带来了通胀方面的坏消息。在花旗的每周脉冲监测中，花旗追踪了花旗美国经济意外指数(CESl)与标普500指数之间的63天滚动相关性。自去年12月初以来，这一相关性一直低于零，并在2025年继续下降。
从历史来看，这些好消息是坏消息的模式往往是短期的。但是，考虑到当前相关性的深度，以及高估值和情绪起点，花旗预计这种情况可能会在第一季度的大部分时间里持续。花旗指出，一个关键的驱动因素是股市对利率的反应。在花旗对20种不同的宏观联系与标普500走势的分析中，利率的影响尤为突出。与曲线上关键点的21天滚动相关性显示，与疫情后通常观察到的关系更为负相关。这是由负的实际利率相关性和与通胀盈亏平衡的关系推动的，后者已跌破零。
另一个引起花旗关注的宏观因素是美元，因为它对关税谈判做出了反应。美元走势与股市走势之间的联系最近变得更加负面，因为关税风险被视为短期内对股市基本面不利，同时支撑美元走强。此外，与美元隐含波动率或石油波动率相比，标普500指数的走势似乎与美元隐含波动率的变化更为相关。
花旗认为，将此与正在进行的市场叙述结合起来，不断变化的短期宏观相关性表明，市场正在消化股市的基本面利好因素，以及伴随着低利率、通胀和美元走软的经济正常化；这与较高的隐性增长预期、处于传统估值高十分位、以及花旗的乐观情绪相符。
长期来看，经济方面的好消息，特别是超出预期的经济上行消息，通常对股市来说是好消息。然而，自去年12月初标普500指数价格走势与CESl之间的相关性变为负值以来，情况并非如此。从那以后，这些指标之间的63天相关性持续走低，即使是更高频率的21天相关性通常也低于零。
