核心觀點：
歷史上春季行情年年有，但開啟時間與上年度三、四季行情有關，若三、四季行情好，則春季行情啟動較晚。開年下跌不改變春季行情的歷史規律，9/24以來是政策推動下的底層第一波上漲，牛市中春季行情幅度或更可觀。25年春季行情或正孕育中，增量政策落地、基本面企穩修復是催化，結構上科技和中高端製造或是中期主線。
正文如下：
歷史上春季行情年年有，但開啟時間與上年度三、四季行情有關。
2025年A股開年略顯疲軟，有投資人對於今年春季行情是否有心存疑慮。事實上，歷史上春季行情年年有，但啟動時間有早有晚。若以上證指數刻畫，回顧05年以來A股歲末年初的表現，均會有春季行情，只是啟動時間和漲幅會有差異。
從啟動時間看，行情啟動時間早晚與前三、四季行情有關：若三、四季行情較弱，則春季行情啟動過早，最早於上年11月中啟動，如06、08、13、20、23年；若三、四季行情較好，則春季行情啟動較晚，1月中下旬甚至2月初才啟動，如05、07、10、11、14、15、16、17年；其他年份則在元旦附近啟動。從持續時間看，05年以來的歷次春季行情持續時間平均為42筆交易日，其中最長為71筆交易日、最短僅15筆交易日。從漲跌看，春季行情上證指數的平均最大漲幅為18.1%，其中漲幅最高的是62.0%(07年)、最小是6.0%(17年)。
春季行情的催化通常與政策催化、流動性寬鬆以及基本面改善密切相關。春季行情的展開往往是多重因素催化的結果，具體而言：①政策催化透過提升市場情緒助推春季行情。歲末年初隨著重要會議召開，政策利好往往催化市場風險偏好上修。例如08年“四兆”計劃、13年十八屆三中全會改革、14年“大眾創業、全民創新”、16年供給面改革、19年股市政策等均显著提振市场情绪，推動春季行情展開。
②流動性寬鬆也常直接推動春季行情啟動。年初為信貸投放高峰期，資金利率下行，使宏觀流動性相對寬鬆。例如06、09、12、15、16、19及20-24年流動性均偏松，其中12和15年兩輪行情中基本面數據仍在下行，流動性改善是行情啟動的關鍵。
③宏觀基本面改善是春季行情演繹的重要條件。春季處於業績真空期，宏觀高頻數據對A股具有重要指引作用，此時宏觀基本面的改善往往助推行情開啟。例如09、16、19、23年初在逆週期政策發力下基本面企穩回升，07、10、17、21年初宏觀基本面延續向上，為春季行情提供支撐。
開年下跌並不能改變春季行情的歷史規律，且多頭市場中春季行情幅度較大
春季行情年年如約而至，即使在歷史上出現開年下跌的情況，隨後仍會迎來春季行情。以上證指數為代表來刻畫股市走勢可以發現，自05年以來，開年下跌的情況共出現過7次，分別是10-12年、14年、06年、19年及22年。這些年份中，每次開年下跌後，市場均出現了春季行情，且漲幅依然可觀。
具體回顧5次典型情形：①10年初：上證指數開年便下跌，到10年2月3日指數最大跌幅12%，隨後指數一路上漲至4月15日，區間最大漲幅8%。②11年初：上證指數開年延續了10年底的跌勢，從年初到1月25日指數區間最大跌幅7%，隨後指數一路上漲至4月18日，區間最大漲幅14%。③12年初：上證指數開年雖然延續了11年的跌勢，但是只跌了兩個交易日，隨後便一路上漲至2月27日，區間最大漲幅13%。④16年初：上證指數開年便連續下跌，到16年1月27日指數最大跌幅23%，隨後指數一路上漲至4月13日，區間最大漲幅14%。⑤19年初：類似12年，上證指數也是開年跌了兩個交易日開始上漲，至4月9日指数區間最大漲幅为30%。
牛市中的春季行情幅度較大
還是以上證指數為代表來刻畫，回顧05年以來歷次A該股年末年初的行情，若只考慮06-07年、09年、14-15年、19-21年這8年牛市中的春季行情，行情平均持續52筆交易日，平均最大漲幅達29.8%；而剔除牛市中的春季行情後，剩餘年份春季行情則平均持續36筆交易日，平均最大漲幅11.7%。由此可見，在多頭市場中春季行情的持續時間較長，且上漲空間也明顯優於非多頭時期。海通證券指出，9/24以來的這輪行情是政策推動下的底部第一波上漲，是市場熊牛轉換的重要轉捩點，在此背景下春季行情的漲幅或更可觀。
25年春季行情或正在孕育中
雖然近期市場整體處於震盪休整中，目前驅動春季行情啟動的積極催化已經出現，未來行情展開可期。從政策面看，24/09/24以來國內宏觀政策調性明顯轉向，24年中央經濟工作會議明確提出，25年將實施“更積極有為的宏觀政策”，其中貨幣政策適度寬鬆、財政政策更加積極，也提出“穩住樓市股市”，1/10國新辦發表會上財政部進一步指出“2025年財政政策方向是清晰明確的，充分考慮了加大逆週期調節的需要，是非常積極的”，後續宏觀政策發力空間已經打開。另外，美國新總統即將上任，屆時海外環境可望逐步明晰。
在此背景下近期市場風險偏好已提升，A股風險溢價率從9月的4.70%降至當前的3.98%。從資金面看，1/3-1/4中國人民銀行工作會議明確25年“實施適度寬鬆的貨幣政策”，預計接下來貨幣政策將進一步發力，流動性環境維持偏松，不排除今年1月降準和降息的可能性。從基本面看，底部政策發力正逐步顯效，部分經濟數據已出現改善，例如11月商品房銷售額較去年同期回正至1.4%，為23年4月以來單月最高；11月工业增加值同比為5.4%，超市場預期。
展望25年，隨著增量政策出台落地，宏觀基本面可望加速修復，A股歸母淨利成長率預計達5%-10%。因此，無論從政策催化、流動性，還是基本面角度看，今年春季行情皆值得期待。
科技製造和中高端製造或是A股中期主線
上文指出，目前政策催化、流動性改善及基本面修復皆為春季行情提供了強力支撐。未來隨著行情徐徐展開，市場的中期主線將逐漸明晰，關注兼具供需優勢的中高端製造以及受益於產業週期回升的科技製造。
中高端製造方面，我國供給佔優、內外需有支撐，景氣可望延續。從需求來看，外需方面，我國在部分中高端領域具有較高的貿易地位，24年我國家電、汽車出口維持高成長，24年1-11月人民幣計價下出口累計年增速分別為15.5%、16.9%，疊加新興國家需求旺盛且對中國的依賴度較高，或是中國出口新增量；內需方面，中央經濟工作會議也指出“要大力提振消費”，家電、汽車相關領域可望持續受益。從供給端看，目前我國高端製造擁有產業群聚優勢、工程師紅利和技術累積等優勢。因此，在供需优势支撑下我国中高端制造景氣可望延續，具體可以關注汽車、家電等相关行业。
科技方面，政策和技術雙重利好可望支撐主線行情展開。目前科技產業正處於新一輪向上大周期中，25年相關板塊基本面或更優。結合海通產業分析師預測，24/25年電子歸母淨利增速分別為30%/35%、通信為20%/30%、計算機為-5%/15%。
科技中或可重點佈局受益於政策支援和AI應用的領域。近期以人工智慧技術持續取得重大突破，去年末位元組跳動發布豆包視覺理解模型，為企業提供極具性價比的多模態大模型能力，AI技術可望在各領域大規模落地，具體可關注AI科技應用端的消費電子、自動駕駛、人形機器人。政策端看，科技產業或仍將是政策重點支持的領域，可關注受益於財政政策發力下的數位基建、信創、半導體等。
另外，併購重組主題也值得關注。從新“國九條”到“併購六條”，政策層面明確支持併購重組。結合目前我國IPO市場環境、經濟產能過剩問題、新一輪國企改革等背景，未來併購重組的三大投資方向或聚焦在科技股、製造龍頭以及國營企業。
風險提示：穩健成長政策落地進度不如預期，國內經濟修復不如預期。
本文轉載自微信公眾號“海通研究之策略”，FOREXBNB編輯：嚴文才。
