根據FOREXBNB的報道，中信建投證券在其研究報告中指出，軟體產業的估值目前處於較低水平，自7月以來的股價上漲主要是因為降息和IT預算的恢復。另外，自10月底以來，Agent概念不斷被市場強化，投資人正在尋找那些估值較低的軟體股，以期透過Agent概念來修復估值。市場正期待Agent的商業化邏輯進一步發展。過去一兩年中，AI的商業化嘗試讓產業達成共識，即Chatbot形式的互動成本較高，且難以融入企業工作流程或使用者互動流程，需要進一步調整架構以更好地融入這些流程。產品如Agentforce獲得了初步的正面回饋，Snowflake也顯示出AI/ML的初步收入，行業對IT需求的邊際改善和AI商業化的逐步實現持樂觀態度。

以下是中信建投證券的主要觀點：

軟體產業的估值目前處於較低水平，7月以來的股價上漲主要是因為降息和IT預算的恢復。

在2022-23年，SOX和IGV指數的走勢幾乎同步，但在2024年後出現了明顯的分化，其中英偉達/台積電等代表性企業的表現大幅超過了軟體產業的領導企業（如微軟/Salesforce/Adobe等）。透過分析EPS和PE的貢獻，SOX和IGV的分化源於EPS和PE的雙重擴張，而IGV則面臨收入成長放緩和展望下修的困境，導致1H24表現疲軟，直到11月才開始反彈。大多數軟體公司的AI產品商業化仍處於非常初步的階段，只有少數Data Infra公司揭露了可觀的AI收入（例如Snowflake），預計將明顯拉動收入增速。

市場曾多次圍繞AI商業化的預期進行博弈，那麼這次有什麼不同呢？

本輪AI應用出現了一些正面的訊號，首先是產品形態從Chatbot轉變為Agent/Workflow。經過1-2年的AI應用程式開發嘗試後，主要廠商提出了與傳統應用不同的AI應用開發範式，例如Anthropic提出現有AI代理的瓶頸不在於LLM效能，而在於合適的系統/流程設計和相應的資料準備。回顧過去10年AI在產業界的應用，主要集中在搜尋/廣告/推薦系​​統等領域，這些場景要求廠商改造AI架構以適應使用者側的互動習慣，而不是像Chatbot那樣讓使用者適應AI的互動習慣。因此，AI產品迫切需要調整架構以適應用戶交互/企業工作流程。中信建投證券認為，對AI應用認知的正向轉變提高了AI應用商業化拓展的可能性，這是一個正面的訊號。

Salesforce等廠商推出的Agent形態產品獲得了正面的市場回饋。

沿著市場路徑，本輪軟體股反彈的催化因素包括：1) Snowflake回饋AI/ML收入佔比約為5.6%；2) Salesforce的Agentforce早期訂單/ROI回饋积极，管理層預計到2025年將有約10億次Agent互動（目錄價格每次$2），如果按照50%的折扣計算，對應2025年的Agent收入將達到10億，且財報和Agentforce 2.0大會將持續強化訂單需求的強勁，Salesforce也在擴大Agentforce銷售團隊的招募。

風險提示：

宏觀風險：宏觀經濟的不確定性，如經濟成長放緩或衰退，可能影響企業IT預算和技術支出，從而間接影響AI軟體的需求。另外，通貨膨脹率上升可能導致營運成本增加，降低利潤率。

政策變化：政府對科技領域的監理政策變動（例如資料隱私保護法規）會對AI軟體公司造成影響。如果新出台的法律限制了某些類型的資料使用或要求更高的安全標準，這可能會增加開發成本並延緩產品上市時間。

國際貿易摩擦：全球範圍內的貿易爭端可能導致技術轉移受限、供應鏈中斷以及市場進入難度加大等問題，特別是對於依賴跨國合作的研發項目而言。

技術創新風險：AI是一個快速發展的領域，技術更新換代非常快。如果一家公司在演算法改進、運算能力提升等方面落後於競爭對手，則其市佔率可能被侵蝕。