美國前財政部長約翰·康納利有一句名言：“Our currency, your problem.(美元是我們的貨幣，卻是你們的麻煩。)” 2025年，“王者歸來”的美元會繼續成為全球的“麻煩製造者”嗎？

15日，高盛分析師Kamakshya Trivedi團隊重磅發布名為 “Stronger for Longer”的2025全球外匯展望報告。研報指出，隨著全球經濟和政策環境的變化，2025年“強美元”將成為外匯市場的主旋律，且這一趨勢將維持較長時間。

具體來說，美國可能在未來一年實施更廣泛的關稅及財政政策調整，這將進一步增強美元的競爭力，並壓制其他“挑戰者”貨幣的表現。另外，資本流動的傾斜，以及美國經濟的韌性，都為美元提供了堅實支撐。

然而，“強美元”並非無懈可擊。若全球經濟成長超預期，或貿易政策的不確定性減弱，則可能給美元強勢帶來下行風險。

其他貨幣方面，美元“一枝獨秀”的背景下，其他主要貨幣將面臨更多不確定性。高盛預計，2025年，歐元將進一步走弱，甚至可能跌破平價。日本、英鎊等也將面臨下行壓力。

“強美元”再度歸來，背後有三大支柱

高盛認為，支撐美元強勢的原因主要有以下三點：

首先，美國經濟仍具有韌性。高盛指出，2025年美國的經濟成長預期高於主要已開發經濟體，同時伴隨高報酬的資產市場（如股票、債券）和較低的失業率，這些因素都將吸引更多資本流入美元資產。

其次，強美元環境下的資本流動具有明顯的“虹吸效應”。美元仍是全球貿易和儲備貨幣的主導，這種地位進一步鞏固了其強勁表現。

高盛表示，國際投資者將資本更多投向美國，以尋求更高的收益率。這種資本流動趨勢不僅強化了美元的強勢地位，也進一步壓制了其他貨幣的表現。

“由於過去十年大部分時間美元的高估值源自於優越的風險調整回報，吸引了來自其他已開發市場經濟體的投資組合流入，我們仍然認為美元週期性上漲的結束將需要海外更好的資本回報。”

例如，在2023-2024年期間，美國吸引了超過3500億美元的跨國資本流入，其中大部分流向了股票市場和美元計價債券。這種趨勢預計將在2025年持續。

最後，關稅政策透過改變貿易條件和資本流動進一步支撐美元。如前文所述，關稅提高了外國出口商的成本，同時降低了美國國內製造業的競爭壓力，增加了出口吸引力；另外，隨著美元資產報酬率的提高，更多國際資本將湧入美國市場。

川普關稅政策回歸，這次將“更迅速”、“更直接”？

高盛在報告中指出，川普政府在第二個任期內可能再次啟動“關稅武器”，尤其是針對其主要“挑戰者”的貿易措施，這將成為2025年全球外匯市場的核心變量。

“我們的經濟學家預期的政策組合將有效提高美國進口的成本，並降低國內經營的成本。這對美元來說是一個強有力的組合，特別是因為它進一步支持了那些已經確立的美元強勢支柱。”

關稅政策的核心邏輯在於，透過提高進口商品成本來促進本土製造業的競爭力，從而吸引更多資本流入美國。

在川普的第一個任期內，其貿易戰早已為市場留下深刻印象。2018-2019年，美國對其主要貿易夥伴實施了一系列關稅措施，不僅影響了國際貿易結構，也直接衝擊了全球外匯市場。

到了2025年，高盛認為，川普政府可能採取更迅速和直接的關稅政策。

高盛預計，美國將對中國出口商品徵收額外關稅，同時可能擴展到其他與美國有較大貿易逆差的國家。这将会显著提高进口商品价格。

值得注意的是，與第一任期的政策模式不同，高盛認為，本次關稅措施可能在初期重點針對單一國家，但隨後範圍將逐步擴大至其他國家。這種逐步擴展的政策方式將加劇市場不確定性，令外汇市场的波动性显著增加。

除了關稅本身，高盛強調，美國經濟的政策組合——包括關稅、財政刺激以及對本土製造業的支持——將進一步強化美元的全球吸引力。

“這些政策將有效提高美元的估值，同時透過限制外資回報率和壓制其他貨幣的表現，強化美元的主導地位。”

其他主要貨幣展望：美元“一枝獨秀”、其他主要貨幣“內外交睏”

強勢美元將為全球經濟帶來更多的不確定性，引發貨幣衝突。高盛認為，儘管各國難以達成協議的貨幣協議，但貨幣政策的調整將成為各國應對這項挑戰的重要手段。

在此背景下，高盛詳細分析了其他主要貨幣的前景，指出許多貨幣將面臨明顯的貶值壓力。

歐元方面，高盛認為，歐元區目前面臨兩大難題：經濟脆弱性與貿易政策的不確定性。歐元區經濟復甦步伐遲緩，而美國關稅政策可能進一步打擊歐洲出口導向經濟。

高盛預計，2025年歐元兌美元將進一步走弱，甚至可能跌破平價。在短期內，歐元區政策制定者可能採取寬鬆的貨幣政策來應對關稅衝擊，這將進一步壓低歐元匯率。

日圓方面，高盛預計，儘管聯準會將繼續降息、日本央行將持續升息，但日本與其他主要貨幣一樣面臨貶值壓力。“美國例外論”的主題或繼續成為焦點。

“美國利率持平和股市上漲的結合往往這對日圓來說是一個負面因素。當市場特別關注美國更強勁的成長前景時，日元通常會減弱。”

英鎊方面，儘管英國的財政刺激政策和經濟韌性為英鎊提供了一定支持，但長期來看，英鎊的高估值將限制其進一步升值。高盛預計，英鎊兌美元可能在短期內保持相對強勢，但在2025年下半年可能因經濟成長預期的下調而面臨回檔壓力。

其他新興市場貨幣如印度盧比、巴西雷亞爾等將在不同程度上受到美國經濟和政策的影響。印度盧比可能表現相對穩健。

潛在風險：“強美元”並非無懈可擊

儘管高盛對美元的前景持樂觀態度，但也指出了一些潛在風險因素可能削弱美元的強勢地位。

首先，如果歐洲和中國的經濟復甦超出預期，可能重新平衡全球資本流動，削弱美元的吸引力。特別是中國若透過大規模刺激計畫提振內需，將可能給人民幣支持。

高盛特別指出了美元持續貶值的兩個最重要時期，分別發生在2017年總金額2021年美國大選之後：

“2017年，美元貶值與投資組合流入歐元區密切相關，而歐元區的成長出乎意料地強勁。這很可能是2016年中國刺激政策催化的結果。

而2021年，在美國大選後不到一周，當時最新的醫療發現則是情緒和成長結果轉變的原因。”

其次，若聯準會因經濟壓力增加降息幅度，這可能在一定程度上抑制美元升值。另外，美國若因貿易逆差擴大而採取更保護主義的措施，可能導致市場避險情緒上升，令美元波動性加劇。

最後，高盛強調，市場對關稅政策的態度仍存在不確定性。若市場對川普關稅政策的擔憂減輕，其他主要貨幣可能在短期內反彈，給美元強勢帶來挑戰。

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