隨著2024年大選的落幕，川普重返白宮，美國經濟又一次站在了一個關鍵的十字路口：一方面，高關稅和驅逐移民政策將加劇通膨上行、勞動市場短缺的風險，另一方面，延長減稅政策可望刺激商業投資，煥發經濟活力。

高盛報告指出，大獲全勝的共和黨可能會在三個關鍵領域帶來政策變化：

首先，我們預計進口關稅將增加，使有效關稅率提高3-4個百分點。

其次，我們預計更嚴格的政策將使淨移民人數降低到每年75萬，略低於疫情前每年100萬的平均水平。

第三，我們預計2017年到期的減稅政策將完全延長，並且會有適度的額外減稅。

儘管川普將政策進行大刀闊斧的調整，但高盛預計，這不會對美國整體經濟或貨幣政策產生根本性的影響，其主要影響將局限於特定產業層面。

通膨可望持續降溫，除非大幅加徵關稅

川普新政的影響最快可能反映在通膨數字上。

高盛指出，儘管目前的通膨和薪資成長還高於目標水平，但這種超出部分主要是因為先前的物價和薪資調整落後，現在這種滯後效應已經幾乎完全釋放。

具體來說，房價和租金的差距正在縮小，政府對於物價的調控也即將結束。對於工資，特別是那些因為合約期限較長而稍後才加薪的工會成員，他們的薪資成長速度之前比較高，但現在這種差距也在縮小。

高盛預計，隨著工資壓力的緩解、通膨預期回歸正常，以及追趕通膨的因素逐漸消退，到2025年底，剔除關稅影響的核心PCE通膨率將降至2.1%。

預期中的關稅可能會使這一數字提升至2.4%，高盛分析發現，有效關稅率每提高1個百分點，核心PCE物價指數就會提高0.1個百分點。

加徵關稅對通膨的影響是有限的，並且主要是一次性的，不太可能導致通膨持續上升。但是，如果白宮真的實施了10%的普遍性關稅，高盛預計這可能會使通膨率上升到略高於3%，屆時通膨趨穩的格局將被打破。

2025年GDP關稅拖累，但仍有望超越市場共識預期

高盛的基線預測認為，未來兩年內政策變動對GDP的整體影響不會太大，而且正面和負面效果會相互抵消。

具體來說，提高關稅和減少移民可能會在2025年初對經濟成長產生一些拖累，因為這些措施會增加企業的稅負、帶來不確定性，甚至可能導致金融環境變得更加緊縮。

不過，由於企業可能已經預見了這些變化，所以稅收優惠和市場信心的提升可能會迅速促進商業投資。但是，由於個人減稅需要立法程序，其對消費的刺激效果可能要晚一點才能顯現。

高盛估計，政策效果的抵銷將在2025年使GDP增長減少約0.2個百分點，然後在2026年出現類似的提振。儘管關稅將對前期的經濟造成一定拖累，但高盛預計，2025年美國GDP成長仍有望超越共識預期：第四季的年增速為2.4%，全年經濟成長為2.5%。

在另一種風險情況下，如果白宮也實施了普遍性的10%關稅，可能會有更長的延遲，即使国会通过了与關稅收入规模相当的额外减税，對GDP成長的打擊也會更大。

這項預期背後的主要支撐是消費支出，高盛認為，它仍然是2025年GDP強勁成長的核心支柱，健康的勞動市場將保證實際收入以2.5%的穩健速度成長。

報告指出，儘管移民政策的收緊可能會對某些行業的工資和價格產生上行壓力，但對整體工資和物價的影響應該是溫和的。

移民既增加了（勞動力）供應也增加了需求，儘管我們今年早些時候認為，在2022年美国历史上最紧张的和平时期勞動力市场中，大量低薪移民工人的湧入可能在一定程度上抑制了工資壓力，但当前勞動力市场已回归到更正常的平衡状态。

另外，高盛認為，商業投資在近期內得到了一些特定因素（如波音公司的延遲交貨）的支持，但除此之外，由於先前推動資本支出成長的工廠建設熱潮已經趨於平穩，商業投資整體表現較為疲軟。

然而，預計在2025年，商業投資將重拾成長勢頭，這主要得益於以下幾個因素：新廠和設備投資、稅收激勵、稅收激勵以及低利率环境。

明年利率還能降多少？

貨幣政策方面，高盛預計聯準會將在2025年第一季繼續降息，然後在第二季和第三季放慢降息步伐。

我們目前預計會連續降息，因為我們認為FOMC會等到接近其對中性利率的估計，並且看到勞動市場穩定化的幾個月份後，才會放慢降息步伐，而目前這一點尚未完全令人信服。然而，聯準會官員最近的評論提高了他們可能更早放慢降息步伐的風險。

高盛預計的最終利率為3.25-3.5%，比上一個週期高出100個基點。該機構寫道：

這是因為我們預計FOMC將繼續上調對中性利率的估計，且非貨幣政策的順風，特別是大規模的財政赤字和堅韌的風險情緒，正在抵銷高利率對需求的影響。

兩大風險：關稅和債務

高盛也重申了衰退的預測，認為未來12個月美國經濟步入衰退的機率維持在15%的低位，大致是歷史平均水平。但樂觀預測的同時，高盛強調了美國經濟和市場面臨的兩個風險：

關稅：10%的普遍性關稅，通膨可能推高至略高於3%的峰值。儘管這仍將是一次性效應，並將根據是否通過額外的減稅來抵消，但仍將對GDP成長造成0.75-1.25個百分點的拖累。對貨幣政策的影響將是雙面的——在2019年，FOMC優先考慮了成長風險，將基金利率下調了75個基點。

債務：当債務占GDP比率接近歷史新高、赤字比經濟滿載運轉時的歷史水準高約5%、整個曲線上的實際利率遠高於政策制定者上一個週期預期的時候，市場可能開始擔心財政可持續性。這個話題在市場中越來越頻繁地出現，任何增加的擔憂推動債券殖利率上升，都將出現在高資產估值可能使市場比往常更脆弱的時候。

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