FOREXBNB獲悉,東吳證券發布研究報告稱,美國11月CPI如期再度反彈至+2.75%,未超預期的CPI掃清12月聯準會降息的最後障礙。短期看,低基數+高粘性的組合意味著12月CPI料繼續反彈至+2.8%。中期看,川普上台後首日料驅趕非法移民,加劇勞務市場滯脹風險,但工資通膨黏性的強化或被同期非農中樞的下移、油價的增產預期、25H1的高基數掩蓋,市場對“滯”的擔憂或為25H1聯準會平穩降息提供空間。
但是,東吳證券表示,進入25H2,累計降息給經濟的支撐、通膨黏性的持續和川普減稅政策的落地料逼停聯準會降息。預期聯準會在12月降息25bps,明年3、6月各降息25bps,下半年停止降息,政策利率2025年階段性終點為[3.75, 4.0]%。
東吳證券主要觀點如下:
通膨數據:美國11月CPI再度持平市場預期。11月美國CPI同比+2.75%,預期+2.7%,前值+2.60%;核心CPI同比+3.32%,預期+3.3%,前值+3.33%。CPI季比+0.31%,預期+0.3%,前值+0.24%;核心CPI季比+0.31%,預期+0.3%,前值+0.28%。11月美國CPI各口径数据全都符合市场預期,數據公佈後,黃金&美股上漲,美債利率&美元指數下跌。市场认为符合預期的通膨數據不会给美联储12月的降息帶來太大困擾。截至最新,交易員預測12月FOMC會議降息機率98.6%。
資料結構:租金通膨降溫持續性存疑,超級核心通膨黏性依舊。
與上月相比,①核心商品:環比由+0.05%升至+0.31%,連續3個月環比正成長,同比由-1%收窄至-0.58%,核心商品對通膨下行助力趨弱。其中新車、二手車分別拉動核心商品通膨季比+0.112%、+0.202%。
②居住通膨:環比由+0.38%降至+0.34%,同比由+4.88%降至+4.73%。其中,租金RPR環比由+0.30%降至+0.21%,自住家折算OER環比由+0.4%降至+0.23%,高波动的酒店住宿環比由+0.4%升至+3.16%,为居住通膨环比持平高位的关键贡献。值得注意的是,11每月租金分項的降溫受紐約樣本異常的影響較大。本月紐約自住家折算OER季比大幅降溫(0.67%→0.28%),根据居住通膨统计方式,11月通膨基數受5月統計樣本影響,而5月紐約OER分項因資料收集問題異常偏高。因此,考慮到其在全國樣本中的高權重,OER回落的持續性有待繼續觀察。
③非居住核心服務:環比由+0.30%降至+0.19%,超級核心通膨(包含居住服務的飯店住宿)環比由+0.31%升至+0.34%,3個月均季後率由+4.17%升至+4.21%,連續第二個月抬升,通膨黏性依舊。其中,交通运输中的机票分项環比由+3.19%降至+0.37%,與領先指標一致;车险分项環比由-0.11%升至+0.13%。近期車險環比增速的降溫或暗示其作為“補漲項”,在未來貢獻度料將回落。
④通膨擴散性:環比折年口徑下,10月CPI增速4%的項目佔比由54.72%降至46.66%,環比折年增速大於過去5年均值的項目佔比由40.63%降至34.66%,通膨擴散性整體有所改善。
通膨前景:12月通膨料延續反彈,關注川普移民政策帶來的滯脹影響。
短期看,11-12月較低的基數意味著1月公佈的12月CPI料延續反彈,低基數+高黏性組合最終讓24Q4美國CPI年比整體呈現反彈(9→10→11分別為2.44→2.6→2.75%,12月交易員預期為2.81%)。
中期看,24Q1的高基數也意味著,25Q1的CPI年增速大機率延續回落趨勢。根據東吳證券的測算,即使在+0.6%環比假設路徑下,25Q1美國CPI年比成長率也只是持平24Q1水平。考慮到1月20日川普上台料將立即執行驅趕移民的政策,美國非农或出现滞胀。
一方面,新增非農中樞料因非法移民退出勞動市場而回落至5萬水準,市場或再度擔憂衰退。
另一方面,對頁岩油增產的預期、居住通膨的滯後回落和Q1高基數或掩蓋工資通膨粘性,將令Q1通膨呈現回落趨勢。通膨掉期交易員預測,25年1-4月美國CPI年增速為2.71→2.43→2.32→2.04%,整體呈現較為順暢的回落趨勢。當前交易員對聯準會到25年6月累計降息預期為2.5次,若25H1市場更多交易“滯”而非“脹”,則25H1聯準會的降息通道料仍較為順暢,或形成12→3→6月各降息25bps節奏。
風險提示:市場波動風險;數據較預期偏離風險;海外地緣摩擦風險。