FOREXBNB APP 獲悉，近日，浙商證券發表研報稱,特朗普簽署貿易備忘錄，下令多部門研究 “對等關稅” 細則，最快4月1日後落地。該政策針對不對等雙邊關稅、非關稅壁壘及匯率操縱行為等 “非互惠” 行為，印度、歐盟、日本等可能受較大影響。當前美國通脹有壓力，關稅政策或促使對方妥協。中國雖可能面臨偏負面調查結果，但美國對華關稅已高於我國 7.1 個百分點，預計 Q1 對華關稅劇烈升級概率小。此外，美元指數在2025年將繼續挑戰114-115的前高位置。

浙商證券觀點如下：

特朗普“對等關稅”最快4月1日後落地

北京時間2月14日，特朗普簽署貿易備忘錄，下令財政部、商務部、美國貿易代表等多部門研究“對等關稅（Reciprocal Tariffs）”的細則和財政影響，以消除非互惠的貿易關係。

對等關稅的政策研究需要在4月1日前開始，沒有指定具體的截至日期，發布會上美國商務部長盧特尼克稱可以在4月1日完成調查，最快4月2日即可實施關稅。調查的最長期限可能為180天，為各部門製定關稅策略後，管理和預算辦公室提交財政影響評估的截止日期。

對等關稅”內涵豐富，可能是針對印度、歐盟出招的前奏，也對日本不利

新的“對等關稅”涵蓋範圍較廣，主要針對三個方面的“非互惠”行為：一是不對等的雙邊關稅，主要貿易夥伴中印度、日本、歐盟關稅水平分別高於美國6.5、1.8、1.7個百分點，差異相對較大；二是非關稅壁壘（例如歧視性域外稅、增值稅；財政補貼），對中國、印度、歐盟可能影響較大；三是美國認定的所謂“汇率操纵行為”，中國、日本、韓國、新加坡、中國台湾地区、越南和德國屬於“監測國”。

綜合來看，印度、歐盟是“對等關稅”的潛在目標，其分別符合上述“貿易不公平”現象的2個、3個重点特征，且本次“對等關稅”在莫迪訪美期間公佈，新聞發布會中特朗普針對性的提到印度對美關稅過高和歐盟對美汽車徵收增值稅的行為，對印度和歐盟的針對性明顯。此外日本也符合“對等關稅”的两個以上特征，可能得到偏不利的調查結果。具體來看：

不對等的雙邊關稅方面，印度、日本、歐盟可能受影響最大，本次“對等關稅”也是在印度總理莫迪訪美期間提出，針對性明顯。一是雖然中美雙邊整體關稅水平較高，但2月4日美國對華10%關稅落地後平均關稅水平已經高於我國7.3個百分點。二是加拿大、墨西哥、韓國和美國有自由貿易協定FTA，整體關稅水平接近0。三是印度、日本、歐盟平均關稅水平分別高於美國6.5%、1.8%、1.7%，差異相對較大。

非關稅壁壘方面，根據美國貿易代表辦公室發布 《2024 年關於外貿壁壘的全國貿易估算報告》，美國的貿易夥伴普遍存在非關稅壁壘的問題，對中國、印度、歐盟可能影響較大。具體來看，“外貿壁壘報告”認為主要貿易國中，中國存在對食品和農產品過度檢疫的問題；存在使用非市場化經濟政策製造不公平競爭的問題；存在干預勞工權力的問題。印度存在農產品准入（油脂）、進口許可證（畜類、化學品、信息技術產品）、以及僅有政府壟斷的企業進口（藥品、玉米）等問題。歐盟方面存在內部市場不統一，政策和執法不一致的問題，且本次“對等關稅”發布會中，特朗普明確提到歐盟對美國科技企業發起訴訟，對美國汽車徵收歧視性增值稅的問題，且稱“增值稅（VAT）比關稅更具懲罰性”。

美國認定的所謂“匯率操縱行為”方面，中國、日本、韓國、新加坡、中國台湾地区、越南和德國屬於“監測國”。美國財政部依照《2015 年貿易便利化和貿易執法法》規定的具體標準將貿易夥伴區分為匯率操縱國，匯率操縱國監測名單及其他國家三類，依照2024年美國財政部《美國主要貿易夥伴的宏觀經濟和外匯政策報告》，當前尚無確認的外匯操縱國，但中國、日本、韓國、新加坡、中國台湾地区、越南和德國屬於“監測國”。匯率操縱國具體標準有3點，1）與美國的雙邊貿易順差至少為150億美元；2）經常項目盈餘至少佔其GDP的3%；3）在過去12個月內通過購買外幣干預市場，淨購買外幣總額至少佔其GDP的2%。

美國通脹壓力大，“對等關稅”也可能通過對方妥協退讓來延後或取消

當前美國通脹存在上行壓力，1月CPI反彈至3%，且特朗普移民、關稅、減稅政策均有較強通脹屬性，而能源政策短期大幅擴產可能有限（具體參見2025年2月10日報告《特朗普的能源新政進度如何？——特朗普新政系列研究九》）。

在通脹壓力較大的背景下，“對等關稅”不一定通過美國施加關稅來實現，也可能通過對方妥協讓步降低關稅、非關稅壁壘實現。例如在2月14日特朗普和莫迪新聞發布會期間，莫迪宣稱將擴大對美貿易，到 2030 年將雙邊貿易增加一倍以上達到 5000 億美元，同時專注於石油和天然氣貿易，恢復美國印度石油和天然氣的主要供應國的地位。

對華調查可能偏負面，但當前美國對華關稅已經高於我國7.1個百分點，Q1窗口期內對華關稅劇烈升級概率較小

本次“對等關稅”調查中中國可能因為美方認定的所謂“非關稅壁壘”、“匯率操縱”等問題而得到偏負面結果，但2月4日美國對華10%關稅落地後平均關稅水平已經高於我國7.1個百分點。考虑對等關稅贸易调查节奏还在特朗普1月21日發布的貿易備忘錄之後，預計Q1劇烈升級的概率較小，潛在的百日訪華計劃、3月後貿易審查結果陸續出爐、以及3月末美國USTR可能發布的《國家貿易評估報告》是檢驗窗口。

參考海關總署數據，2月4日我國分別對美國約92.8億、43.2億美元（2024年口徑）商品加徵10%、15%關稅，整体關稅水平由原先21.1%升高1.1%至22.2%，美国關稅水平由原先19.3%升高10%至29.3%。美國對華施加10%额外關稅后，整体關稅水平已经大幅超过中国对美關稅水平。

2025年強美元繼續

美元方面：我們認為美元指數在2025年將繼續挑戰114-115的前高位置。考慮到特朗普關稅政策不確定性仍大，全球供應鏈重組將導緻美國和其他國家均承擔效率損失。但美國財政空間較大，可通過赤字擴張抵補效率損失（詳細請參考前期報告《美國財政赤字能否收縮》）；其餘國家財政約束較大，尤其是日本、韓國、法國、德國均面臨懸浮議會導致財政政策無法達成有效共識的困境，可能需要“以鄰為壑”通過匯率貶值對沖貿易摩擦的效率損失，繼而推動美元上行。

美債方面，綜合考慮本輪降息終點可能在4%以上以及美國經濟韌性利率曲線可能陡峭化，2025年美債利率可能在4%-5%之間寬幅震盪；我們認為趨勢性突破至5%以上目前來看概率有限，或需聯儲再加息方可觸發這一場景。

黃金方面，全球地緣不穩定背景下，央行持續購金將從中長期利好黃金走勢。

風險提示

中美貿易摩擦超預期惡化；海外經濟超預期下滑。