FOREXBNB獲悉，中國銀河證券發布研報稱，1月以來，債市在寬貨幣預期降溫、資金面偏緊以及外圍擾動下長端利率先下後上。各方面綜合來看，2月主要關註一是地方兩會後市場對全國兩會預期定價的情況；二是政府債淨供給或回升至萬億以上的供給壓力；三是央行對流動性投放的態度及貨幣工具使用情況，買入國債和降準何時重啟；四是短期股債蹺蹺板或再度演繹的利空擾動。利率方面，2月資金面邊際均衡回正情況下收益率曲線或走陡，寬貨幣預期降溫+兩會前政策空窗期，長端或糾結，但中長期資金入市推進下，短期股債蹺蹺板效應或再現，債市可能震盪偏弱。

中國銀河證券主要觀點如下：

1月債市回顧與總結：長端利率先下後上，收益率曲線整體走平明顯

1月以來，債市在寬貨幣預期降溫、資金面偏緊以及外圍擾動下長端利率先下後上，整體小幅下行2BP，短端利率上行26BP，上行明顯。月初，在非銀同業存款自律倡議有效推進，權益市場表現偏弱、股債蹺蹺板下，債市情緒積極，十債收益率大幅下行7BP；隨後，在央行宣布暫停買入國債、開啟穩匯率操作後資金面整體承壓，寬貨幣預期降溫，疊加基本面數據表現較好，十債收益率月中前後上行7BP；在特朗普就職後關稅政策或加劇國內基本面承壓，以及歷史最大規模14D OMO開啟市場預期節後資金面壓力緩解，10Y國債收益率震盪略下行。截至1/24，10Y、1Y國債收益率分別自1.68%、1.08%變動-2BP、26BP至1.66%、1.34%，期限利差收縮27BP至32BP。

本月債市展望：關注央行的貨幣行為及跨節後資金轉鬆的可能性

基本面來看，短期繼續觀察房地產數據改善持續性與特朗普就任後貿易政策下的貿易影響；從地方兩會來看多數地區2025年經濟目標仍在5%及以上，但整體投資、消費增速較2024年下調，關注後續3月的全國兩會的政策目標，市場對宏觀目標的基本面預期博弈或是短期債市主要擾動點，兩會後預期落地將是債市下一個關鍵時點。

供給面來看，預計一季度普通國債發行前置，專項債應發盡發主要在二季度落地。預計2月政府債淨供給超萬億，結構上，普通國債發行較多，淨供給在4169億元左右；地方債中，新增專項債和置換隱債專項債分別發行3200億元、2500億元左右，新增一般債供給940億元左右。整體供給規模回升至萬億以上，供給壓力較1月有小幅上升。

資金面來看，近期資金面持續偏緊，年初“小錢荒”再現，資金利率的上行幅度超出往年的季節性，央行暫停國債買賣，且穩匯率的主要目標下投放收斂是資金收緊的主要原因。春節前資金面或仍維持緊平衡，春節後由於取現、繳稅等壓力減輕，2月份資金面可能邊際轉松。

政策面來看，由於貨幣政策短期內強調穩匯率，市場寬貨幣預期短期內降溫推遲，降準降息仍需視經濟金融形勢而定，上半年仍然存在較強的寬鬆預期。

機構行為來看，交易盤大額淨賣出短端利率債，長端在配置盤支持下較穩定，若資金面緊張延續，短端收益率的回調可能會傳導至長端，影響機構止盈行為或邊際加劇；推動中長期資金入市的方案短期或加劇股債蹺蹺板效應，債市短期可能承壓，而中長期來看資產荒帶動債牛的邏輯或有改變。

債市策略：關注資金面邊際變化，把握曲線走陡機會

各方面綜合來看，2月主要關註一是地方兩會後市場對全國兩會預期定價的情況；二是政府債淨供給或回升至萬億以上的供給壓力；三是央行對流動性投放的態度及貨幣工具使用情況，買入國債和降準何時重啟；四是短期股債蹺蹺板或再度演繹的利空擾動。

利率方面：2月資金面邊際均衡回正情況下收益率曲線或走陡，寬貨幣預期降溫+兩會前政策空窗期，長端或糾結，但中長期資金入市推進下，短期股債蹺蹺板效應或再現，債市可能震盪偏弱，關注大幅調整如十債至1.7%以上的增配機會；短端則可能隨著資金面回暖有望觀察到相對更確定性的修復。建議優先可能受益資金面改善的短久期，長久期、超長久期把握超调带来的配置机会，等待全國兩會落地的關鍵窗口。

短端方面，主要受資金面影響，預計年後隨著春節的季節性影響減弱，資金面在央行逆回購資金投放呵護下將逐步轉向中性，曲線邊際走陡下短端利好可能性更大；長端方面，目前十債主要在1.65%關鍵點位附近震盪，機構配置盤對長端仍有支撐，短期內市場寬貨幣預期雖仍難言反轉但預期降溫後再牽引長端收益率大幅下行可能性有限，疊加2月政府債淨供給或回到萬億以上、中長資金入市政策下股債蹺蹺板短期或有演繹，因而長端可能震盪偏弱，若十債調至1.7%以上位置，建議適當增配、拉久期。

信用方面：高等級債券信用利差有一定收縮空間，可結合負債端穩定性把握調整中的配置機會，提前佈局高票息資產。城投債方面，短期限城投債收益率基本回升，負債端穩定性一般的機構可考慮把握配置機會，負債端穩定的機構可考慮拉長久期，對發達區域城投債適度下沉；地產債方面，繼續關注中高等級國有房企，對風險較高的民企地產債保持謹慎，持續關注本輪地產政策落地後數據改善持續性。金融債方面，繼續關注流動性較好且有利率屬性的二永債機會，挖掘保險永續債、產業永續債等票息相對較高、信用風險相對可控的品種債券，可逢調整增配，尋找配置機會增厚收益。

風險提示：1. 經濟基本面超預期回升的風險；2. 政府債供給節奏超預期的風險；3. 債市利率超預期大幅回調風險