FOREXBNB獲悉，2025年1月4日，“2025年中國首席經濟學家論壇年會”召開。在圓桌討論環節上，圍繞聯準會貨幣政策與全球資本市場議題展開，工銀國際首席經濟學家程實、誠通證券研究所所長李宗光、霧凇資本投研主管趙紅梅以及建銀國際首席策略師兼研究主管趙文利多位嘉賓分享觀點。
李宗光認為，美國經濟短期難實現軟著陸，過熱狀態或比預期持久。程實指出美國再通膨風險高，通膨難降且川普上任將從多方面帶來通膨上行壓力。程實預期2025年聯準會降息50-75個基點，路徑先急後緩。趙文利稱政策預期修正可能性高，不排除危機模式下的變動。美元走勢方面，趙紅梅預計美元2025年高開高走、年中走低、年末走高，對多數主要貨幣上半年強勢、下半年或消退。李宗光認為若通胀上升美联储加息，美元可能大幅升值。
在投資建議話題上，趙紅梅提出2025年AI應用等是熱點，美股關注軍工等主題及加密貨幣，A股看好科創等方向。李宗光錶示黃金上半年震盪、長期看好，美股或因利率變動回調。趙文利認為川普交易、中美關係及中國市場投資存在預期差機會。程實指出美國、中國和科技領域可能出現重要預期差。港股方面，趙紅梅對港股較悲觀，建議階段性捕捉機會;趙文利認為港股前低後高，中期趨勢樂觀。策略方面，程實建議積極審慎投資;李宗光強調對中國經濟和資本市場保持樂觀;趙紅梅提議分階段超配不同資產;趙文利提醒利用預期差、規避擁擠交易。
會議實錄：
各位領導、各位來賓：
大家下午好!
進入今天下午第一個圓桌論壇環節，我們討論的話題仍然是聯準會的貨幣政策以及全球資本市場在今年的展望，剛才的兩位首席已經對這個問題做了一些比較系統的闡述，相信觀點大家也都已經聽到了，在圓桌的環節我想我們可能更期待能夠看到我們嘉賓可能有些思想上的碰撞，畢竟這個問題大家對於今年怎麼看一定還會有一些不同角度，把這個在這裡分享給大家，可能是對觀眾來說更希望看到的討論。
進入今天的話題，我們最後當然希望得到的結論還是關於整個全球的資本市場怎麼看，對於我們的投資能夠有些什麼樣的指導，但是在進入話題之前，首先我們還是要回到美國以及聯準會，畢竟在整個全球金融市場裡面聯準會的行為會對整個全球資產定價產生各種各樣的影響，在去年我們也看到從9月份聯準會進入一個減息週期之後，很多資產價格都出現了一個上漲，所以對聯準會的判斷是一個很重要的一點，而對於聯準會的判斷又取決於對美國經濟的判斷。
所以今天第一個話題還是看美國經濟到底今年怎麼看，第一個問題先給李宗光首席，您覺得今年美國經濟怎麼看?因為去年我們看到美國經濟大家一開始不是很看好，最後它的表現其實超出了大家的預期，而這個時點我覺得大家好像對美國經濟整體上又比較看好的，今年會不會又有不同的狀況?反正很難看清。
李宗光：今年年初的時候市場預期美國經濟成長1.4%，這不是中國的機構，而是全球機構包括美資機構預測，但實際上回過頭看今年美國經濟成長2.9%。其實2021年以來，每年大家都在問美國經濟什麼時候出現軟著陸，因為美國經濟現在處於過熱狀態，我們不是說經濟成長越高越好，它現在也飽受熱痛苦。
自下而上數據來看，我們可以看到最近美國數據，每個月數據年終有一波回落最近又開始加速，像PMI連續兩個月開始往上走，美國社會零售銷售最新一個月比0.7%，年成長3.8%，也是連續三個月的成長;房地產最近幾個月表現也非常不錯。所以這個角度來講，我們可以看到短期之內美國經濟說快速降溫實現軟著陸可能還需要一定時間。之前看過研究，是說過去幾年美國的就業市場不斷在好轉，那麼現在來講當前的狀態下，美國的勞動市場比以前高很多，所以從這個角度來講，美國的經濟過熱狀態，可能比大家預期更久，這是我的觀點。
熊奕：謝謝李總，李總剛講到美國就業市場可能還是比較強的狀態，而比較強的就業市場往往會讓物價有上漲的壓力，這個物價又是影響聯準會決策很重要的方面。我記得在去年我們一都覺得不光是我們，連聯準會主席也在8月的時候曾經開會，說我們覺得美國通膨問題已經解決，但最近市場又開始擔心美國經濟是不是有通膨，重新上來再通膨的風險，我想問一下咱們的程首席，您覺得美國經濟再通膨風險該怎麼看?
程實：實際上現在市場對美國再通膨已經開始不斷pricing了，那麼美國的再通膨風險我覺得主要從兩個維度來看：第一它目前通膨所處的區間，處在一升難降的狀態了，接下來可能它往下走實際上它的空間很小、而且難度很高，實際上有非常多可能驅動它的要素。
第二個維度川普第二個任期即將開始。雖然它還沒有真正開始，但是它已經對通膨預期產生了非常系統性影響，通膨預期總是會自我實現的，所以會形成實質通膨上行壓力。川普2.0時代為什麼會提振通膨預期，主要是四個方面:一方面川普劳动力政策会进一步导致劳动力市场，您剛才所提到它目前的狀態會使得工資上漲壓力更大;另一方面，川普政策会对外加税，對外普遍加稅會推高它進口的成本，帶來物價上行壓力;第三方面就是我們前面澳新楊首席提到了，川普长期的政策毫无疑问会推升美国的财政债务压力，那麼整個對債務的貨幣化擔憂，會帶來通膨上行的一種擔憂，這是第三個角度;第四我们都知道川普对鲍威尔一直有非常多不友好的言辞，這實際上對美國貨幣政策獨立性已經造成了實質的傷害，貨幣政策獨立性喪失或削弱會對通膨上行有壓力，所以綜上來看，第二个维度就是说川普即将开启的2.0時代，會提振整個美國通膨上行的預期，謝謝。
熊奕：我聽到大家的看法是覺得美國經濟可能這個動能至少還能維持一段時間，同時通膨壓力可能還會持續。在座另外一位嘉賓對於這個主題有沒有補充的地方或不一樣的看法?
趙紅梅：我覺得明年2025年不確定性確實非常大，大家最關注的還是聯準會這個政策和川普政府的博弈。
熊奕：對，確實川普肯定是今年最大的一個變量，待会儿我们也会有一个专门的环节讨论特朗普的政策對中国的影响，当然它不光對中国有影响，對整个美国的经济都会有影响。
我們繼續剛才的話題，既然我們現在對美國經濟和美國通膨可能都有了一個覺得他們可能會維持高位的看法，這會怎麼影響聯準會的政策呢?聯準會雖然在去年降息了100個基點，但是就在今天為止，聯準會政策利率也還是維持在一個比較高的水平上，並且剛剛過去的，剛剛楊首席也提到這次降息被理解是一次鷹派的降息，站在現在的時點上，馬上白宮也要易主，如何看待聯準會今年的行為呢?請問程首席能不能給點看法?
程實：實際上川普沒有勝選之前和勝選之後，對於聯準會2025年降息幅度包括我在內，很多人都進行了調整。在此之前，我的預期是2025年再降100個基點，現在的預期是調整到了降50-75個基點，而且我會認為未來可能還有進一步調整可能性，還是看他具體上台後政策落地具體的狀況。
美國的貨幣政策路徑在2025年我相信也會是先急後緩的過程，會對整個金融市場造成非常不一樣的結構性影響。
熊奕：您提到50-75個基點，先急後緩，所以您的意思是我們可能還會先看到幾次降息，之後就趨於停滯還是?
程實：對，慢慢的就會，如果說通膨有進一步上行的話。
熊奕：了解，這個問題我們再給趙文利，趙主管，您從策略角度來分析，您怎麼看待聯準會今年政策路徑?
趙文利：從策略側角度來講，我們關注預期差比較多，所以過去從這一輪升息週期到轉入降息週期，我們看到市場對聯準會貨幣政策預期都出現了許多修正，這種修正就跟預期差有關，我們看過去幾年每年年末大家對於明年聯準會貨幣政策共識預期都是錯的，這次我們不敢說它仍然是錯的，但是預期修正可能性仍然比較大。
我比較同意剛才楊首席講到的，前面大家按照理性判斷，明年上半年可能聯準會還有條件降一兩次息，但更多開始轉入觀察，而且可能未來川普的政策幹擾會比較大，所以到了下半年的時候如果通膨確實不再向下甚至開始有二次翹尾情況，聯準會貨幣政策進一步出現變化。
但是也不能忽略一種可能性，就是美國的每一輪降息週期都不是依照一個標準、很溫和、很理想化的程度完成的，很多時候情況可能都是一個危機模式突然發生了。所以現在我們沒辦法預測明年會不會一定有黑天鵝，但是通常在這麼高利率的經濟貨幣週期尾聲是容易發生類似情況的，所以我現在也比較贊同市場共識的一個基準判斷，但我更多還是保留著一種謹慎，就是對明年的預期差修正我覺得是一個大機率的情況，至於什麼原因，什麼樣的時間窗口，這個我們還要再進一步觀察。
熊奕：確實我們看到對聯準會的預測幾乎在任何一個時點上，市場都是錯的，從來沒有真正對過。至少我們現在觀點是覺得聯準會今年降息空間就算有的話，可能也不會太大，包括我們自己的機構對於我們美國的經濟學家他們看法甚至有可能今年一次降息都沒有，就在這個水平之上。下次降息可能要等到2026年一季可能才會有降息空間，因為確實川普馬上上來，馬上美國會做財政刺激，可能會加關稅甚至有可能驅逐非法移民等等所有政策很可能都會推高通膨，聯準會在看到通膨已經在抬頭並且有這麼多政策出台的情況下，現在維持謹慎應該是比較可能的做法。當然它的謹慎能維持多久還會取決於美國的經濟到底怎麼走，所以肯定我們在未來這段時間還要不停修正我們對他們的看法，但是至少在現在的時點，我覺得聯準會偏鷹派的判斷應該還是一個市場的共識。
在這樣的一個背景下，馬上接下來一個我覺得很重要的問題也來了，美元會怎麼樣?在過去一年裡面美元也是一個非常強勢的貨幣，就在最近美元兌歐元，歐元兌美元剛剛跌到了1.02眼看就往要1的方向走了。看整個美元指數的話，去年全年可能升值5%、6%的樣子，但是在年底3個月裡面，美元指數就升值了8%。所以當一個非常強勢美元出現的時候往往會對整個金融市場產生巨大影響，會使得資金流向美元相關資產而逃離非美元資產，這是很自然的反應，特別是在高美元利率的環境下，資金經常會這樣流動，我們怎麼看待今年一個美元走勢必?我想先請霧淞資本趙主管來討論一下。
趙紅梅：2024年4季度尤其是12月18日，聯準會放鷹以外，美元指數大幅上沖超出了多市場預期，2025年外匯市場風險與不確定性波動加大，我相信是每個投資人都需要面對的問題。我們認為2025年外匯市場兩個最重要的變數一個是利率，一個是風險偏好，這兩個其中最大核心影響力還是聯準會的貨幣政策。整個美元市場來看，我們覺得美元可能全年呈現高開高走，中間可能是有所回落，然後年中走低，年尾又會走高這樣一個局勢，因為我們看到剛才程首席提到今年比如說大家預測第二季可能開始繼續降息，那樣子套息交易帶來的美元可能會比現在的水平進一步下行，但是隨著寬鬆逐步開始對就業和通膨有所支撐的話，我們覺得川普的政策可能會抬高美元。所以2025年我們不認為美元指數會低於100，仍然會非常強勢。
如果說看歐元的話，2024年歐洲經濟表現非常一般，2025年可能還會繼續比較差，我們也看到歐洲央行比聯準會更早降息，川普關稅壓力是給歐洲帶來了更多不確定性，所以我覺得上半年歐元和美元之間可能歐元還是相對會比較弱勢，隨著下半年隨著川普政策對歐元經濟壓制，可能還會面臨進一步下行，有可能比如說又回到1.01到1.02這樣的區間。
其實2024年日圓走弱我覺得也超出了許多投資人預期，主要是套息交易，這樣子2025年我們覺得日圓可能會溫和回升，因為日本央行也是政策敏感性央行，也不太可能會有多少程度超出市場預期之外的升息，所以日元我覺得可能會相對比較弱，到了年尾每日匯率可能又回到145附近，最關注還是人民幣匯率，我覺得最近人民幣匯率衝高到了7.30，尤其CNY市場前兩年意外突破了7.3，可能預示今年人民幣匯率不斷在加大，隨著1月20日川普上台後，他對中國的關稅政策直接影響人民幣匯率波動，所以今年波幅確實進一步加大，會對很多企業造成一定的困難。但我覺得人民幣可能一整年都會呈現出一個先貶後升的態勢。
熊奕：謝謝趙總，我的理解您覺得美元相對於大部分主要貨幣上半年仍然維持強勢，但是到下半年強勢可能會有一定消退可能性，不管對歐元、日元還是對人民幣都是這樣子的，李總您怎麼看這個問題?
李宗光：剛才各位專家都講到了聯準會貨幣政策，實際來講美國今年通膨快速回落，一個是核心商品，二手車，因為2021年疫情期間美國政府亂發錢，大家都去買車價格很高，最近在回落;還有是今年國際大宗商品價格在回落，如果你看一下美國服務業通膨如果看一下房地產通膨，還是非常高。所以即便沒有川普所謂關稅移民政策，美國CPI從今年6月已經開始往上走了，當然可能比較溫和。
所以在這種情況下，聯準會降息我覺得比較是機會主義行為，因為之前升息加的很高，它到了非常難受的狀態，如果再來一次危機我要再加息可能沒有空間了，所以是一種機會主義的狀態。
如果只是從經濟自身需求來講，通膨這麼高不該這麼快降息，所以再加上川普上台之後，有一些可以預見的比如說關稅、移民這是它最核心的兩個徵兆。當然有記者問他，如果你做這個事可預見的將來一定會導致通膨，你要不要擔心，他說我不用擔心，這是聯準會考慮的事情。所以這個角度來講，今年的通膨即便沒有川普這些政策本身內生性就開始往上走，那如果再加上這些邊際上的，通膨會到4-5，這種情況下聯準會可能被迫升息，所以我比較擔心在2025年可能會有兩次降息。降完之後可能會不會再快速升息，這種情況下對於美元來講可能就是大幅升值，大幅升值就不是我們覺得再升個3%、4%，有可能到120、130，這種情況在二十世紀80年代都出現過，沃克加息，廣場協議不僅僅對日本，現在國內常說日本是陰謀論受害者，實際上美元在80年代升值了80%，別的國家薅美國的羊毛受不了了，最後幾個國家坐下來談一談是這樣的過程。
現在來講美國和G7國家，发达國家来讲，它的經濟表現無論是實際利率或潛在成長率，表现情况远远好于其他國家。如果這種情況再加上川普上台之後各種投資，因為很多資本家，投資非常樂觀，都已經表現，如果這樣的情況下美元可能比大家強，所以我覺得這個風險，其實方向大家基本上都有一定預期，但是程度上也很重要，這個角度來講我覺得明年可能最大的風險是強美元，強勢的程度比大家預期的可能還是強一點。謝謝。
熊奕：好，謝謝李總，非常有意思，剛剛我們聽到了可能我們目前為止最鷹派的一個看法，就是聯準會今年可能要升息，美元指數會升值，升多少不知道但是有可能到120、130，如果到年末的時候我們真的看到這個事情發生的話，大家記得是李總先把這個觀點拋了出來，一定真的發生的話，一定會對今年整個金融市場產生非常大的影響。
我們再轉入下一個環節，資本市場表現之前我想對聯準會話題在座各位嘉賓還有沒有需要補充或對剛才的觀點發表一些評論?
好的，列，我們這樣的話進入下一個更重要的問題，就是我們剛剛聊了這麼多，美國和聯準會的政策，我覺得這只是一個背景，最後真正重要還是需要這些政策的判斷、經濟的判斷指導我們對於今年投資到底怎麼做的一些指導。
去年雖然整個全球不管是政治環境也好、經濟也好出現了很多的波動，但整體來看去年對於整個資本市場應該來說都是一個比較好的年份，因為主要的風險資產其實在去年都是出現了一個上漲，且上漲的幅度還不小，大部分的股市其實去年都是漲的，同時在這樣的環境之下大家認為的避險資產，比如說黃金白銀其實去年也是比較大的幅度上漲，當然還有像什麼比特幣也有很大的上漲大家都看到了，有一個大家可能關注不太多的就是信用資產，風險利差去年在縮小，所以很多公司債去年在全球環境也走出了一個牛市，所以整個去年資產走法是比較好的。當然去年最大的熱門主題肯定還是AI，AI相關資產應該說是去年毫無疑問的最大熱點。
關注把時間拉到今年，過去已經過去了，可能英偉達我們再也追不上了，也可能可以追，但怎麼看待今年投資方向，今年如果讓大家預測投資主題的話，哪些投資主題可能會是大家今年市場比較關注的方向?首先還是請趙紅梅，趙總點評一下。
趙紅梅：2025年我覺得無論是A股還是美股，最大主題仍然是AI應用，AI應用还有半导体、人形機器人一定是2025年市場資金追逐的熱點，我覺得還有其他的主題就是比如說川普政策對通膨的影響，進而帶動了一些主題的交易熱點，這裡我覺得美元資產，無論是美股還是美債，尤其是上半年仍會維持比較好的態勢，我們如果於絕對收益資產比如說CTA對沖類產品這樣的組合，可以更好應對提升投資組合的韌性應對未來的變數。
如果美股的話川普交易的主題我認為可以集中在兩個：
1.2G端的軍工、航空還有製造業回流線索下的建築設備、能源設備這些主題，我覺得是2025年美股的一些交易主題，大家都可以看一下。
2.加密貨幣，我認為2025年尤其是第三季之前，加密貨幣这边一定是会带来一些监管放松还有包括并购环境宽松带来的一些交易机会。
A股2025年我覺得可以看好挺多方向的，我覺得有五大方向最值得看好：
第一，科創。
第二，消費復甦。
第三，併購重組。
第四，央國企的市值管理。
第五，出海。
我們看到科創一定是這五大主題裡面最龍頭活躍的投資機會，消費出海我們可以看估值，央國企市值管理我們可以看預期，以上方面就是我最關注的投資方向。
熊奕：謝謝趙總，給我們點明了很多不同熱點，我數了一下國際3-4個，A股五個，所以A股熱點大家可能會關注更多一點，同樣的問題給李宗光總，您覺得今年的投資主題可能會是什麼?
李宗光：關於投資主題，我們剛剛提及了強美元對黃金的影響。儘管過去幾年間，美元表現強勁，且聯準會持續升息，但黃金價格卻持續上漲。有觀點認為，這背後可能是央行在積極購買黃金。然而，值得注意的是，從機構投資者ETF的角度來看，黃金卻一直在經歷資金流出。這反映了在百年未有之大變局下，投資者對安全性的需求日益增強，黃金作為避險資產的價值得到了凸顯。
但如果今年聯準會再次進行二次升息，這將產生兩種相反的力量：週期性力量可能推動黃金價格下跌，而結構性力量則繼續支撐黃金價格上漲。在這兩種力量的交織下，今年上半年黃金市場可能會呈現震盪行情。
至於美國股市，我們一直在關注美國經濟何時會軟著陸，以及美國股市何時會出現調整。但正如我們所知，這些預測極具挑戰性。如果今年出現大的利率變動，可能會導緻美國股市指數出現回撤。回顧過去幾年，從2018年到2020年，美國股市每隔幾年都會經歷約20%的回撤。因此，大的政策變動確實有可能引發市場波動。然而，這是否會改變美股的長期趨勢，目前仍難以確定。
熊奕：了解，所以您覺得黃金還是可以看的，然後美股如果有調整的話可能。
李宗光：短期黃金震盪吧，上半年，但長期我還是看好。
熊奕：了解，好的。說到投資我覺得我們一方面看大家的共識是什麼，另一方面我們也常常會講像趙總之前講的預期差，總是要尋找市場定價錯誤方向做投資，可能往往能夠為我們帶來一些更大收益，我想再問趙文利總，您覺得今年什麼領域可能會出現預期差帶給我們投資機會?
趙文利：兩三個。第一跟川普交易有關，因為川普交易現在正在進行第三波末，第四波開始。我們把它第一波定義為川普和拜登第一輪辯論以後，他遭受槍擊支持率大幅上升，但是那時候川普交易持續時間不是很長，後來又基本調整了;到了第二輪他和哈里斯之間的競爭優勢逐漸反超甚至大幅領先;第三輪以紅色橫掃確認選舉獲勝;第二、第三輪我們發現川普交易的指標就是空中加油式的了，所以沒有再出現明顯回呼情況下不斷向上，典型像美元、美債殖利率、比特幣包括跟川普相關股票等等。第四輪準備開始，1月20日就職以後，所以大家相信川普新內閣可能就職後可能快的一個月、慢的三個月內多政策會出來，這個階段政策效應對整體川普交易指標影響最大的階段。
我們也需要關注第四輪有可能是進一步空中加油式情況，它對指標透支程度已經比較大了，而且前面專家都提到，就是川普的內部政策邏輯其實是有一個自相矛盾的，又需要一個低利率又需要一個相對低的通膨，但是自己又搞關稅，搞非法移民的清理等等，所以它的政策邏輯內在矛盾一定要在他施政初期有修正，魚和兄長不能兼得情況下他一定會選擇一個對自己有利的方案，灌稅政策大棒舉得比較高，但是落下來他還是會有所考慮的。
另外政策實施優先順序還有力度上有所考慮，所以川普交易一方面會打折扣，另一方面太過於賭川普政策了，所以我相信這是最大的預期差，另外一點就是中美，大家覺得中美一定是雙方拉足了架勢要再搞一場，第一輪貿易戰好像雙方還沒分出誰勝誰負情況下，第二輪還要繼續搞，他正式上任之前，中美對方都有一些反制裁等等，我想說川普2.0時代和我們現在所處新的國內國際環境可能跟當年他剛上台2016年已經完全不一樣了，所以雙方都有一些冷靜下來重新思考，哪些是我不得不做的，哪些是可以說但不一定要做，哪些甚至是桌面上不說但是桌底下可以談的，所以我相信中美現在還沒有建立非常明確的溝通管道，但是未來一旦有這種談判的訊號，或者說籌碼交易的訊號對市場是非常利好的，因為大家本來覺得中美之間沒有什麼好談的甚至大打出手可能性比較大，所以預期已經很悲觀了，一旦出現中美之間籌碼交換過程我覺得是非常好的一個交易機會。
另外，就是過去幾年可能做多美國做空新興市場，主要是做空大中華市場是非常盛行的交易，今年我覺得這種交易獲利可能性沒那麼大了，如果再過度去賭美國一定是大幅跑贏，中國一定大幅跑輸很可能會犯錯，從最近資金流變化我們可以看到，中國市場雖然也出現了9、10月份的大幅資金流入、流出變化，但還是有些資金沉澱下來了，所以這是一個非常可喜的變化。
另外過去一年，日本還有印度還有新興市場對中國市場資金虹吸效應強，那個階段確實可能有些故事、邏輯對中國市場很不利，但是經過我們政策的調整後，我們發現外資投資者對於中國市場的風險回報判斷正在出現比較大的一個改善，那麼目前像印度、韓國這些週邊新興市場也都遇到了各自的一些問題，所以資金也有階段性流出的狀況。
所以如果我們的政策能夠更有效解決前面所說的通貨風險，解決擴大內需的問題、結構性調整問題，我相信給外資一個更有效的成長環境和風險回報，那麼中國市場的吸引力可能會明顯比前幾年好一些，這是我覺得有可能出現的情況。
熊奕：謝謝，我們剛好聊到非常關鍵的投資策略問題，各位嘉賓還可以多展開一點，像趙總這樣我覺得就給了我們很好的幾個思路，就是川普政策重新調整包括中美關係可能沒有大家想像中的惡化那麼快，有對中國市場看法可能會發生轉變，我想接下來把麥克風給到程總，您覺得今年整個市場可能什麼地方會出現一些預期差?
程實：我覺得預期差是一個非常好的話題，因為世界從來不按照常理出牌，未來總是以我們意料不到的方式到來，所以預期差首先是普遍存在的，我覺得這裡值得我們討論的是重要的預期差，我覺得有三個重要的預期差是值得我們注意或思考的：
第一美國。美國是預期差長期存在的一個地方，其實前面你已經提到了，就是在一年之前在座所有人都係統性錯判了美國經濟今年的狀況，我會跟大家分享一個具體數字，到底這群人錯的多麼離譜，我們在過去一年裡面，對2024年美國經濟成長速度的預期在過去一年裡面，是整體性上調了有將近1.3個百分點，美國經濟共就2.8-2.9左右的經濟成長，所以這是一個非常大力的變化，說明這個預期差過去就已經廣泛存在，实际上大家想想對于美元指数年初的判断我们现在再看也是有很大预期差，所以我覺得美國預期差之前就已經普遍的領域，所以今年可能還會繼續存在，至於它是以哪個方向存在前面幾位都做了一些分析，主要還是看川普2.0時代它的政策如何演繹，是嗯家强化的版本还是会相對弱一点的版本。所以，第一個重要的預期差我相信來自於美國。
第二個非常重要的預期差來自於中國，中國包括我也在香港，你也在香港，包括前面楊首席等等都在香港，我們許多在香港的首席經濟學家都有一個體會.境外市場正在持續的pricing，從9.26中央政治局會議之後，中國正在出現宏觀政策大調整，超常規逆週期政策調控包括雙鬆政策搭配，在2025年演繹現在只是一個開始，我相信在中國，在我們內部還沒有完整看到這個路線圖，這個政策會以怎樣的超常規方式在2025年展現在我們面前，實際上我們本身也不能夠完全區域氣。
另一方面整個市場特別境外市場對一點的判斷，我相信是非常低估的，我有很深的感受就是境外市場對這一輪的特別是境外的耐心資本、長線資金對這一輪政策轉向很關心，但是對這一輪政策轉向量級和它將要產生可能的影響，我相信目前還是在持續形成共識的過程中，只要還是在形成共識我相信這個機會就會非常多，就會是預期差產生的領域。
而且在座各位想想，我們在談論中國經濟的時候，我們常講中國經濟現在有一個非常大的癥結，就是預期偏弱信心不足，但是預期和信心都是主觀因素，主觀因素轉變往往是瞬時的，當然有量變引發質變的過程，有三根陽線改變信仰的過程，但是我相信這個過程會加速集聚，我相信今年中國經濟和中國市場很有可能會成為超預期的方向。
第三我覺得可能會帶來最重要的一個預期差是科技，因為我相信在座各位都看新聞，科技新聞會比多新聞來的更振奮人心，其實包括前面趙總也提到了，其實人工智慧現在在具身人工智慧、多模態人工智慧、主動人工智慧、在通用人工智慧四個方向上都有了非常明顯的進展，日新月異，我每次看這些新聞的時候都感覺到2025年很有可能會成為我們命運的轉捩點，所以說我相信科技領域所帶來的整個人類經濟世界的變化，特別是科學範式的一種很有可能時義而上的大變化，很有可能會成為2025年未來刻在歷史上非常重要的節點。
我相信重要的預期差可能來自這三個最關鍵的領域吧，美國、中國和科技，三個領域我相信也是預期差產生的地方就是投資人嗅覺最靈敏、最該去關注的地方，我相信有可能是潛在機會最大的地方。
謝謝。
熊奕：謝謝，您提到三個方面，美國、中國還有科技，我覺得這裡面至少有兩面，科技和美國都会对很大的一个重要市场也就是美股市场表现肯定会产生比较明显的影响。美股過去兩年是連續兩年實現了超過20%以上的指數成長，當然如果我們只看頭部七支股票，他們去年甚至有60%以上的漲幅。
在美股已經漲了這麼多，同時我們前面提到整個聯準會貨幣政策可能會偏緊、偏鷹派的環境之下，程首席您覺得美股今年還有機會嗎?
程實：我覺得機會還有的，為什麼呢?因為其實您講的鷹派降息也是降息，我想跟大家分享一個數據，就是說大家想想資本市場全球股市，全球股指前年2023年全年上漲20%，去年全年上漲15%，這兩年都是升息的背景下，我們都知道利率越高資本市場來講的話天花板越低，估值的天花板越低，實際上利率越來越低的北京中，實際上對資本市場來講是里或的，所以資本市場在2025年依舊是我們值得關注的重點市場，美股過去兩年都是跑贏全球市場的，我相信今年美國牛市在奔跑這麼多年後很有可能會變慢一點或疲憊一點，但是不會停下來。
熊奕：好的，所以您還是覺得美股還是會有向上的動力，對於這個問題其他嘉賓對美股有沒有什麼樣的看法?比如說李總之前覺得美元可能會非常強，您覺得美股在這樣的環境下會有什麼改變嗎?
李宗光：對，美元強您看是什麼原因，如果說我的產值成長速度在改善，剛才講了比如說勞動力的適合程度，勞動市場正在提升，如果這樣的話你像今年剛剛講了美國GDP是2.8、2.9，但是通膨在回落，如果這種情況實現，我們真的覺得實現了軟著陸，覺得通膨在回落，增長仍保持在很高的水平。
如果這種大家體認到這是一種我們不能叫新常態，至少是過去幾年大家沒有預期常態出現，實際上對於美國股市空間可能還是比較大，很多人在預判可能20世紀90年代超長期的多頭市場，新經濟帶來的多頭市場可能要重演，我沒有這個結論，但是我看到這個觀點，所以關鍵還是說你的經濟成長，你的通膨水準是怎樣的。如果通膨又回落、成長又高那聯準會可能也樂見其成，關鍵還是自身的競爭力狀況。
熊奕：對於美股這件事情我們暫時沒有看到太多預期差，大家看法還是比較一致，下面一個市場香港市場可能大家看法會差異大一點，因為這個市場已經underperform很長一段時間了，之前也連續四年都拉了隱線，就在去年一年裡面，不知道大家對於港股印像是什麼，但事實上這一年港股指數提供了一個將近20%的正收益，在全球市場裡面也算是比較高的正收益了，兩位趙總，你們前面也提到可能港股今年會有進一步投資機會，對於港股整體以及具體投資領域能不能跟大家分享一下，首先還是請趙紅梅，趙總說一下。
趙紅梅：有一句老話就是悲觀者正確、樂觀者前行，對港股2025年坦白講我並沒有那麼樂觀，因為往年過去兩年刮的逆風在2025年確實會變成暖風呵護，比如說聯準會的降息週期還有中國財政和貨幣政策都更為積極了，但是我們可以看到一些負面因素，就是2025年港股上市公司獲利能力仍是相對比較弱的，缺乏显著优势，還有國內物價下行壓力包括還有潛在中美貿易摩擦，這些都為港股帶來了不少逆風，也為上市公司帶來了不少獲利下修的風險。
我認為除非財政政策比較大規模的超預期，否則的話我們看到的外資尤其是long-only資金還是沒有太大信心回來，2024年剛才您也提到，港股市場從9月以來有20%以上的增幅，但是這些很多是對沖基金包括還有我們南下的主力資金起到的關鍵作用，南下資金在港股現在佔比已經在15%左右了，但是2025年我們認為內資還是會在紅利股這個賽道上繼續抱團，那還有就是外資可能還是還是會把港股視為階段性行情，他們的策略並不是長期策略的配置，2025年我們看到目前的恆指預測PE是9倍，確實風險溢價偏低，但是向上的提升空間，坦白講我覺得現在面臨一個信心不足的問題，所以我認為2025年最佳策略還是這種階段性的捕捉機會和結構性的板塊尋找機會。
熊奕：好的，謝謝，確實去年的港股行情就是一個階段性的，如果你錯過了四月、錯過了九月，你去年在港股收益估計就是大的負數，如果你抓住了這兩個，你就是比較好的正數，另外一位趙總，您對港股看法有什麼不同嗎
趙文利：因為我們有一個領先指標，我們比較早在2022年3月見指標已經是觸底了，經常讀我們報告的投資者會關注這個指標，它會領先港股市場長期轉折點差不多半年左右，所以我們看到這一輪大熊市低點是在2022年10月見到的，這個指標在那之後沒有回頭一路往上走，所以今年1月擔心市場會二次探底，二次創新低情況下，我們當時說如果這個指標還是沒有錯，至少過去十年沒有犯下大錯誤，應該說市場不會創新低，最後確實市場沒有創新低，從指標最新走勢來講是進一步向上走，所以我自己對港股中期趨勢判斷還是偏樂觀的。
當然熊牛切換過程今年也是非常一波三折，非常波動，所以明年我相信全球風險資產波動率可能會比較高，香港市場又是天生波動性市場，所以我相信中間波動還是比較大，我比較同意趙紅梅總的看法，港股確實timing掌握非常重要，從全年走勢來講我們覺得前低後高可能性比較大，甚至在年頭可能出現一定程度的回撤，因為剛才提到川普交易在年頭還是有第四波，所以在這個也段公債殖利率、美元都在重新衝高，人民幣可能有一些階段性貶值壓力情況下，港股肯定也會受到一定程度的衝擊但是我們這裡面需要看到一個正面的變化，這一輪美元指數重新大幅反彈到108的時候，我們看到港幣匯率是超強的強，甚至一度接近了7.76、7.75的保證，很多人很奇怪，通常美元大幅转强的時候港元虽然是连续汇率盯住美元，但是它有一個range這個區間它應該是偏弱的地方才能保證才對這裡面肯定是蘊含著一些季節性因素，包括息差因素解釋不了的，唯一可以解釋的可能就是一些大家對於港幣基礎需求不斷增加，這種基礎性需求來自於哪方面呢?如果你看房地產市場行業，好像也沒看到有明顯資金進來的狀況，股市確實有一定程度的恢復，比如說IPO的融資活動，香港可能已經回到了全球前四，另外成交量来讲虽然没有稳定在比如說3000億甚至之前連破了六千億這幾個歷史水平。
但是确实平均的成交量比去年还是显著增加了的，至少在20%以上，所以對於港股投資需求比之前要旺盛的，另外從南下資金來講，在不完全統計情況下，南下資金已經接近去年一倍多，所以這些資金共同需求都指向大家對於港幣的需求，對於港幣投資股市這一需求變多了，如果這種趨勢能夠持續下去的話，是熊牛切換非常好的基礎性條件。
另外一點確實現在從基本面來講，很多公司的基本面還是比較弱的，那麼特別大家對於中國經濟的基礎性成長預測包括人民幣的匯率預測都是偏悲觀，但我想說明年可能這部分都有一些向上調整的空間，特別是人民幣匯率如果現在普遍看大家比較不算太悲觀，至少看到7點、7.5左右，兩年可能到7.8都有這種判斷，但是從這一輪人民幣貶值空間來講可能沒有上一輪那麼大，整體來講如果人民幣最終表現強於市場預期，那麼由於人民幣收入導算回香港，港幣收入會更多，所以這樣的話上市公司EPS也會比現在的預測要稍微上調的可能性。
還有一點就是從估值水準來講，本身現在市盈率還是長期區間低水平，所以正常來講估值,這還是在一個比較基準的情況下，如果我們看到了國內外有些非常意外的利多狀況，大家沒有想像利好狀況出現，很多假設改變了，港股還有進一步上升目的性，所以我們對明年港股波動區間預測就是在18000-23000流動性多頭市場推升的高點，所以我覺得23000暫時還是不太容易破，但是如果有些意外的因素，我覺得上升的可能性還是有的。
熊奕：謝謝兩位趙總，對於港股的觀點我覺得大家看法開始有些不一致的地方，紅梅總覺得我們可能會更尋求一些波段性機會，趙文利總覺得先跌後漲，上半年不太好再往後可能會變好投資的過程，確實港股參與者非常眾多，有南下資金、本地資金、有對沖基金也有更長線的基金，像長線資金他們對於中國這一輪政策變化相對落後，還沒有完全把整個中國觀點變化體現到他們的配置上，像紅梅總之前提到的9月份這波,確實有許多不同觀點的分歧、許多不同參與者可能對今年的港股走勢有不同影響，還有最後四分鐘時間，把乾貨留到最後，請四位嘉賓每個人分別用一兩句話總結一下您月的在今年環境之下，最值得考慮的投資策略是什麼，從程總先開始。
程實：我建議非常簡單，就是建議大家以積極的心態做審慎的選擇，或許過去幾年我相信無論是全球經濟或整個金融市場都處在動盪或是偏負面的環境裡面，我覺得消極是可以理解的，悲觀是可以理解的，但現在我覺得可能情況已經發生了非常重大的轉變，2025年我對全球經濟的一個判斷關健詞叫做熱啟動，就是鉛球經濟正迎來一個新的開始，這個時候我們可能需要更積極一點。但是我們在正面思考、積極的判斷、積極的參與我們的論壇活動同時，用真金白銀做選擇的時候還要更加審慎，因為2025年確實是個波動之年。
謝謝。
李宗光：謝謝。我覺得像程博士剛剛講的很好，確實是我們老是擔心各種風險，但是你回過頭來看每年都是各種黑天鵝組成.市場有它的韌性，而且波段性機會也非常大，所以展望明年我覺得中國經濟都非常有韌性，其實像2018年貿易戰大家當時都很悲觀，過去幾年都很好化解了，中國的出口份額歷史最高水平，超過了第二名、第三名之和;美國制裁晶片，其實現在我們中國晶片進步速度非常快，新能源汽車，新三樣都不說了，80%、90%的市佔率，以至於以前推動綠色經濟轉型的國家現在已經不推動了。因為自己落後了，所以從自下而上來看，中國經濟的活力韌性包括資本市場其實你看過去一年，資本市場港股也有很多好的，當然標的不講了，確實體現了中國經濟最鮮活的一方面，這個角度來講我覺得大家還是要樂觀。而且其實政策轉向非常及時，9.24決心力度非常好，各方面效果都非常好，9.24之後，群組裡段子少很多了，大家都去忙著賺錢去了，老外也都擠破腦袋要進來，各方面反饋都很好，我覺得是很好的開始。
未來就是方向問題、程度問題，方向已經調整了，程度來講經濟好的時候稍微慢一點，經濟不好的時候加點油門，我覺得這技術上沒有什麼難度，這個角度來講我還是高度樂觀的。
趙紅梅：川普2.0我覺得會帶來兩把火，第一把火是全球的軍事是製造業的擴張之火;第二把火是AI帶來的科技創新之火，在這兩把火之下我認為2025年投資策略可以6月之前超北美股資產，6月之後超配大中華資產。
趙文利：我想2025年還是充滿意外和波動的市場，所以市場裡面擁擠化交易可能是最危險的，所以我相信如果明年大家能夠比較好的利用預期差的變化，對於一些預期調整有些預判，避免在擁擠交易裡面過度賭博的太厲害，應該會規避不必要的風險，明年我覺得波動裡面也會蘊藏很多新機會，所以明年市場可以說是非常刺激，也是可能為大家帶來更多精彩投資機會。謝謝。
熊奕：謝謝各位嘉賓的總結，可能我們要用樂觀的心態去做謹慎的投資，同時一邊盯緊川普，同時也要避免過度擁擠的交易，如果大家能做到這四點，相信今年的投資一定能夠成功，好，我們這個環節分享就到這裡，謝謝大家!
