FOREXBNB獲悉，中信證券發布研究報告稱，展望1月，政策處於空窗期，預計上半月市場仍較為活躍，下半月外部擾動因素將逐步增多，市場情緒逐漸降溫，從第一季的節奏來看，預計春節後政策預期重新升溫，市場開始醞釀春季攻勢。從板塊配置來看，建議繼續採用紅利+主題的槓鈴策略，並更偏向紅利，同時密切關注醫藥板塊政策催化；從行業配置來看，紅利板塊內穩定高股利及消費性高股利佔優，建議弱化能源型紅利產業，主題板塊內看好活躍資金向端側AI、新零售和機器人聚焦，但在1月中下旬要警惕主題交易退潮。
展望1月，政策處於空窗期，外部擾動因素明顯增多
過往年份兩會前是政策的空窗期，不過在今年12月的政治局會和中央經濟工作會議後，中信證券認為政策明確了三大趨勢，一是外部壓力越大國內政策對沖越強，二是房地產止跌回穩，三是全方位提振消費。由於房地產淡季的數據缺乏參考價值，中信證券認為1月仍可以期待的政策主要是貨幣政策和消費領域以舊換新的接續政策。1月外部的擾動因素可能明顯增多：一是聯準會1月底的議息會議大概率暫停降息，由於此次議息會議恰逢農曆春節假期的開端，如果有預期外的鷹派表述可能會對農曆春節期間的全球市場帶來一定衝擊；二是1月20日美國總統就職後地緣風險事件可能明顯增多。如果站在應對外部壓力的視角，預計在政策上，春節前後仍可能調用尚未使用完的特別國債資金用於消費品以舊換新、避免政策斷檔，同時適時降準降息以穩定經濟和市場預期。
從第一季節奏來看，預計春節前市場情緒逐漸降溫，節慶結束後開始醞釀春季攻勢
政策空窗期內，中信證券預計春節前市場情緒將逐漸降溫。首先，消費領域目前仍然疲軟，可以觀察到大宗耐用消費品的以舊換新對其他消費品類別產生了一定擠出效應，11月扣除家電、家具及汽車後的限額以上企業消費品零售總額較上月增幅僅有2.6%，而此前4年分別為21.5%、16.9%、15.2%和15.3%，相對往年明顯異常走弱，不能簡單地以“雙十一”錯位效應作為解釋。其次，在投資端，儘管近期政策上放寬了對於專案債投向的管理，允許部分省市試辦專項債項目“自審自發”，但目前大部分地方政府仍聚焦在化債，一定程度上限制了開年迅速形成大規模實體工作量的空間。如果剔除政府債融資，12個月累計的“新增人民幣信貸+非標+企業債”融資年增速在11月降至-21%，是2008年以來的最低水平，在政府驅動的實體工作量無法快速擴張的情況下，2025年初投資端各項資料恢復可能也會偏弱。最後，房地產銷售將進入傳統的淡季，看房數和成交數可能會出現一定程度的回落，在明年3~4月的小陽春前或持續低迷，很難提供市場足夠有力的量價訊號。不過，在春節後，隨著外部擾動因素落地，以及政策相應的因應措施落地，市集可能會逐步醞釀春季攻勢。
可預見的增量僅來自保險，存量活躍資金對主題會更聚焦
從潛在的增量資金結構來看，主動、被動和外資短期內都難以形成明顯增量。內資方面，国内主動型基金的赎回率在12月以來有所放大，被動型產品的發行規模從11月的1037億元迅速縮減至12月的178億元，同時存量ETF的淨流入速度在過去兩週明顯放緩。外資方面，海外跟踪中国的样本主動型基金連續10週淨流出，目前正處於聖誕假期，往後看國內尚處兩會前的政策空窗期，疊加1月下旬美國新總統上任，短期內轉為流入的可能性很小。增量資金唯一可以期待的是在資產荒日益加劇背景下保險資金對權益資產的增配，尤其是紅利類資產。從存量資金的角度來看，由於市場日均成交依舊維持在1.2万億元以上，活躍資金仍會積極捕捉熱點主題。根據中信證券管道調查的情況，截至12月20當天當週，樣本活躍私募部位達到77.2%，連續5週超過歷史中位數水平(75.1%)。另外，融資餘額也依舊維持在1.87万億元的高位。不過，市場整體的賺錢效應正在減弱，成交中樞也呈現緩慢下移，中信證券預計未來存量活躍資金也會更聚焦在已經有明確產業趨勢形成、中長期兌現機率很大、並且能夠跟隨部分機構資金形成共振的主題領域，如端側AI、機器人等，以及接近春節前旺季、以超市調改為代表的線下新零售。
交易損耗持續放大純粹的小盤風格難以延續，預計大盤價值風格佔優
中信證券建構的交易損耗指標顯示，在9月底到11月上旬期間，整個市場的活躍資金交易產生了明顯的賺錢效應，得以支撐純粹流動性推動的“拔估值”行情，這對於小型股風格的延續極為重要。但該指標從11月下旬開始不斷走弱，並顯示12月開始小型股板塊的虧錢效應不斷累積並迅速放大。同時，中信證券發現A股TMT板塊的成交額比再次突破40%，接近2023年的歷史峰值，但TMT板塊呈現明顯的主題“縮圈”趨勢，除極個別主題外，交易損耗在持續放大。另外，1月相對密集的情緒擾動事件容易加劇小微盤板塊情緒波動：一是業績預告密集披露，二是“退市新規”全面實施，三是對於監管處罰明顯增加的擔憂。當然，中信證券認為這些擾動因素都只是小微盤調整的誘發因素，本質還是欠缺基本面和估值支撐背景下，交易損耗不斷增加，賺錢效應不斷弱化，導緻小微盤風格不太可能繼續延續10~11月“左腳踩右腳”的上漲行情，或面臨明顯的回調壓力。相對而言，中信證券認為大盤價值風格將逐漸佔優。
板塊配置建議採取紅利+主題的槓鈴策略，並更偏向紅利，同時密切關注醫藥板塊政策催化
從中信證券的板塊配置輪動框架來看，對於消費板塊，目前實際數據反映以舊換新政策刺激帶來的邊際改善持續性較弱，且政策空窗期內暫時沒有新的催化，板塊機會更以線下新零售和線上社交電商為代表的活躍主題形式呈現；對於出海板塊，1月需消化川普正式就職帶來的事件性擾動；對於紅利板塊，中證紅利股利率與10年期公債到期收益率的差額目前也維持在2023年以來的85%分位以上，紅利相對國債的“吸引力”依舊存在；對於科技板塊，由於前期整體漲幅偏大、估值偏高，以端側AI+基礎設施、機器人等為代表的對估值不敏感的偏早期主題型品種佔優。因此，整體上紅利+主題的槓鈴策略仍是當下的優勢策略。另外，醫藥板塊預期較低、分歧較大，但長期支付能力的擔憂和持續不斷增加的需求之間的衝突不斷加劇，勢必會加速政策改革，以推進商業醫療保險為代表的積極變化值得持續關注，一季度或迎來密集催化。不過，考慮到1月政策處於空窗期，外部擾動因素明顯增多，且主題板塊的催化集中在1月上中旬，情緒波動可能會明顯加大，因此紅利+主題的槓鈴結構當中，中信證券建議在配置上更偏向紅利，同時可密切關注醫藥板塊的政策催化。
紅利板塊內穩定高股息和消費性紅利佔優，建議弱化能源型紅利產業
中信證券測算中證低波紅利100樣本股目前的一致預期平均股利率為4.27%，相較去年末下降了121bps，但相對10年期公債殖利率的利差只下降了35bps，相對吸引力仍在。不過，由於市場對紅利板塊的認知度明顯提升，且對於保險增配紅利的趨勢預期較為一致，中信證券認為紅利板塊的收益兌現速度會比過去1年更快，建議儘早增配。在紅利板塊內部，中信證券看好以水電、核電、航運港口、國營銀行及業者為代表的壟斷型紅利產業，以及以珠寶連鎖、百貨連鎖、白電、乳製品為代表的消費性紅利產業。但不同於過去一年的紅利結構，一些能源和資源型紅利，如煤炭、銅、油等行業，中信證券認為未來可能面臨更大的EPS波動風險，股價表現可能相對平庸，需要依賴大宗商品價格觸底反彈，因此中信證券建議淡化對於能源和資源型紅利產業的配置，在這個類型的紅利產業中，全年最好的選擇是鋁，但可能要到第一季後期才有更好的買點。
主題板塊內看好活躍資金向端側AI、新零售和機器人聚焦
首先，以AI眼鏡為代表的智慧穿戴產業趨勢明確，目前處於主題行情第二波的“魚尾”階段，2025年1月CES或是情緒高點，4月後可望伴隨重要廠商重點產品的發布逐漸升級為主線行情，中信證券建議關注主控晶片、代工以及重要客戶零件供應鏈，同時關注國產AI耳機品牌商，不同於今年AI智慧穿戴的第一波行情，此輪主題行情結束後，核心卡位的標的可能以震盪為主，很難出現大幅下跌。其次，新零售板塊春節前可望迎來傳統旺季與政策催化，線下新零售建議重點在於商超調改、零食量販和IP營運，線上新零售可以關注以微信小店為代表的社交電商新進展，不過，由於過於早期且產業鏈尚不成熟，主題特色相較線下零售更為明顯，细分行业上可以关注代營運、零食以及包裝。最後，在機器人領域，1月重點關注在美國新總統當選前後是否特斯拉Optimus會有大版本更新，同時1月亮上旬的CES展也是重要催化。整體而言，對於這三大主題，中信證券認為端側AI而機器人屬於主題行情第二波的尾端，1月上旬的機會更大，CES展前後可能是情緒的高點，博弈會明顯加劇；對於新零售板塊，由於相關產業板塊前幾年下跌時間夠久，機構持倉出清徹底，中信證券的交易損耗指標也顯示，10月8日以來商貿零售是唯一不產生交易損耗的產業，另外，新零售板塊部分次產業也兼具高現金儲備和高股息的特徵，可能持續時間更長。
