根據德銀最新研報，在即將結束的3月份，全球金融市場存在五大錯配現象：
從美國經濟衰退擔憂與收益率曲線的背離，到歐洲財政刺激與主權債券息差反常變化，再到日本信貸市場表現與其他資產的脫節，這些錯配可能預示著即將到來的市場調整或投資機會。
美國衰退擔憂與收益率曲線背道而馳
德銀宏觀策略師Henry Allen週二研報指出，隨著市場對美國經濟衰退的擔憂不斷增加，美國主要資產出現疲軟表現，美元是今年表現最差的G10貨幣，高收益債券利差擴大了15個基點，美國股市特別是科技股也走弱。
然而，2年期和10年期國債收益率曲線卻未出現典型的趨平現象，反而略有陡峭化。
未來12個月美國經濟衰退概率已上升至25%，但收益率曲線並未如歷史上10次美國衰退前那樣趨平，甚至比2月19日標普500指數創歷史新高時更為陡峭。
通常經濟衰退預期上升時，國債收益率曲線會趨平甚至倒掛。顯然，目前美債收益率曲線的走勢與歷史模式不符。因此，德銀認為，這可能表明市場對衰退的擔憂被誇大了。
報告指出，美國經濟的硬數據表現強勁，尤其是就業市場仍保持穩健，2月新增就業15.1萬個，零售銷售和工業生產也有所增長。
此外，美聯儲的降息預期和潛在的財政刺激措施（如特朗普減稅政策的延續）也可能支撐了收益率曲線的陡峭化。
美國高收益債券與現金利差處於歷史低位
儘管美國市場整體風險偏好下降，但美國高收益債券與現金的利差仍處於歷史低位。
根據報告，美國高收益債券當前收益率為7.5%，僅比聯邦基金利率4.5%高約300個基點，這一差距是自1988年以來的最低水平之一，且歷史上這種情況通常持續時間很短。
對比自2014年以來的平均風險溢價，當前高收益債券的表現意味著需要多次降息才能支撐。然而德銀預測美聯儲今年不會降息，通脹仍高於美聯儲2%的目標。因此，高收益債券的利差可能會進一步擴大以恢復正常的市場風險溢價。
值得注意的是，即使考慮到近期利差擴大，美國高收益債券利差相比過去十年仍處於相對較窄水平。
歐洲央行降息預期與前端收益率對財政刺激異常淡漠
儘管歐洲尤其是德國出現重大財政政策轉變，但歐洲央行降息預期和德國短期收益率反應異常淡漠。
2025年初，在預期任何財政刺激前，市場預計歐洲央行到12月會議將降息116個基點。
然而，儘管出現明顯的財政政策轉變，短期市場定價幾乎沒有變化。截至最近收盤，隔夜指數掉期仍預期歐洲央行到12月降息102個基點（包括已實施的50個基點），比年初預期僅少14個基點。德國2年期收益率收於2.12%，年初為2.08%，僅上升了0.04個百分點。
這種反應遲鈍發生在通脹和增長預期雙雙上調的背景下：彭博彙編的共識預期2025年CPI通脹率為2.2%，年初為2.0%；德銀經濟學家將德國2026年增長預測上調至1.5%，2027年至2.0%；3月歐元區綜合PMI閃估達到50.4，為7個月高點。
歐洲財政政策放鬆與主權債券利差收窄的反常關係
歐洲各國政府正轉向更寬鬆的財政政策，但這未導致主權債券利差擴大，反而收窄了。法國、意大利和西班牙10年期國債相對德債的利差均低於年初水平。
此前，歐盟提議成員國每年可將GDP的1.5%用於更高的國防支出；北約秘書長表示國防支出佔GDP比例目標可能“遠高於3%”；法國總統馬克龍也討論將GDP的3-3.5%用於國防。
報告指出，利差收窄的原因可能是德國啟動了大規模財政刺激計劃，帶動德國收益率相對於其他國家上升；以及今年歐洲股市強勁上漲的廣泛風險偏好改善，與利差收窄相符，特別是考慮到更高支出可能帶來的增長提振。
日本信貸市場表現與其他資產類別脫節
2025年至今，日本日經指數下跌5.7%，表現弱於標普500指數(下降1.9%)和歐洲斯托克600指數(上漲8.1%)。日本10年期國債收益率上升45個基點，升幅也大於美國(下行23個基點)和德國(上行41個基點)同類資產。
然而，這種疲軟表現並未在信用市場出現。雖然日本信用市場規模較小，但其投資級債券利差今年收窄了3個基點，與美國投資級債券利差擴大9個基點形成对比。目前，日本債券利差處於近三年來的最窄水平，展現出與股票和國債市場完全不同的走勢。
報告指出，日本股市和國債收益率的下跌可能與全球市場情緒和日本國內經濟狀況有關，但信用利差的收緊可能反映了市場對日本企業信用狀況的樂觀預期，或者市場對日本央行的貨幣政策和財政刺激措施的預期。
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