摘要
本周是聯準會的議息週，也是今年最後一次的議息會議。市場在充分定價本週降息25個基點的同時，也開始為明年1月的“暫停”做準備。這也意味著本週的FOMC，鮑威爾需要向市場表達的訊息很多，但對於金融市場而言，最大的問題不是“多”，而是“不確定”。在對“再通膨”已經充分定價的今天，降息後再度出現利率上行的風險，其實不大。
近期，長端利率基本上收復了11月降息以來的降幅。從利率的反應來看，市場在price in兩件事情，第一是明年可能的“暫停”，目前的市場預期是聯準會在明年1月暫停降息，但明年仍會有大約3次左右的降息；第二是市場在price in美國經濟的“軟著陸”，這體現為短端利率上行幅度較小，即期限利差開始出現一定的走擴。
從市場反饋看，投資人認為短端利率較安全，因為聯準會仍會採取降息，本週降息25個基點後，短債的吸引力會進一步提高，這也成為年底前較為舒適的避風港。從長債而言，市場卻沒有信心，出於對長期通膨的擔憂，投資者選擇“君子不立危牆之下”，這也給了長線資金進場的機會。
總體而言，美國的通膨問題更顯結構性，也流露出長期化的特徵，未來的通膨治理更需要財政端的配合，這也會在一定程度上削弱聯準會的功能性，而候任財長貝森特在未來會更重要。鮑威爾則面臨著“被邊緣化”的風險。
9月議息會議上聯準會降息50個基點，並幾乎宣稱對通膨取得了勝利，似乎有些“此地無銀三百兩”的感覺。如果聯準會當時選擇常規的25個基點的降息，並保持一定的謹慎論調，相信不會面臨如今的尷尬。鮑威爾不得不在本週選擇降息，又不得不表態未來的路很難走（bumpy ride），同時也要避免激怒川普，這幾乎是一場乘風破浪的生存遊戲。
正文
本周是聯準會的議息週，也是今年最後一次的議息會議。市場在充分定價本週降息25個基點的同時，也開始為明年1月的“暫停”做準備。這也意味著本週的FOMC，鮑威爾需要向市場表達的訊息很多，但對於金融市場而言，最大的問題不是“多”，而是“不確定”。在對“再通膨”已經充分定價的今天，降息後再度出現利率上行的風險，其實不大。
下面這張圖，我們可以看到美債利率在9月亮盤11月兩次議息會議後的反應，我們會發現，9月降息50個基點後，美債利率出現了大幅反彈，這讓市場感嘆聯準會降了一次假息，但11月降息後，美債利率則出現了正常的下探，但在近期，長端利率基本上收復了11月降息以來的降幅。從利率的反應來看，市場在price in兩件事情，第一是明年可能的“暫停”，目前的市場預期是聯準會在明年1月暫停降息，但明年仍會有大約3次左右的降息；第二是市場在price in美國經濟的“軟著陸”，這體現為短端利率上行幅度較小，即期限利差開始出現一定的走擴。由於川普當選後大機率會實施較為寬鬆的財政政策，因此市場對於經濟有一定的憧憬、並對通膨有一些擔憂，都是正常的回饋。
從市場的回饋來看，投資人認為短端利率較安全，因為聯準會仍會採取降息，本週降息25個基點後，短債的吸引力會進一步提高，這也成為年底前較為舒適的避風港。從長債而言，市場卻沒有信心，出於對長期通膨的擔憂，投資者選擇“君子不立危牆之下”，這事實上也給了真正的長線資金進場的機會。從這個角度而言，短債更加安全，長債更顯博弈，是短期內美債市場的特點。
市場當然會關注鮑威爾在本週的發言，同時會更關心他與川普之間的關係。相信這會是個非常有趣的記者會，鮑威爾將強調未來通膨上行的風險，但另一方面也需要管理他與川普之間的關係。總體而言，美國的通膨問題更顯結構性，也流露出長期化的特徵，未來的通膨治理更需要財政端的配合，這也會在一定程度上削弱聯準會的功能性，而候任財長貝森特在未來會更重要。鮑威爾則面臨著“被邊緣化”的風險。
從這個角度而言，9月議息會議上聯準會降息50個基點，並幾乎宣稱對通膨取得了勝利，似乎有些“此地無銀三百兩”的感覺。如果聯準會當時選擇常規的25個基點的降息，並保持一定的謹慎論調，相信不會面臨如今的尷尬。鮑威爾不得不在本週選擇降息，又不得不表態未來的路很難走（bumpy ride），同時也要避免激怒川普，這幾乎是一場乘風破浪的生存遊戲。
同時，日本央行在本週的議息，幾乎可以確定為按兵不動。面臨再度上行的通膨壓力，日本央行再度選擇“打太極”，既告訴市場未來會升息，也想辦法避免迅速升息。這意味著本月的議息會議，大概率又會是一次“雞同鴨講”，日圓匯率也可能面臨一定的波動。但對於日本央行而言，日本經濟相對良好的基本面表現，意味著其在貨幣政策上的騰挪空間相對較大。另外，市場更加關注聯準會和鮑威爾，其實也給了植田和男較大的運作空間。
歐洲方面的情況則較為凌亂。上週，歐洲央行已經率先公佈將關鍵存款利率、主要再融資和邊際貸款利率下調25個基點，為連續第三次降息。值得注意的是，歐央行在貨幣政策聲明中刪除了需要維持利率“在必要的時間內保持充分限制性”以確保通膨下行路徑的說法，改為“將遵循依賴數據和逐次會議的方式來確定合適的貨幣政策立場”。從通貨膨脹的角度考慮，雖然歐元區通膨下降，但仍處於相對高位，歐央行此番調整貨幣政策表態略顯冒進，但考慮到德國經濟持續疲軟、法國政壇動盪以及川普2.0時代可能帶來的貿易衝擊，歐洲央行已經將今明兩年GDP增速預期，分別下調0.1個百分點和0.2個百分點至0.7%、1.1%，從這個角度或許更容易理解歐洲央行態度的轉變，目前市場也預期歐洲央行在2025年中之間的議息會議中會連續降息。
總結一下，美國不該降息卻不得不降息，日本應該升息卻盡量不升息，歐洲可能不應該降息，卻像祥林嫂般不斷訴說自己的不幸。
本文作者：週浩S0880123060019、孫英超，文章來源：國君海外宏觀研究，原文標題：《【國君國際宏觀】央行“超週”：打左燈，向右轉！》
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