申万宏源3月美聯儲議息會議思考：關稅“盲盒”與降息“前置”？

申万宏源證券研究報告：聯準會3月FOMC例會及關稅政策影響分析

申万宏源證券在其最新研究報告中分析了3月FOMC例會的決策以及關稅政策對美聯儲貨幣政策的影響。報告指出，面對經濟前景的不確定性增加，市場正在交易降息前置的可能性。同時，報告回顧了關稅1.0時期美聯儲的應對措施，並探討了2025年美聯儲可能的應對策略。

3月FOMC例會決策分析

在3月的FOMC例會上，美聯儲選擇維持聯邦基金利率（FFR）目標不變，並再次放緩量化緊縮（QT）。會議聲明中強調了“經濟不確定性風險有所增加”，而在經濟和FFR預測方面，美聯儲上修了通脹預測，下修了經濟預測，點陣圖（中號）保持不變，顯示出對“臨時性”滯脹的觀望態度。

市場對降息前置的預期增強，但在點陣圖分佈中，認為利率應維持高位的FOMC委員人數大幅增加。美聯儲同時認為經濟下行、通脹上行風險及不確定性風險大幅提升。

貨幣政策與關稅政策的互動

報告回顧了2018年9月美聯儲“鷹派”加息的前車之鑑，並指出在關稅1.0時期，直到2018年9月，鮑威爾仍選擇加息，導致市場大幅震盪。2019年6月，美聯儲承認“經濟不確定性增加”，並於7月首次降息。

面對經濟走弱和市場震盪，美聯儲在2018年底開始轉向，並在2019年7月開啟降息。鮑威爾在2018年11月初步傳遞偏鴿信號，美聯儲在2018年12月會議中下調了加息次數和經濟增速預測，並開始強調企業投資、出口走弱，直至降息開啟。

在關稅2.0時期，通脹的粘性增強，但美國經濟正處在放緩階段，關稅同樣會強化“滯”的風險。關稅的通脹效應是“臨時的”，但“滯”的風險是否演变为真实的“衰退”是不確定的。因此，短期內，美聯儲政策反應函數中“滯”的權重或大於“脹”。

如果對等關稅進一步增加經濟不確定性和市場壓力，可以期待2025年美聯儲降息節奏“前置”。2018-2019年的經驗顯示，美聯儲政策及時“轉鴿”有助於穩定經濟預期和市場波動。2025年，為對沖2季度對等關稅的擾動，美聯儲降息節奏或有所“前置”，但並不意味著更多降息。