申万宏源3月美联储议息会议思考：关税“盲盒”与降息“前置”？

申万宏源证券研究报告：美联储3月FOMC例会及关税政策影响分析

申万宏源证券在其最新研究报告中分析了3月FOMC例会的决策以及关税政策对美联储货币政策的影响。报告指出，面对经济前景的不确定性增加，市场正在交易降息前置的可能性。同时，报告回顾了关税1.0时期美联储的应对措施，并探讨了2025年美联储可能的应对策略。

3月FOMC例会决策分析

在3月的FOMC例会上，美联储选择维持联邦基金利率（FFR）目标不变，并再次放缓量化紧缩（QT）。会议声明中强调了“经济不确定性风险有所增加”，而在经济和FFR预测方面，美联储上修了通胀预测，下修了经济预测，点阵图（中位数）保持不变，显示出对“临时性”滞胀的观望态度。

市场对降息前置的预期增强，但在点阵图分布中，认为利率应维持高位的FOMC委员人数大幅增加。美联储同时认为经济下行、通胀上行风险及不确定性风险大幅提升。

货币政策与关税政策的互动

报告回顾了2018年9月美联储“鹰派”加息的前车之鉴，并指出在关税1.0时期，直到2018年9月，鲍威尔仍选择加息，导致市场大幅震荡。2019年6月，美联储承认“经济不确定性增加”，并于7月首次降息。

面对经济走弱和市场震荡，美联储在2018年底开始转向，并在2019年7月开启降息。鲍威尔在2018年11月初步传递偏鸽信号，美联储在2018年12月会议中下调了加息次数和经济增速预测，并开始强调企业投资、出口走弱，直至降息开启。

在关税2.0时期，通胀的粘性增强，但美国经济正处在放缓阶段，关税同样会强化“滞”的风险。关税的通胀效应是“临时的”，但“滞”的风险是否演变为真实的“衰退”是不确定的。因此，短期内，美联储政策反应函数中“滞”的权重或大于“胀”。

如果对等关税进一步增加经济不确定性和市场压力，可以期待2025年美联储降息节奏“前置”。2018-2019年的经验显示，美联储政策及时“转鸽”有助于稳定经济预期和市场波动。2025年，为对冲2季度对等关税的扰动，美联储降息节奏或有所“前置”，但并不意味着更多降息。