1.策略觀點：牛市第二波可能有三階段
始於春節前的上漲，有很大的概率發展成牛市第二波上漲，隨著資金、盈利狀態和板塊結構的變化，這一波上漲大概會分為三個階段。第一和第二階段是起步期，會受到春節和兩會季節性的影響。Q1季節性確定性較高階段是春節前1週到節後2週，這有望成為第一階段。从下週开始，進入節後第3週，兩會前第2週，勝率和賠率會有所下降。波折過後到4月中，將會進入兩會後數據驗證期，此時板塊表現可能會擴散。5月之後，季節性的影響減弱，基本面的影響重要性上升。如果是盈利驅動的牛市，重點是驗證經濟恢復和盈利兌現。而如果是資金驅動的牛市，重點是觀察居民資金流入強度。近期投資者觀察到港股走強，這說明去年10月中旬以來海外機構投資者減倉的過程已經結束，可以驅動港股月底或季度的上漲。但如果想要繼續發展為更持久的牛市，需要觀察到居民資金更強的流入。歷史上，外資對A股牛熊市的影響是次要矛盾，居民資金的流入流出和牛熊市更相關。
（1）牛市第二波節奏推演。我們認為，始於春節前的上漲，有很大的概率發展成牛市第二波上漲，現在還處在剛剛起步階段。我們認為，隨著資金、盈利狀態和板塊結構的變化，這一波上漲大概會分為三個階段。第一個階段是1月中旬以來，恰好是春節前後，我們認為季节性的资金回流、數據利空的空窗期、DeepSeek橫空出世等因素是驅動上漲的主要原因，資金狀態更多表現為交易性資金和海外資金的回流，板塊表現比較分化，集中在AI相關的TMT。第二個階段可能是兩會後到4月中，此時市場的關注點將會是居民資金回流、開春後的經濟數據、一季報，此時板塊表現可能會比較均衡，博弈性資金可能會做補漲板塊，價值型資金可能會基於高頻盈利數據佈局。第三個階段是5月以後，此時更重要的將會是驗證2-4月所有樂觀變化的持續性，盈利層面如果有年度改善的邏輯，或居民資金流入的速度開始再次大幅加快，則牛市高度有望進一步展開。
（2）春節前是第一個節點，兩會期間是第二個節點。A股每年的季節性規律在Q1往往會比較重要。這一次牛市第二波上漲起點在Q1，剛開始的波動節奏會受到春節和兩會的影響。投資者的經驗是春節到兩會是季節性較強的階段。如果更仔細來看，表現較強的階段集中在春節前1週到節後2週，隨著接近兩會，勝率會略有下降，兩會期間勝率只有41%。之前提示的春節前買點符合這一規律，从下週开始，进入节后第三週，两会前两週，勝率和賠率會有所下降。
（3）4月決斷：取決於國內居民資金或盈利二者之一能否有爆發性表現。Q2開始季節性的影響減弱，基本面的影響重要性上升。如果是盈利驅動的牛市，重點是驗證經濟恢復和盈利兌現。而如果是資金驅動的牛市，重點是觀察居民資金流入強度。近期投資者觀察到港股走強，這說明去年10月中旬以來海外機構投資者減倉的過程已經結束，可以驅動港股月底或季度的上漲。但如果想要繼續發展為更持久的牛市，需要觀察到居民資金流入。因為歷史上，外資對A股牛熊市的影響是次要矛盾，居民資金的流入流出和牛熊市更相關。
短期來看，我們認為鑑於公募主動產品受到渠道、口碑等方面的限制，後續居民流入的領先指標重點需要觀察融資餘額和ETF份額增長。特別是觀察融資餘額/流通市值，上一次居民通過融資餘額流入驅動牛市的14-15年，我們觀察到了融資餘額/流通市值中樞明顯回升，近期這一數值已經漲到了16年以來震盪區間上沿，4月重點觀察這一比值能否突破。
（4）短期A股策略觀點：逐漸開啟牛市第二波上漲，初期會受季節性影響。24年10月-今年1月，機構投資者和活躍的交易性資金一直對股市存在明顯的分歧，機構投資者由於更關注盈利和政策效果，整體略偏謹慎，交易性資金更關注交易量和局部主題熱點的連續性，整體更為樂觀。近期由於盈利數據披露進入空窗期、美國關稅政策好於預期、DeepSeek讓全球投資者關注中國互聯網資產，機構投資者的情緒也有所回升。這種回升有可能是牛市第二波上漲的早期，後續還會面臨兩會前後博弈性資金離場、4月季報驗證的考驗。但整體方向是樂觀的。建議投資者在幾個重要的考驗期逢低再次加倉。
未來1個月配置建議：港股互聯網（海外波動加大，中國資產配置意願上升）> 出海(長期邏輯好，短期美國貿易政策影響低於預期) > 金融地產(等待驗證春節後地產數據)。2024年10月以來的震盪期，市場風格偏向小盤低價策略，這種現象的一種解釋是，流動性充裕但盈利較弱，所以投資者偏向博弈性風格。其實如果觀察歷次牛市（2005-2007、2014-2015、2019-2021），不管是否是盈利驅動的牛市，低價策略都容易在指數大幅上漲的後期至震盪初期有較強的超額收益。而一旦市場進入震盪期後期，低價策略大多會失效，指數新一輪中樞回升，大多不是由低價策略帶動的。對於大小盤風格來看，牛市期間的每一次震盪，大概率是大小盤風格轉變的拐點，震盪結束後，新的上漲波段大概率大小盤風格和之前不同。比如2020年7-9月震盪期之前的4-7月，市場風格偏小盤，但2020年8月-2021年初，風格轉向大盤。2014年14-15年1月震盪期之前的9-12月，市場風格偏大盤，之後的2015年1-6月，風格轉向小盤。站在當下來看，我們認為市場震盪末期，在新一輪上漲之前，大概率会提前观察到風格轉向大盤。建议成长内部转配港股互聯網，價值內部關注指數權重（銀行）、破淨類價值股（鋼鐵）。
2.本週市場變化
本週A股主要指數全數上漲，其中上證50(2.02%)、中證500（1.95%）、創業板指（1.88%）領漲。申万一級行業多數上漲，其中傳媒（9.54%）、電腦（7.77%）、商業貿易（3.52%）領漲，煤炭（-1.50%）、國防軍工（-0.59%）領跌。概念股中，DRG/DIP（17.97%）、華為鯤鵬（12.49%）、家庭醫生（11.96%）領漲，特朗普概念股（-6.40%）、郵輪（-2.49%）、氫能源（-1.78%）領跌。
風險因素：房地產市場超預期下行，美股劇烈波動。
本文來源於微信公眾號“樊繼拓投資策略”，作者：樊繼拓等；FOREXBNB編輯：王秋佳。
