招商宏觀 ：12月經濟有何亮點？

核心觀點

12月投資鏈高頻資料走勢與11月較為一致。開工率和產能利用率相對穩定，但水泥、瀝青、鋼鐵等產量持續走弱。預計12月工業增加值成長水準可能延續放緩趨勢。工業品價格維持較低水平，除水泥外，鋼鐵、瀝青、玻璃、PVC、煤炭等價格持續下跌，顯示投資端仍有需求不足。房地產市場銷售量已止跌回穩。12月以來高頻數據顯示商品房成交面積較11月進一步回升，周同比增速維持穩定成長。房地產銷售情勢的改善將有助於明年房地產後週期商品銷售也維持較快成長。綜合4季度以來的經濟數據，當前逆週期調節的政策效果主要體現為結構性資料的改善，但宏觀總量偏弱的格局尚未扭轉，進而政策仍將持續發力。

預測：預計12月工業增加值當月年比5.2%；社會消費品零售總額當月年比3.3%。12月固定資產投資累計年比3.2%，其中製造業投資年比9.0%，全口徑基建投資年比9.3%，房地產開發投資年比-10.5%。12月出口年增速為7.2%，進口年增速為-1.5%。12月CPI同比0.2%，PPI同比-2.2%。11月一般公共預算收入累計年比0.5%，一般公共預算支出累計年比2.9%。

正文

一、經濟運作

1、國內經濟12月投資鏈高頻資料走勢與11月較為一致。供給側，開工率和產能利用率相對穩定，但水泥、瀝青、鋼鐵等產量持續走弱。預計12月工業增加值成長水準可能延續放緩趨勢。需求面，工業品價格維持較低水平，除水泥外，鋼鐵、瀝青、玻璃、PVC、煤炭等價格持續下跌，顯示需求不足的情況仍然存在。房地產市場銷售量已止跌回穩。12月以來高頻數據顯示商品房成交面積較11月進一步回升，周同比增速維持穩定成長。房地產銷售情勢的改善將有助於明年房地產後週期商品銷售也維持較快成長。綜合4季度以來的經濟數據，當前逆週期調節的政策效果主要體現為結構性資料的改善，但尚未改變總量資料表現相對較弱的狀態。因此，政策還需要進一步發力。

預測：預計12月工業增加值當月年比5.2%；社會消費品零售總額當月年比3.3%。12月固定資產投資累計年比3.2%，其中製造業投資年比9.0%，全口徑基建投資年比9.3%，房地產開發投資年比-10.5%。

2、進出口預計12月出口年增速為7.2%。11月出口在高基數下仍錄得6.7%，搶出口效應帶動下對美出口韌性較強。11月對美出口表現依然強勢，“搶出口”或在一定程度支撐本月出口增速。數據顯示，11月美國生產廠商採購量與目前產量之比創2017年3月以來新高，同時11月美国港口拥堵情况显著抬升，製造業企業PMI自有庫存大幅增加，表示美國廠商已在“搶進口”和提前囤貨。展望12月，搶出口带动下的出口增速或继续维持在景气区间，同時12月正值年末消費旺季，海外進口商繼續抓緊備貨。從高頻數據來看，12月出口運價持續上行，港口吞吐量也處於近年同期的較高水平。預計12月进口同比增速为-1.5%。12月製造業PMI在榮枯線以上有所回落，但生產指數仍處於近年同期偏高水平，進口指數大幅回升，採購量指數在榮枯線以上進一步上行，顯示近期製造業生產擴張、原料採購的意願仍然強烈，預期會繼續帶動部分商品進口投入需求，例如原油、銅金屬類。另外，國內進貨商很可能在新一輪半導體制裁措施生效前加快強進口備貨力度，進而帶動相關機電產品進口成長提高。12月前20日韓國對中國出口和進口成長率均較上月明顯上行，也從側面反映了這一特徵。

二、商品價格

預計12月CPI同比0.2%。預計12月CPI仍延續承壓態勢，同比變動幅度或與上月持平。食品項的貢獻將進一步走弱，12月豬肉批發價格進一步回落，並繼續帶動豬肉價格年增速下行。與11月相比，蔬菜、水果價格均有所穩定，但隨著去年同期基數上升，年比增速仍有較明顯的回落。非食品項可望提供一定的支撐，尤其是12月國內汽油價格及其年增速均較上月明顯反彈。另外，12月服務業PMI大幅向上修復，預計服务价格也将整体维持韧性。預計12月PPI同比-2.2%。隨著系列存量政策和增量政策協同發力，PPI同比降幅將持續收窄。第一，12月製造業PMI維持在榮枯線以上，30城商品房銷售面積增速維持在0%以上顯示目前地產週期進入企穩回升階段、地產投資進一步下行的機率較小，疊加年末保交大樓施工進度加快，可望拉動中上游工業品價格年增率延續上行。第二，進入12月，雙十二、元旦、春節提前備貨等均可望提振下游需求，進而對相關消費產業PPI形成一定拉動。第三，12月國內汽油價格、國際原油價格均有穩定，年比增速因去年同期基數下降而明顯回升，PPI中佔比權重較高的石油相關產業將成為PPI增速回升的核心貢獻。

三、財政政策

預計12月一般公共預算收入累計年比0.5%。全年來看，一般公共預算收入的預算完成度或將明顯高於2022年，但不及2023年的水平。今年與2022年的核心差異在於2022年第四季的經濟景氣度較為低迷，而今年第四季的經濟景氣度則呈現明顯修復態勢，這一差異也將集中體現在年末最後一月的稅收收入表現當中。另外，10-11每月數據顯示地方政府盤活存量資產、充實非稅所得的行動仍在持續。在稅收收入和非稅收的共同支撐下，12月一般公共預算收入增速可望維持在較高水平。預計12月一般公共預算支出累計年比2.9%。12月是財政趕進度支出的最後一個窗口期。由於年內新增國債額度已提前發行完畢，在財政收入進一步改善的背景下，支出端的资金约束預計已有明显放缓，進而財政支出將繼續維持積極態勢，基本面的支撐也會進一步增強。

政府性基金方面，支出增速或有小幅改善，但實物工作量的落實仍需等待2025年一季度。12月基建、建築相關高頻指標均呈現季節性回落態勢。12月土木工程建築業PMI高於榮枯線，但主要源自於新訂單指數大幅上升的拉動，經營人員、中間投入指數均處於低位。由於政府性基金收入的改善仍不如預期，在全年經濟成長目標基本達成的背景下，進一步推動支出、增大實際收支差額的必要性下降。新增專案債的結餘資金大機率在明年第一季與2025年預算安排結合，加速專案落實進度、實現財政的靠前發力。

四、國際資本流動

11月，我國股市資金流入、債市資金流出的趨勢仍在持續。在我國經濟基本面改善向好、出口訂單穩健成長和更多實物工作量加快形成的背景下，第四季我國製造業PMI持續站回榮枯線上，估值優勢與預期改善吸引港股通持續資金流入。外在壓力方面，11月美元指數走強、美債收益率飆升，被動配置型外資調整與匯率波動影響下，債市資金流出。12月，聯準會降息預期調整和美元指數走強加重外部壓力。25年，全球經濟成長可維持穩定、美國經濟基本面維持韌性，但新任特朗普政府经济政策显著加大了抗通胀进程的不确定性，海外市場對於聯準會降息預期出現調整、偏向謹慎偏鷹立場，美元指數走強至108以上，美債10年期殖利率升至4.5%以上。考慮到外部壓力和前景不確定性，預計港股通維持流入、但幅度邊際放緩，債市資金小幅流出。

風險提示：

政策效果存在不確定性；海外經濟走勢與貨幣政策存在不確定性。

本文源自微信公眾號“招商宏觀靜思錄”，作者為招商宏觀張靜靜團隊；FOREXBNB編輯：文文。