聯準會在12月會議上如期降息25BP，但市場也將之理解為“鷹派降息”。“鷹派”的體現：一是，點陣圖給出的明年降息預測為從4次降至2次，而市場交易（期貨市場定價）和經濟學家調查的預期是3次。二是，聯準會官員對本月降息有較大分歧，票委Hammack和其他3位沒有投票權的參與者反對降息，支持維持利率不變。三是，彭博研究的文本分析顯示，鮑威爾開場措辭的情緒指數較11月邊際更強硬。
但如果從經濟預測來看，點陣圖給出的明年降息預測可能“鷹”得恰如其分。聯準會此次明年4季度的核心PCE物價指數較去年同期預測從2.2%提高至2.5%，失業率的預測從4.4%下調至4.3%，這項預測與彭博調查的市場預期完全一致。聯準會不會嚴格按照貨幣政策規則的指引行事，但也會參考。若依照貨幣政策規則，9月SEP給出的“2.2%核心PCE同比+4.4%失業率”預測組合，符合明年降息4次的點陣圖預測；此次SEP給出的“2.5%核心PCE同比+4.3%的失業率”預測組合，也符合明年降息2次的點陣圖預測。雖然官員認為明年通膨風險和不確定性較高，但基於目前的基準情景，點陣圖並未顯示出“鷹派”，而是中性。
若從這視角出發，美股大跌、美債利率明顯上行、美元指數大漲的資產表現，並不是聯準會的“鍋”，而是市場本身（尤其是美股）還沒有做好川普政策帶來的通膨衝擊的定價，鮑威爾只是掀開了這一層“遮羞布”。考慮到川普政策出台節奏和力度的不確定性，未來一段時間內市場也很難做出相對合理的定價，資產價格波動將加大，可能直接體現為VIX指數和MOVE指數的中樞上移，做多波動率策略的勝率或將明顯提高。
12月FOMC：明年降息預測從4次削減至2次
1、本月降息存在分歧，聲明暗示未來降息節奏將放緩。第一，降息25BP符合預期，但本月降息的決定在FOMC內部存在分歧。19位參加者中，有4位反對本月降息，希望維持利率不變。第二，會議聲明暗示降息節奏將放緩，與近期聯準會官員的公開表態契合（“目前已接近或處於放緩降息步伐的合理時間點”）。第三，將隔夜逆回購（ON RRP）利率從4.55%降至4.25%，技術性額外多下調5BP至政策目標利率區間下沿，“對貨幣政策立場沒有影響”，屬於資產負債表管理範疇，有助於聯準會在QT過程中，避免因為流動性持續縮減而導致貨幣市場利率出現意外的上行壓力。
2、點陣圖顯示FOMC成員預計明年降息2次，9月預測為降息4次。明年政策利率中樞從9月預測的3.4%上調至3.9%，降息次數從4次削減為2次。在19位元FOMC成員中，有1人預測明年不降息（9月為0人），有3人預測降息2次（9月為1人），有10人預測降息2次（9月為1人），有3人預測降息3次（9月為3人），有1人預測降息4次（9月為6人），有1人預測降息5次（9月為6人），没有人預測降息6次，（9月為2人）。
3、調高明年通膨和經濟預測，下調失業率預測。通膨預測方面，此次將明年4季度的PCE物價指數年從2.1%上調至2.5%，將核心PCE物價指數較去年同期預測從2.2%升至2.5%。GDP增速和失業率預測方面，對明年4季度的實際GDP同比預測從2%上調至2.1%，失業率的預測從4.4%下調至4.3%。
4、持續調高長期政策利率中樞至3%。長期政策利率上調，意味著官員們認可名目中性利率的走高。但對於上調的原因，我們認為或許並不是經濟潛在成長和通膨中樞的上移（長期成長中樞依然錨定在1.8%，通膨中樞依然錨定在2%），可能是美債供需結構變化導致的實際期限溢價抬升。
5、鮑威爾認為，明年繼續降息的理由是，勞動市場的下行風險似乎減弱，但仍在逐漸降溫，比疫情前更為寬鬆，“現在的就業創造遠低於或肯定低於維持失業率不變的水平”，所以“不需要進一步冷卻勞動力市場來使通膨降低到2%”，並且“核心PCE通膨仍將下降”，但“政策仍然是限制性的”，因此需要繼續降息。削減降息幅度的理由是，一方面是去通膨進程比預期的慢，明年的通膨預測更高，通膨風險和不確定性也更高；另一方面是目前“更接近中性利率”，需要“保持謹慎”。明年升息“似乎不是一個可能的結果”。
6、聯準會的預測是否考慮了關稅政策的影響？“一部分人初步將政策影響納入了預測，一部分人沒有，一部分人沒有表明是否这样做了”。聯準會正在考慮這個問題，但“不知道會對哪些國家、哪些產品徵收關稅，關稅會持續多久，關稅規模有多大…是否會有報復性關稅…”，“現在下結論還為時過早”。
本文源自微信公眾號“一瑜中的”，作者為華創證券研究所副所長 、首席宏觀分析師張瑜；FOREXBNB編輯：文文。
