根据FOREXBNB的报道，特朗普总统的“美国优先”贸易政策促使美国财政部对外汇操纵行为进行调查。这使得强势美元的问题再次成为讨论的焦点，尽管对于强势美元的成因存在不同观点。瑞银在其研究报告中指出，尽管美元仍然是全球主要的储备货币，但这并不是近年来美元持续升值的原因。瑞银认为，美元的强势更多是由相对经济表现所解释的，这种现象通常被称为“美国例外论”。
上周科技股的波动引发了人们对推动这种例外主义的因素及其可持续性的关注。本文深入探讨了这些细节，并提出了以下要点：
1)美元的超级周期与美国相对于G10其他国家的生产率激增有关：自2011年以来，美国的人均GDP水平比G10国家平均水平高出11个百分点。此外，美国石油和天然气产量的增加意味着，最近的能源价格冲击对美元是有利的。
2)生产率增长的差异主要是由于美国以外的经济放缓所导致的。
3)外国投资者持有的美国股票相对于债券的数量激增，这与美元走强是基于经济增长基本面而非对储备货币的需求的观点相一致。
4)尽管美元估值较高，但简单的模型，如购买力平价模型，高估了其价值，因为它们没有考虑到生产力和贸易条件等因素。美元更可能因美国“例外主义”的减弱和外国投资者减少增持美国资产而走弱，而不是通过干预主义的外汇政策。
强美元由经济基本面支撑
特朗普政府至今在美元问题上保持相对沉默，但随着美国优先贸易政策文件要求美国财政部解决外汇操纵问题，这种沉默可能不会持续太久。在特朗普总统的第一个任期内，他对美元强势的不满是试图减少美国贸易逆差的一个重要议题。目前，美元的广义实际有效汇率(REER)比2017年1月高出约11%，而美国的经常账户赤字则扩大了约1.6个百分点。
一种观点认为，“美元一直被高估，这在很大程度上是因为美元资产扮演着世界储备货币的角色”。如果全球对美国国债的需求缺乏弹性，这就阻止了美元的下行调整和美国长期经常账户赤字的逆转。实际上，储备资产生产国一直受到经常账户赤字的“惩罚”，这是储备资本流入的另一面。合乎逻辑的结论是，在美元疲软缺乏自我纠正机制的情况下，需要采取干预主义政策(多边或单边)来弥补美国的竞争力劣势。
很明显，美元作为主要的全球储备货币具有独特的属性。一个例子是“美元微笑曲线的左尾”：当全球风险情绪恶化时，投资者纷纷涌向安全的美国国债，推高了美元的价值。即使美国本身是不稳定的根源，这种动态也明显适用：最近一次是在2023年3月美国地区银行业危机期间，由于股市波动性上升，市场担心金融危机和经济衰退，实际美元贸易加权指数(USD TWI)反弹。这表明，储备货币地位确实可以防止美元向下调整，而此时从经济角度来看，这种调整可能是有益的。
然而，瑞银认为，将美元的储备货币地位视为近年来美元持续走强的主要驱动力，是一种牵强的说法。相反，瑞银认为当前的美元超级周期——即比以往周期持续时间更长的强势时期——在很大程度上是由老式的经济基本面驱动的，尤其是美国GDP生产率的显著表现。因此，除非美国经济增长基本面也恶化，否则瑞银怀疑干预是否有必要，或者干预是否可能非常有效地削弱美元。
