FOREXBNB獲悉，國盛證券發布研究報告稱，維持滔搏(06110)“買入”評級，作為運動鞋服下游渠道龍頭公司，終端門店結構優化，數位轉型帶動零售效率提升，高效率的會員營運持續鞏固使用者黏性，預計公司FY2025-FY2027歸母淨利分別為13.38/14.77/16.40億元，現價對應FY2025PE為12倍。滔搏發布季度經營公告，FY2025Q3(2024年9-11月)公司全通路銷售額(零售流水及批發出貨金額，含稅)較去年同期下滑中單位數，直營店毛銷售面積比/年比減少2.1%/4.4%。

國盛證券主要觀點如下：

面對客流波動，FY2025Q3線下銷售仍有一定壓力。

Q3公司整體銷售下滑中單位數，降幅較FY2025Q2收窄明顯，該行預計線下銷售下滑幅度或大於整體平均水平(此趨勢同上半財年保持一致)，主要原因在於FY2025Q3整體消費環境以及線下客流呈現波動復甦態勢，基於此行預計公司線下門市銷售壓力較大。

從門市面積來看：根據公司揭露截至9月末門市毛銷售面積比8月末下降2.1%，較FY2024同期減少4.4%，銷售面積的下降主要原因為門市數量的減少，根據公司先前中報披露，FY2025H1線下直營門市淨關331家至5813家，該行預計Q3單店銷售面積或有成長，目前公司一方面持續對低效率虧損店鋪進行優化，另一方面也是基於不同品牌特色進行更精準的門市經營。

電商表現優異，銷售增速或有雙位數。

該行判斷FY2025Q3在電商促銷活動的刺激下，公司電商或仍延續快速成長動能，增速或有雙位數，FY2025電商整體銷售環境較好，同時公司拓寬電商平台佈局範圍，打造平台電商+內容電商+私域運作的結合體，該行判斷电商业务已经成为公司业务的重要推动力。

展望FY2025，該行預計公司營收下降高單位數，歸母淨利較去年同期下降接近40%。

受益於宏觀環境改善、假期錯位、電商促銷活動節奏提前等因素所致，公司FY2025Q3銷售對比Q2改善明顯，12月份以來各通路銷售預計延續Q3的改善趨勢，綜合考慮上半財年的銷售表現後，該行預計公司收入下降高單位數。業績方面，FY2025公司整體以庫存去化為核心，線下折扣年減或加深，綜合考慮電商業務佔比提升的因素後，毛利率壓力相對較大，因此全財年該行預計公司業績下滑接近40%。

當前公司主要品牌Nike以及adidas在大中華區以及全球範圍內發展節奏略有差異：

adidas整體維持穩健的成長態勢，Nike短期業績則有所波動，目前Nike在新CEO上任後正對產品及通路業務結構調整，產品端進行結構優化，推動跑步、戶外等專業類別成長，適當控制運動時尚經典款產品銷售佔比;頻道端對DTC以及批發業務的關係進行重新平衡，加強同零售商的合作。Nike作為全球運動品牌龍頭，品牌力仍然強勁，同時產品技術積蓄充沛，因此該行仍看好Nike的長期成長潛力，滔搏作為Nike在大中華區的核心零售商可望受益。

風險提示：終端銷售放緩;通路優化不如預期，品牌方合作變化帶來經營風險。