FOREXBNB獲悉，海通證券發布研究報告稱，首次覆蓋中升控股(00881)，給予“優於大市”評級，預計公司2024/25/26年營收分別為1699/1917/2185億元，歸母淨利分別為35/51/67億元，EPS分別為1.45/2.13/2.79元。合理價值區間為22.34-25.54港幣。
海通證券主要觀點如下：
中升控股是中國汽車經銷商中的領導企業。
根據公司2024年中報，中昇在全國有419家經銷店，其中豪華品牌269家，中高端品牌為150家。中昇在主要品牌中國市場新車銷售的市佔率為：雷克薩斯32%，賓士18%，豐田、沃爾沃和捷豹路虎10%，寶馬和奧迪6%。2024年上半年公司實現新車銷售23.3萬，年成長3.9%。
新車業務承壓，中升透過重點佈局中心城市爭取高市佔率，獲得了更強大的抗風險能力。
根據公司中報，2024年上半年公司經銷的雷克薩斯/奧迪/賓士/寶馬/豐田的上險量年增率分別為20.7%/2.6%/-10%/-5.4%/-13%，顯示了部分品牌在智慧電動浪潮下的承壓。然而在中升重點佈局的32個中心城市中，1510萬豪車中的210萬已經成為公司的長期客戶，這些客戶中的80%為自主選擇汽車服務提供者的複購客戶，較好的代表了成熟市場的特徵。中升透過對成熟客戶的獲取、促活與轉化，取得了一定程度的抗壓成立，2024年上半年營收年比基本持平。
新勢力也開始使用經銷商網絡，經銷商集團的新車業務未必萎縮。
根據各車企官網，小鵬、零跑等新勢力均在招募加盟經銷商。根據公司公告，本公司與賽力斯簽訂了初步協商協議，同意就合作經銷其旗下的新能源汽車進行進一步磋商。該行認為，在智慧電動時代，經銷商集團擁有存量客戶線索、經銷服務經驗、售後服務軟硬體基礎等優勢，仍有明確的發展機會。經銷商集團如能與核心新勢力車企取得合作並放量銷售，可望彌補傳統品牌銷售、毛利下行帶來的利潤壓力。
售後業務持續成長，且客戶黏性強，可替代性差，是可以支持利潤長期成長的優秀商業模式。
依中升控股2024年中報，公司打破傳統的單一汽車品牌經銷店的服務模式，打造中升汽車服務品牌，提供跨汽車品牌和不同燃料類型的汽車服務。透過中升多元的服務類型和全品牌的服務場景，最大化覆蓋中心城市用車客戶群。根據中升2024年中報交流材料，上半年公司售後業務入廠394萬台次，同比+5.6%，服務收入109.64億元，同比+13.8%。上半年公司精品、維保套餐及售後服務毛利率為47.1%，年比基本持平。中升上半年零服吸收率達到118%，年比逆勢提升10pct。
綜上，該行認為中升控股預計將透過對更多新品牌的覆蓋，實現對傳統品牌量、利下降的對沖。同時，商業模式較優的售後業務可望持續貢獻業績。
風險提示：汽車消費不如預期;原物料價格大幅上漲。
