FOREXBNB獲悉,東方證券發布研究報告稱,預計玖龍紙業(02689)FY2025-2027歸母淨利為9.90/16.56/20.30億元,BPS為9.84/10.19/10.62元,對應ROE水平分别為2.1%/3.5%/4.1%,目標價4.26港幣,給予“買入”評級。近期箱板瓦楞紙產業供需關係改善,景氣度有望修復。本公司擁有突顯產能規模優勢及完備上游原料佈局,自備電廠及碼頭降低成本,紙漿產能優化產品結構,深化成本優勢。

東方證券主要觀點如下:

業沉浮三十餘年,包裝紙龍頭期待厚積薄發。

公司1998年進入中國包裝紙板產業,經過近30年的高速成長,公司目前已成為亞洲最大的包裝紙生產商,截至2024年中,公司已建成2167萬噸造紙產能、超500萬噸紙漿產能。2024財年公司營業收入達594.96億元,受益於海內外產能規模的持續擴張,公司過去十年收入複合增速達7%。2024財年公司實現歸母淨利潤7.51億元,獲利年減正。

箱板瓦楞紙擴產節奏放緩,供需改善可望帶動景氣度修復。

2022年開始箱板瓦楞紙產業進入下行週期,原料國廢、原紙價格單向下行,從供需角度分析:①供給端,2022年產業進入產能密集投放階段,每年在境內投放的產能成長率達5%-10%;同時箱板瓦楞紙進口關稅下調至0%,國內企業在東南亞的箱板紙產能大量進口至中國市場,導致國內實際供給進一步增加。②需求端,箱板瓦楞紙需求與終端消費密不可分,2022年終端需求疲軟,2023年需求雖有恢復,但無法抵銷前期供給增量,導致供需惡化、紙價下跌。展望後續,我們認為未來三年產業新增供給成長率將明顯回落,一方面擴產節奏放緩、另一方面進口量增量已較為有限,需求的穩定成長將逐步消化前期過剩產能,供需關係的改善可望逐步修復產業整體景氣度。

原紙產能規模優勢突出,上游原料佈局日益完備。

公司目前擁有10座國內生產基地、3座海外生產基地,產能佈局已基本輻射國內各大主要市場,大部分基地配有自備電廠,部分核心市場的重要基地配備碼頭,有效降低了能源以及運輸成本,彰顯自身規模優勢。同時公司在禁廢令正式落地後積極佈置紙漿產能、優化產品結構,並持續增強自身對木片資源的獲取能力(如將紙漿產能落位林木資源較豐富的廣西省附近、配備自有木片船),深化自製紙漿的成本優勢。

風險提示

宏觀經濟成長放緩、終端需求復甦幅度不如預期的風險;公司漿紙新專案推進不達預期的風險;產業競爭加劇的風險。