氫能被視為是一種最清潔、最高效的再生能源。作為一種能源介質，氫能具有在能量轉換過程中零排放、效率高、能量密度高、可大規模儲存等優點，因此在能源領域中得到越來越多的關注與應用。
然而，氫能亦存在若干缺點，例如：利用再生能源電力電解水製氫成本高且能耗大；氫氣的反應強烈且密度低，難以運輸。現有的儲運氫基礎設施有限，需要大力投入基礎建設；大部分能源系統為化石燃料設計，雖然太陽能、風能等再生能源可整合進現有的基礎設施，但氫能需要特殊燃料電池儲存，而這可能存在挑戰。這些挑戰需要透過技術創新、成本降低、基礎設施建設、政策支持等多方面的努力來克服，以推動氫能的普及與應用。
在氫能市場機會與挑戰並存的當下，諸多企業選擇尋求以資本的力量來開創新局面。其中包括已坐上中國氫燃料電池系統頭把交椅的上海重塑能源集團股份有限公司(下稱“重塑能源”)。據港交所11月14日消息，重塑能源透過港交所主機板上市聆訊，中金公司為獨家保薦人。
中國氫燃料電池系統龍頭
招股書顯示，重塑能源是一家中國領先的氫能科技企業，本公司專注於氫燃料電池系統、氫能裝備及相關零件的設計、開發、製造和銷售，并提供满足客户需求的氢燃料电池工程開發服务，令公司能夠提供製氫及終端應用一站式解決方案。
就氫燃料電池系統而言，重塑能源於往績期間主要專注於重卡搭載的氫燃料電池系統。
公司的收入主要來自：(i)銷售氫燃料電池系統及零件；(ii)提供氫燃料電池工程開發服務；(iii)銷售氫能裝備及相關零件；及(iv)其他，主要包括提供售後服務。2023年，公司銷售氫燃料電池系統及零件收入占总收入比重的95.8%。
重塑能源銷售不同額定功率（主要介於32kW至220kW）的各種氫燃料電池系統，本公司的氫燃料電池系統主要出售給氫燃料電池商用車製造商及部分燃料電池電堆製造商。截至2024年5月31日，該公司的氫燃料電池系統已為中國超過5900輛燃料電池汽車提供動力。
在提供客製化的燃料電池產品解決方案時，除氫燃料電池系統外，公司也向客戶提供燃料電池汽車零件。自2023年8月以來，本公司已推出質子交換膜（PEM）純水電解氫氣系統、PEM純水電解槽、氫氣薄膜電極、制氫電源和鹼性（ALK）電解槽電極系列產品，主要出售予制氫設施及氫能裝備製造商，用於製備高純度氫氣。
根據弗羅斯特沙利文資料，2023年，按氫燃料電池系統的銷售輸出功率計，重塑能源高居中國氫燃料電池系統市場第一，市佔率為23.8%；以重卡搭載的氫燃料電池系統的總銷售輸出功率計，公司市佔率為42.4%，排名第一。按氫燃料電池系統的總銷售額計，公司市佔率為16.2%，排名第三。按重卡搭載的氫燃料電池系統的總銷售額計，公司市佔率為29.4%，排名第一。
業績常年虧損，應收帳款高企
值得注意的是，重塑能源在氫能源雖在氫燃料電池系統領域取得領先優勢，但公司獲利能力依舊堪憂。2021年至2023年，公司的營收分別為5.24億元（人民幣，下同）、6.05億元、8.85億元，整體呈現上升趨勢。然而，同期公司深陷虧損泥潭，期內虧損分別為6.54億元、5.46億元、5.78億元。
2024年前5個月，重塑能源實現收入1252.1萬元，年比大幅下滑85.8%，期內虧損達到4.09億元，虧損年擴大53.5%。這意味著，公司至2021年至2024年前五個月累计亏损将近22億元。
重塑能源在招股書中指出，2024年前5個月，該公司的氫燃料電池系統及零件銷售收入為900萬元，較2023年同期的8570萬元有所减少，主要是由於訂單交付時間波動，導致燃料電池系統及零件的銷售量減少。於2024年前五個月，公司僅交付11台燃料電池系統，較少於上年同期的85台。
重塑能源稱，公司的主要客戶（燃料電池汽車製造商）一般在評估其生產銷售計劃後向公司下單，而相關計劃會受到包括政府相關獎勵項目的時間安排在內的各種因素的影響。因此，公司燃料電池系統及零件的大量訂單及交貨通常集中在下半年。於2024年6月，本公司交付給客戶的零件的合約總價值超過7000萬元；同月，公司接獲客戶下達的超過80台燃料電池系統的訂單，合約總價值超過2900萬元。
據FOREXBNB觀察，重塑能源收入的劇烈波動，或與公司業務依賴少客戶有一定關係。2021年、2022年、2023年及2024年前5個月（於往績記錄期間，下同），公司來自五大客戶的收入分別為3.93億元、4.34億元、6.21億元及730萬元，分別佔相關年度/期間總收入的75.0%、71.7%、69.3%及58.2%。同期，公司來自最大客戶的收入分別為1.17億元、1.34億元、2.62億元及490萬元，分別佔相關年度/期間總收入的22.4%、22.2%、29.2%及38.9%。
值得注意的是，於往績記錄期間，重塑能源的貿易應收款項及應收票據以及合約資產（扣除減損）12億元、15億元、20億元及19億元，分別佔截至同日公司總資產的47.8%、36.7%、50.0%及51.4%。公司稱，由於中國氫燃料電池產業的政策導向性質，公司的应收款项周转天数於往績記錄期間处于相对较高水平。尤其是於2021年、2022年及2023年，本公司的貿易應收款項週轉天數分別為909天、1029天及866天。
於往績記錄期間，重塑能源的貿易應收款項及應收票據以及合約資產減損損失撥備分別為3.73億元、4億元、4.61億元及5.03億元，主要是由於：(i)本公司就若干客戶延期結算提撥備並相應增加相關預期虧損率；(ii)貿易應收款項的帳面總值隨著收入成長而增加；及(iii)對應收遭遇財務困難的若干客戶的貿易應收款項提列減損撥備，包括2021年就应收一名於往績記錄期間前采购公司产品的上海客户的贸易应收款项计提的全额拨备1.18億元。
相比之下，於2021年、2022年及2023年，重塑能源的貿易應付款項及應付票據週轉天數分別為501天、435天及325天。公司指出，隨著業務成長，貿易應收款項週轉天數與貿易應付款項及應付票據週轉天數不符將會增加本公司的流動資金風險。截止2024年5月31日，重塑能源的資產負債比率已高達90%。
氫燃料電池系統市場望快速成長
因此，重塑能源更多的透過股權融資方式發展業務便在情理之中。招股書顯示，公司擬將上市募集資金的72.3%用於氫燃料電池系統的擴產；15.9%用於為的氫能裝備的擴產；7.9%用於海外市場業務拓展。
進一步加碼產能，謀求全球化佈局，有助於重塑能源後續進一步提高市場話語權。根據弗羅斯特沙利文報告，全球氫燃料電池的銷售輸出功率由2018年的784.8MW以30.6%的複合年增長率增加至2023年的2978.7MW。目前，交通運輸和固定式發電是全球氫燃料電池系統下游應用場景的前兩大分部，2023年分別佔56.7%及30.3%。燃料電池汽車是主要驅動因素，但隨著氫燃料電池市場不斷發展，固定式發電和其他運輸領域將逐漸商業化。根據有關預測，到2028年全球氫燃料電池市場將達到81956.1MW，2023年至2028年的複合年增長率預計為94.0%
國家雙碳政策扶持、科技革新等多重因素驅動下，重塑能源作為氫燃料電池系統市場頭部玩家，展現出良好的成長潛力和市場競爭力。公司若成功在香港交易所上市，可望進一步擴大市場份額，加強技術研發，提升品牌影響力。然而，重塑能源有“遠慮”的同時亦有議價能力偏弱、負債率高企等“附近”，投資人需密切關注公司如何在後續營運中提升議價能力，優化財務指標，防範經營風險，從而提升其投資價值。
