高盛交易員：本週市場的瘋狂超出了所有的預期

市場經歷劇烈拋售，S&P 500指數單週下跌超9%

上週市場經歷了自2020年3月疫情以來最劇烈的拋售，S&P 500指數單週下跌超過9%。高盛交易員John Flood表示，市場的瘋狂“超出所有人的預期”。

John Flood在客戶簡報中指出，近期市場可能尚未見底，全球關稅升級對GDP增長、企業盈利和通脹的負面影響剛開始顯現，市場波動性將持續，指數層面上可能尚未見到近期/中期低點。

不過，高盛數據顯示，當市場情緒降至目前極低水平時，未來兩週S&P 500有70%概率實現正回報。

市場波動超出預期

根據John Flood的簡報，上週的市場波動超出了所有人的預期。波動率市場原本預計S&P 500單週波動幅度爲2.6%，而實際下跌了驚人的9.08%。4月3日（週四）S&P 500下跌4.84%，創下自2020年6月11日以來最糟糕的單日表現，隨後4月4日（週五）又下跌5.97%，是自2020年3月16日新冠疫情封鎖期間下跌11.98%以來表現最差的交易日。

上週四和週五成爲美股市場歷史上最繁忙的時期。據統計，4月4日美國股票市場交易量達到了歷史新高，所有美國股票交易所共交易266億股，打破了之前在2021年1月27日GameStop狂潮期間創下的236.7億股记录。

高盛數據顯示，4月3日和4月4日也將成爲該公司基於交易股數計算的Delta交易歷史上最繁忙的兩天。對沖基金在4月3日的損益表現尚可，但在4月4日顯著惡化（基本面多/空對沖基金下跌2.7%，是自2021年1月27日以來表現最糟糕的一天）。

機構投資者大幅減倉

高盛Prime Brokerage（主經紀商）數據顯示，上週（甚至不包括4月4日的交易）對沖基金淨賣出全球股票的規模創下自2010年以來的歷史最高水平，主要由賣空驅動，賣出多頭頭寸的情況相對較少（比例爲8:1）。上週的名义卖空交易量同样创下纪录新高。對沖基金以2016年以來第二快的速度淨賣出全球金融股。

美國宏觀產品（指數+ETF）面臨有記錄以來最大規模的名義賣空交易，對沖基金在市場下跌期間積極增加對沖頭寸。長期投資機構在週四（全天穩定有序地）和週五（更爲零星且規模更大，部分請求資金補充）大舉拋售。供應主要集中在金融、工業和科技板塊。

高盛數據顯示，共同基金目前持有的現金水平創歷史新低（佔總資產管理規模的1.5%），並在今年初大量買入金融股。因此，需防範來自這一羣體的進一步拋售壓力。

市場前景展望

市場將繼續保持波動，指數層面上可能尚未見到近期/中期低點。企業回購禁售期將持續到4月24日。S&P期貨最佳買賣價差深度昨日降至200萬美元，接近歷史最低水平（歷史平均值爲1300萬美元）。機構投資者將在S&P 500指數跌破5000點後開始逐步買入。

近期宣佈的關稅遠比市場預期的更爲嚴峻（市場對此事件已有充分的謹慎預期）。高盛經濟學家估計，今年迄今宣佈的關稅將使美國有效關稅率上升19個百分點（從3%升至21%）。

從積極方面看，政府採取了全面措施的方法，與貿易伙伴的談判最終可能導致關稅率低於剛剛宣佈的水平。市場上已出現一些投降性信號，昨日市場成交量創歷史新高，高盛情緒指標降至-2.5。根據高盛數據，當情緒指標降至如此低水平時，S&P 500指數未來兩週的平均回報率爲+1.25%，且70%的時間呈正回報。

宏觀經濟與企業盈利前景

John Flood警告稱，即使在談判方面出現積極進展，4月2日後要"將牙膏放回管中"也將非常困難。已實施的關稅措施可能會同時打擊GDP和EPS增長，並推高通脹。

華爾街尚未重新校準估計，預計共識將在GDP和EPS增長方面顯著下調。高盛目前對經濟衰退的概率評估爲35%。S&P 500目前的遠期市盈率爲20倍，而衰退期間的平均遠期市盈率爲16倍（30年平均值）。

根據高盛的宏觀盈利模型，美國GDP增長每變動100個基點，將影響S&P 500 EPS增長約3-4%，平均關稅率每上升5個百分點，將使EPS預測減少1-2%。

盈利預期與市場估值

銀行業將於下週開啓財報季，而2025年S&P 500 EPS預期今年迄今僅下降了2%（令人擔憂）。高盛預計S&P 500 EPS在2025年將增長3%，2026年增長6%。這一預測低於自上而下的策略師共識（+10%和+9%）和自下而上的股票分析師共識（+9%和+14%）。

共識預期今年S&P 500利潤率將升至12%以上，創歷史新高，而高盛預計利潤率擴張將微乎其微。共識預期第一季度同比EPS增長6%。S&P 500目前20倍的遠期市盈率處於30年回顧的第77個百分位。