最近，保險資金投資黃金業務的試點工作已經啟動。黃金作為一種投資品，因其長期收益較高、波動和回撤相對於股票有優勢、具有逆週期特性以及與其他資產相關性低等特點，非常適合保險資金進行長期投資。我們認為，保險資金購買黃金的行為在購買模式和市場影響上與中央銀行購買黃金相似，可以通過我們的黃金價格六因子模型中央行購金的價格影響彈性來估算保險資金購金對價格的影響。如果達到本次試點購金的上限，預計會額外推動金價上漲7.88%，如果試點進一步擴大，將帶來更明顯的利好。

▍最近，國家金融監督管理總局發布了《關於開展保險資金投資黃金業務試點的通知》，決定啟動保險資金投資黃金業務的試點工作。試點允許10家保險公司投資黃金，投資額度不超過總資產的1%。本報告通過黃金價格分析框架，估算保險資金購金在不同階段對金價潛在的額外利好影響。

▍黃金具有獨特的資產特性，適合保險資金長期配置。

黃金的歷史收益率較高。從不同時間長度來看，黃金的年化收益率總體上與全球股票相當，明顯優於債券和其他商品。黃金的波動率和回撤也相對較大，但略好於股票和商品。在不同時間長度內，黃金的歷史表現與全球商品和全球股票持平或略佔優勢。黃金與股債商其他品種的歷史表現普遍相關性較低，可以有效實現分散化配置。對於長期資產配置者，如保險資金而言，黃金長期收益高，與其他資產相關性低，儘管波動率較高，但長期的價格增長具有極強確定性，非常適合長期配置。

▍估算保險資金購金的不同階段及後續發展。

根據試點要求，保險資金目前購金的上限約為2000億元。我們假設未來購金有四步發展：1）到2025年購金量達到試點上限的一半。2）購金達到目前試點要求的上限。3）總資產1%的購金空間可能被放開至所有保險公司。4）假设长期的全部保险资金购金上限可放开至總資產的5%。在購金四步假設下，估算總購金量分別為147噸、289噸、527噸、2432噸。

▍保險資金購金對金價的影響具有順暢的傳導路徑。

目前市場普遍認為黃金是美元定價的商品品種，滬金價格大多數時候是跟隨國際金價格變動。保險資金購金對金價的影響不是直接的，而需要一條跨境傳導路徑。但由於保險資金潛在購金量大，我們認為這一影響金價的傳導路徑是順暢的。

▍保險資金購金對金價的影響與央行購金類似。

有以下四個相似點：1）央行和保險資金的黃金配置都是長期行為。2）央行和保險資金在購買中都傾向於低調、緩慢購買，避免短期價格衝擊。3）本輪試點的目的之一可能就是以保險資金提高中國資本市場的黃金定價權，與央行購金邏輯相似。4）央行和保險資金購金都可以通過增加需求和形成宣示效應兩條路徑影響市場價格。

▍以黃金價格模型估算購金對金價的影響。

以黃金價格六因子模型中央行購金對金價影響的彈性來估算保險資金額外購金對金價漲幅的額外推動。在購金四步假設下，估算對金價的額外利好分別達到漲幅4.00%、7.88%、14.36%、66.23%。

▍風險因素：

保險資金購金不及預期；美聯儲降息進度不及預期，全球央行購金不及預期，地緣政治風險。

本文作者：明明 、餘經緯，來源：中信證券研究 (ID:gh_fe1d2be7e8db)，原文標題：《大類資產｜險資購金對金價的影響》