我们达成了一项协议！熟悉的特朗普风格再次显现。在宣布对加拿大和墨西哥商品征收25%关税的消息发布不到一天后，特朗普的政策发生了戏剧性的转变——由于部分协议的达成，关税被推迟到3月1日再做决定。这使得路透社1月底关于关税可能推迟的报道似乎成了提前的“剧透”，尽管白宫新闻发言人坚决否认这一消息，并宣布从2月1日起征收关税。特朗普在关税声明正式发布后也强调这不是谈判策略，而是关乎贸易不平衡等重大经济问题，但最终，短期贸易协议还是达成了，关税被推迟。
这种情况在上一轮中美贸易战中屡见不鲜，市场也对特朗普的策略习以为常，为了避免关税，必须不断让步，但总有无法妥协和无法达成一致的时刻，关税的重锤迟早会落下，只是其力度和时间可能会与最初的预期有所不同。
不可否认，特朗普的关税政策比市场预期的更晚实施，这为非美国市场提供了一定的喘息空间。同时，美元指数也出现了高位震荡，并随着关税议题的波动而波动。关税“预期差”的出现，导致市场对美债利率进行了重新评估。由于关税是美国通胀预期的一个关键因素，因此关税的推迟实施意味着通胀预期存在一定的下行风险。与此同时，美股今年以来的表现较为波动，这也在一定程度上促进了资产向“避险”转移。
这两种因素的叠加，降低了美债的收益率，最终使美债的表现超出了“再通胀”交易的预期。这也导致了美债和美元指数之间出现了短期的“剪刀差”，即避险情绪一方面提升了美元的表现，另一方面却也抑制了美债收益率。从这个角度来看，由于美元升值的收益可以抵消美债利率上升的风险，美债成为了短期内平衡风险的较好选择。
另一方面，从市场的实际反馈来看，黄金在1月的表现引人注目，并再次创下历史新高，这在很大程度上反映了投资者对黄金在新的地缘政治环境下避险功能的认可。自去年以来，黄金与港股之间展现出了非常有趣的相关性，黄金的上涨往往预示着港股的上升，这似乎反映了一类投资者的偏好。近期，港股似乎再次显示出上升势头，并且从分子端和分母端都可以找到解释。
从分子端来看，美债利率的稳定创造了一个良好的外部环境，而分母端则受到了DeepSeek相关概念的推动。这个由中国厂商开发的AI大模型成为了近期全球关注的焦点，以其强大的功能性、高效的成本效益以及对芯片资源的节约，成为了当之无愧的明星。市场一方面高呼AI时代将更快到来，另一方面则对芯片厂商的估值感到担忧。
通过以上分析可以发现，“再通胀”和“迟关税”对市场的影响都是相对复杂的，同时关税议题也充满了各种变数和不确定性，因此对于市场而言，寻找确定性仍然是最关键的。而美债的稳定表现，似乎也为港股的再次绽放提供了动力。
本文作者：周浩、黄凯鸿，来源：国泰君安证券，原文标题：《“关税”迷雾下，黄金和港股再度绽放？》
