数据不仅勾勒了一场空运热潮，更是一场持续两个多月的黄金挤兑潮；未来黄金市场的流动性要靠市场供求的自发调整来解决，供不应求金价自然上涨。
过去两个月，伦敦飞往纽约的乘客不知不觉地参与了一场黄金的“高空交易”。交易员们竞相从伦敦金库和瑞士黄金精炼厂提取黄金，将它们空运到大西洋彼岸。
随着纽约黄金期货进入集中交割期，这场跨大西洋空运的细节渐次浮出水面。
纽约商品交易所（COMEX）的数据显示，2月25日，COMEX2502黄金合约交割量约为12.5万盎司，2月以来累计交割量达760万盎司。一般情况下，COMEX黄金每月交割量在10万—30万盎司左右。
另据摩根大通的数据，截至2月26日，在过去一周，黄金交易所交易基金（ETF）净流入额高达45亿美元，其中39亿美元流向全球最大黄金ETF GLD（SPDR Gold Shares）。过去四周，GLD净流入额达42亿美元，在所有美国ETF中排名第二。
这些数据不仅勾勒了一场空运热潮，更是一场持续两个多月的黄金挤兑潮。
由于需求旺盛，近期英格兰银行金库提取黄金的等待时间从几天增加到四周至八周。与之相对，截至2月7日，COMEX黄金库存量则升至1076吨，三个月涨幅达102%。
挤兑潮背后，交易员的眼光更聚焦于黄金市场的流动性危机。
世界黄金协会的数据显示，2025年，黄金周贷款年化利率已升至约10%，此前为2%—3%。不过，截至目前，黄金隐含租赁利率、纽约金期货升水率等指标均已回落。
上善资本集团首席经济学家夏春对《财经》表示，在黄金市场，全球央行不可能“印黄金”，因此本轮黄金市场的流动性紧张和逼仓行情，还要靠市场供求的自发调整来解决，供不应求自然导致金价上涨。
“但随着近期特朗普‘关税交易’暂歇，黄金隐含租赁利率、纽约金期货升水率等指标回落，本轮黄金逼仓行情和流动性危机或告一段落。从盘面上看，这为国际金市场带来了一些多头止盈的抛盘压力。”他进一步说道。
截至北京时间2月27日19时，纽约黄金期货价格报2906.00美元/盎司，较年初上涨约10%。中国市场的黄金价格亦水涨船高，北京时间2月27日，沪金期货主力合约收报677.0元/克，年内上涨近9%。
在特朗普赢得美国总统大选后不久，大量黄金就开始涌入纽约。投资者、银行、矿商和珠宝商在纽约商品交易所（COMEX）进行黄金合约交易，这里是全球黄金交易的中心之一。
COMEX的数据显示，2024年11月至2025年2月，纽约COMEX黄金库存激增102%至1076吨。
实际上，几个世纪以来，英国才是实物黄金的首选购买地，纽约和伦敦黄金市场的走势也基本一致。
但当这两个市场出现价差时，一切都改变了。交易员知道他们可以把黄金空运到价格更高的地方，以赚取价差。自2024年12月初以来，伦敦市场每盎司金价约比纽约金价低20美元左右。1月，这一价差更是超过60美元/盎司。
银行交易员是主要的参与者。他们持有大量黄金对冲头寸，在伦敦持有金条，将其借出以赚取回报，最后在纽约出售黄金期货。
有交易员称，截至2月25日，在纽约市场的COMEX黄金的交割卖家大多是国际投行的自营账户。在前期纽约和伦敦金价差走扩时，他们将黄金运向纽约做套利交易，并进行大量的实物交割和集中的自营卖盘。
摩根大通和汇丰银行是这场跨大西洋市场交易中最重要的参与者，这两家银行负责清算黄金交易，并在伦敦为其他银行储存实物黄金。
此外，亦有市场参与者表示，流入美国的黄金总量可能远高于 Comex所反映的数字，因为可能还有额外的黄金运向银行在纽约的私人金库。
在丰厚利润带动下，不少银行也盯上了上述生意。据媒体援引知情人士透露，花旗银行也寻求参与其中，以期获取黄金上涨及价差的红利，因为只有这个小圈子里的银行才可以在伦敦金库存放客户的金条。
交易员表示，之所以纽约和伦敦之间迎来了多年来最大规模的实物金条流动，一大原因是为了避免美国总统特朗普可能征收的关税。
据新华社报道，特朗普2月26日表示，美方已决定对欧盟征收25%关税，并将“很快”宣布。此前，他还表示有可能宣布对木材、汽车、半导体、芯片药品等产品征收关税。
但囤积黄金推力的不止与关税有关。过去几年，地缘政治的波动不断加剧投资者涌入黄金的趋势。瑞银财富管理投资总监办公室（瑞银）认为，黄金作为保值和对冲工具的作用或难以改变。未来几个月，关税担忧可能还会持续，因为美国希望解决持续的贸易逆差和“不公平”的贸易行为。此外，俄乌冲突还未结束，中东的地缘政治局势仍然紧张。
流动性一度紧张这场黄金库存迁移行为一度使黄金市场流动性紧张。
由于需求旺盛，从英格兰银行金库提取黄金的等待时间已从几日增加到四周至八周。“人们无法获得黄金，大量黄金已被运往纽约，其余的则滞留在队列中。伦敦黄金市场的流动性已经减弱。”一位行业高管表示。
据知情人士透露，负责监管伦敦黄金市场的官员接到了来自银行家的电话，要求简化提取黄金流程。但英国央行则回应说，他们必须排队等候。
黄金贷款市场的表现亦可反映伦敦黄金市场的紧缺。世界黄金协会的数据显示，2025年，黄金周贷款年化利率已升至约10%，而此前为2%—3%。
不仅如此，在黄金精炼中心——瑞士，不少工厂亦受波及。为满足交割需求，瑞士精炼厂昼夜赶工，将400盎司标准的金条改铸为100盎司规格。以Argor-Heraeus工厂为例，其企业产能利用率达98%。
这使得不少市场人士担心，此轮黄金市场流动性紧张会否演绎成2020年时的危机。彼时，新冠疫情导致瑞士的精炼厂关闭，航班停飞。
无论从利率和价差指标来看，目前市场或许可以暂时松一口气。截至目前，Comex的实物黄金合约较伦敦价格的溢价已回落至每盎司黄金10美元左右，此前两者溢价一度高达60美元。
“一般情况下，每盎司纽约金和伦敦金的价差在正负5美元范围内。”夏春说道，“近期特朗普‘关税交易’暂歇，黄金隐含租赁利率、纽约金期货升水率等指标回落，说明本轮黄金逼仓行情和流动性危机告一段落。”
不过，在不少市场人士看来，黄金供给弹性较弱，在投资者和全球央行需求较旺背景下，未来黄金市场仍有流动性紧张的风险。
“当下全球供应链没有问题，但特朗普第二任期的关税政策是个麻烦。如果特朗普宣布全面加征关税，甚至包括对贵金属征税，考虑关税成本后，纽约金价确实会比伦敦金价更贵，白银也同样如此。在黄金市场，全球央行不可能‘印黄金’，未来黄金市场的流动性还是要靠市场供求的自发调整来解决，供不应求金价自然上涨。”夏春说道。
从需求端来看，西方投资者对黄金投资重拾兴趣。摩根大通的数据显示，截至2月26日，在过去一周，黄金交易所交易基金（ETF）净流入额高达45亿美元，其中39亿美元流向全球最大黄金ETF GLD（SPDR Gold Shares）。
从央行需求来看，世界黄金协会的数据显示，2024年，全球央行年度购金总量高达1045吨，购金量连续第三年超1000吨。高盛预计，未来全球央行黄金需求将升至50吨/月，此前的估计为41吨/月。
此外，高盛还称，如果包括关税在内的经济政策不确定性持续，投机头寸的增加或推动金价触及3300美元/盎司。美联储两次降息将逐渐提振黄金ETF持有量。
瑞银也称，在资产多元化和去美元化趋势背景下，全球央行对黄金需求将在未来几年保持强劲。此外，美国联邦赤字扩大也将支撑黄金相对于美元的吸引力。
在此背景下，多家投行仍看涨金价走势。近期，高盛上调2025年末金价目标位至3100美元/盎司，瑞银则将未来12个月的金价预测上调至3000美元/盎司。
从宏观经济角度来看，华泰期货贵金属与有色研究员师橙对《财经》表示，未来支持金价上涨的因素还需关注美国再通胀预期。如果美联储暂时不调升基准利率，在通胀预期走高的情况下，美国实际利率大概率将下降，这将有利于金价。“虽然目前10年美债收益率在美联储开启降息后走高，但其中期限溢价部分贡献较大，显示出市场对于未来经济展望仍然存在较大担忧。”他说。
不过，他也提醒道，如果美联储因通胀上升而释放出较为明显的加息预期，黄金需求将受挫。此外，多头获利了结及海外流动性风险亦将影响黄金需求。
在金价不断上涨背景下，普通投资者应如何投资黄金？师橙认为，倘若购买不带杠杆的投资品，投资者目前仍可购买黄金ETF等产品，对于期货操作而言可适当观望或轻仓介入。“诚如《这就是黄金》一书中的话：购买黄金最后的时机是昨天，其次是现在。”他说。
瑞银则认为，黄金是有效的投资组合对冲和多元化工具。在平衡型美元投资组合中，配置约5%黄金是理想的做法。
如何为可能的流动性危机做准备？有市场人士表示，或许是急需寻找运输黄金的渠道。不过，在退休黄金交易主管戈特利布（Robert Gottlieb）看来，目前运输黄金的系统正在失灵。
本文作者：康恺，来源：《财经》杂志，原文标题：《伦敦掀起黄金挤兑风潮，会否拉响流动性警报》
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