摘要

事件:11月30日,國家統計局公佈11月PMI數據,製造業PMI為50.3%、前值50.1%;非製造業PMI為50%、前值50.2%。

核心觀點:需求修復加快,企業預期繼續向好。

11月製造業PMI回升幅度弱於季節性,而剔除“供應商配送時間”逆指標影響​​後,實際PMI漲幅擴大。2017年來,11月製造業PMI較10月平均上漲0.4個百分點,而今年11月製造業PMI仅較上月回升0.2pct。PMI表現偏弱,主要是天氣因素消退導致供應商配貨指數回升。剔除该逆指標影響​​後,實際PMI漲幅擴大,邊際回升0.4pct至50.4%。

拆分結構看,製造業需求加速修復,內需、新出口訂單指數均有明顯改善。製造業PMI指數回升主要源自於需求端,11月新訂單指數回升0.8pct至50.8%,回升幅度優於往年同期(0.6個百分點)。其中,內需订单指数涨幅显著,環比上升0.8pct至51.2%。新出口訂單季增0.8pct至48.1%,可能與供應鏈境外重組、新模式下的“搶出口”有關。

內需走強主要源自於“兩新兩重政策”加速落地,支撐消費品、高技術製造業景氣回升,但地產投資仍拖累高耗能產業PMI走弱。分行業看,消費品製造業PMI涨幅显著(+1.3pct),或與“兩新”政策加速落地有關;高技術製造業PMI季增加1.1pct,主要受“兩重”項目加速投資的提振。相比之下,地產投資較弱,拖累高耗能產業PMI回落0.1pct。

展望後續:企業預期積極改善,政策也對需求形成支撐,但關稅提前加徵的風險增加,後續仍需關注增量政策的避險效果。11月,企業預期持續轉好,製造業與服務業經營預期指數較上季分別回升0.7、1.1pct至54.7%、57.3%;且前期穩健成長政策效果持續顯現,內需整體維持穩健修復。但近期川普宣布將對中國所有商品加徵10%的稅,加徵節奏、範圍與幅度超過市場預期,出口風險加大,後續仍需關注增量政策對加徵關稅的避險效果。

常規追蹤:製造業景氣上行,非製造業PMI位於臨界點。

製造業:製造業产需回升,PMI延續上漲。11月,製造業PMI延續上漲,季增加0.2個百分點至50.3%。主要分項中,供需兩端均有回升,生產、新訂單指數邊際分別上行0.4、0.8個百分點至52.4%、50.8%。另外,原物料庫存持平上月(48.2%)、保持韌性。從業人員、供應商配送指數貢獻為負,季比分別減少0.2、增加0.6pcts至48.2% 50.2%。

需求修復帶動企業採購活動回升,製造業庫存回升。11月,外需改善幅度大於內需,新出口訂單指數季增0.8pct至48.1%,在手訂單、進口訂單指數漲幅相對較小,季比分別增加0.2、0.3pcts至45.6%、47.3%。需求好轉下,採購量指數漲至擴張區間,季增加1.7pct至51%;,产成品库存指数季增加0.5pct至47.4%。

非製造業:服務業景氣持平前月,非製造業PMI位於臨界點。11月,非製造業PMI邊際下滑0.2pct至50%。其中,服務業PMI持平前月(50.1%),其中新訂單指數較上月回落1.4pct至46.4%。建築業生產進入淡季,PMI指數降至收縮區間,環比下滑0.7pct至49.7%。主要分項中,新訂單指數仍處收縮區間,持平前月。

風險提示

外部環境變化,房地產情勢變化,穩增長政策推進速度不如預期。

報告正文

      事件:11月30日,國家統計局公佈11月PMI指數,製造業PMI為50.3%、前值50.1%;非製造業PMI為50%、前值50.2%。

1.核心觀點:需求修復加快,企業預計繼續向好 11月製造業PMI回升幅度弱於季節性,而剔除“供應商配送時間”逆指標影響​​後,實際PMI漲幅擴大。2017年來,製造業PMI 11月讀數多較10月上行,平均漲幅在0.4個百分點左右,而今年11月製造業PMI僅較10月回升0.2pct至50.3%。製造業PMI表現偏弱,主要是供應商配貨指數的拖累;該指數採用逆指標統計,指標上升說明供應配送時間縮短,需求走弱。但11月新訂單指數回升,供應商配送時間指数也有上涨(+0.6pct至50.2%);此現像或更多緣於天氣等因素擾動消退,而非需求走弱。剔除逆指標影響​​後,實際PMI漲幅擴大,邊際回升0.4pct至50.4%。

“被低估”的PMI回升 - 圖片1

拆分結構看,製造業需求加速修復,內需、新出口訂單指數均有明顯改善。製造業PMI指數回升主要在於需求端,11月新訂單指數自今年5月來首次升至擴張區間(+0.8pct至50.8%),回升幅度優於往年同期(0.6個百分點)。其中,內需改善明显,11月內需订单指数較前月上升0.8pct至51.2%。新出口訂單指數也較上季增加0.8pct至48.1%,該指數回升可能與境外供應鏈重組、新模式下的“搶出口”有關;即出口企業與新興國家加速協同,透過提前重組境外供應鏈,規避潛在關稅加徵的風險。高頻指標亦顯示,僅考慮外貿的港口貨物吞吐量延續上漲,較10月上升2.2%。

“被低估”的PMI回升 - 圖片2

“被低估”的PMI回升 - 圖片3

“被低估”的PMI回升 - 圖片4

內需走強主要源自於“兩新兩重政策”加速落地,支撐消費品、高技術製造業景氣回升,但地產投資仍拖累高耗能產業PMI走弱。從統計局公佈的四大類行業PMI來看,消費品製造業PMI指数反弹幅度显著,邊際上行1.3個百分點至50.8%,這或與“兩新”政策加速落地有關。高技術製造業受“兩重”項目加速投資的提振,其PMI指數也有明顯回升,季增加1.1個百分點至51.2%。另外,裝備製造業保持擴張,PMI指數持平前月、錄得51.3%。相比之下,高耗能產業PMI指數回落0.1個百分點至49.2%,仍處收縮區間,顯示出地產投資仍較弱。

“被低估”的PMI回升 - 圖片5

另外,服務業PMI保持擴張,但建築業PMI自2021年來首次降至收縮區間,亦指向地產投資下行壓力較大。11月,服務業PMI持平前月(50.1%),繼續保持在擴張區間。從業界看,資訊科技服務、資本市場服務等產業商務活動指數均位於55%以上較高景氣區間;而受國慶假期效應消退等因素影響,與居民出遊消費相關的零售、住宿、餐飲等行業商務活動指數有不同程度回落。對比之下,地產投資拖累下,建築業PMI回落至榮枯線以下(-0.7個百分點至49.7%),為2021年來最低值。

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展望後續:企業預期積極改善,政策也對需求形成支撐,但關稅提前加徵的風險增加,後續仍需關注增量政策的避險效果。11月,企業預期繼續向好,製造業與服務業經驗預期指數均有上漲,季比分別回升0.7、1.1個百分點至54.7%、57.3%;前期穩健成長政策效果也持續顯現,內需整體維持穩健修復。但近期川普宣布將對中國所有商品加徵10%的關稅,加徵節奏早於市場預期的同時,加徵商品範圍也遠超過往四批清單;且10%的加徵幅度與目前中國對美出口的加權關稅稅率大致持平,出口下行風險加大,後續仍需關注增量政策對加徵關稅的避險效果。

“被低估”的PMI回升 - 圖片7

 

2. 常規追蹤:製造業景氣上行,非製造業PMI位於臨界點

製造業:製造業产需回升,PMI延續上漲。11月,製造業PMI延續上漲,季增加0.2個百分點至50.3%。主要分項中,供需兩端均有回升,生產、新訂單指數邊際分別上行0.4、0.8個百分點至52.4%、50.8%。原物料購買價格大幅回落的背景下,原物料庫存持平上月(48.2%)、保持韌性。對比之下,從業人員指數小幅回落,季減0.2個百分點至48.2%。供應商配送指數貢獻為負,季增加0.6個百分點至50.2%。

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需求修復帶動企業採購活動回升,製造業庫存回升。11月,外需改善幅度大於內需,新出口訂單指數季增0.8個百分點至48.1%,在手訂單、進口訂單指數漲幅相對較小,季比分別增加0.2、0.3個百分點至45.6%、47.3%。需求好轉下,企業採購意願明顯回升,採購量指數漲至擴張區間,季增加1.7個百分點至51%;製造業庫存回升,产成品库存指数季增加0.5個百分點至47.4%。

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非製造業:服務業景氣持平前月,非製造業PMI位於臨界點。11月,非製造業PMI邊際下滑0.2個百分點至50%。其中,服務業PMI持平前月(50.1%),繼續保持著擴張區間。細分行業中,網際網路軟體及資訊科技服務、資本市場服務、保險等行業商務活動指數均位於55.0%以上較高景氣區間。而受國慶假期效應消退等因素影響,與居民出遊消費相關的零售、住宿、餐飲等行業商務活動指數不同程度回落。相比之下,建築業施工進入淡季,PMI指數降至收縮區間,環比下滑0.7個百分點至49.7%。

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假期效應雖有消退,但服務業市場預期明顯回升,支撐PMI指數維持在擴張區間。11月,服務業主要分項中,受假期效應消退的影響,新訂單指數對服務業PMI較上月回落1.4個百分點至46.4%。但業務活動預期指數為57.3%,較上月上升1.1個百分點,為近5個月以來高點。細分行業看,航空運輸、郵政等產業的業務活動預期指數均高於65.0%。高頻數據顯示,11月,國內、國際執行航班架次較去年同期分別增加4.2%、48.9%;郵政業務攬收、投遞量較去年同期分別增加24.9%、27.5%。

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“被低估”的PMI回升 - 圖片13

建築業景氣回落,主要受價格拖累。11月,建築業主要分項中,價格對PMI指数的拖累较为显著,投入品、銷售價格指數年增率分別減少7.2、3.5個百分點至48%、48.6%。高頻指標顯示,11月南華工業品黑色指數延續回落,季減16.9%。另外,新訂單指數、從業人員指數仍處收縮區間,分別持平前月、較前月回落2個百分點至40.7%。11月映射建築業景氣變化的瀝青開工率指標仍處近年同期低位。

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風險提示

外部環境變化,房地產情勢變化,穩增長政策推進速度不如預期。

本文作者:趙偉(A0230524070010)、屠強(A0230521070002),文章來源:申萬宏源宏觀,原文標題:《“被低估”的PMI回升》。風險提示及免責條款 市場有風險,投資需謹慎。本文不構成個人投資建議,也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。使用者應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資,責任自負。