重點
川普以美國新一屆總統，“不當家不知柴米貴”，財政問題將是其新任期的重要考量。本文試圖從財政角度，檢視川普提出的新任期的政策。
川普各種紛雜、非常規操作後面的政策主線——還是財政。2024年美國大選期間，川普競選涉及許多議題，包括稅收、貿易、非法移民、俄烏衝突等等，勝選後又立即成立政府效率部（DOGE），以及近期對格陵蘭島、巴拿馬運河的覬覦等。這些議題看似紛繁多樣，有時候又有些矛盾以及令人摸不著頭腦，但若撥絲抽繭的話，其實都可以歸結為財政問題。筆者在先前的一篇文章《川普的理想與現實》中曾寫過，川普競選期間，其稅收政策特別引人注目——對內大規模減稅、對外加徵關稅，希望透過這項稅收組合來平衡財政。然而，根據測算，這樣的稅收組合仍會對未來造成較大的赤字缺口。在此背景下，結合高利率環境，從財務的角度來看，那就不難理解川普近期一些看似“意外”的舉措。這些舉措的最終都指向如何為財政開源或是節流。
川普的四大開源方向：關稅、盟友軍費、華爾街、“奪地”。從開源的角度來看，一是进一步增加關稅收入，不僅對中國，也可能对其盟友举起關稅大棒。二是要求盟友進一步分攤美國在海外的軍事支出。三是聘用華爾街背景的财政部部长，促使以華爾街为代表的金融机构支持美国国债，這也有利於川普所希望的低利率。四是透過“疯狂奪地计划”來得到資源和對貨運的通行費率，增加財政收入。
川普的四大節流方向：醫改、停戰、DOGE、非法移民。從節流的角度來看，財政支出中國防和衛生健康方面的佔比較高，可能是省錢的重點。因此，一是可能对奥巴马醫改进行重大改革，降低聯邦政府對於健保的支出。二是通过停戰，降低美國對外軍事援助的費用。三是整頓吏治，成立政府效率部，透過提高政府效率來削減預算開支。四是驅逐非法移民，拜登期間大規模非法移民的湧入造成了財政負擔，控制非法移民進入可能會緩解相關的財政壓力。
若開源和節流進展不順，川普有Plan B——加密貨幣。如果前述財政措施落地不順，財政赤字仍然明顯上升，可能會對美元信心及其全球地位帶來衝擊。那麼不排除川普可能會藉力比特幣來對美元進行增信。近期川普已經表達了對比特幣的支持，並稱會讓財政部持有比特幣。
正文
川普2.0的政策重點——財政川普2.0政策圍繞財政問題展開，其中，財政刺激主要體現在對內大規模減稅。根據美國國會預算辦公室（CBO）數據，2023年，美國企業所得稅、個人所得稅佔聯邦財政收入總計58.5%，因此對內大幅減稅將使得美國財政收入大幅縮減。實際上，Tax Foundation在2024年10月的測算就指出，从川普减税主张加总来看，將造成美國未來十年（2025-2034）稅收減少約7.8兆美元。因此，围绕减税的财政刺激政策将显著增加美国政府的财政负担。
在此背景下，川普政府為了紓解財政壓力，可能會從開源、節流兩個方向來平衡財政。從開源的角度來說，不僅希望對中國加徵關稅，也可能對傳統盟友國家實施關稅措施以及要求他們分攤更多軍事支出。同時，可能也在試圖得到華爾街資本對美債的支持。從節流的角度來說，由於國防、醫保在財政支出中佔比較高，按部門分類的話，2023財政年度支出佔前三名的部門分別為衛生與公眾服務部（27.9%）、財政部（18%）和國防部（12.6%），因此相關支出可能是著力的重點。同時，川普勝選後成立了政府效率部（DOGE），試圖透過縮減政府編制來控制相關預算支出。另外，驅逐非法移民也可能降低部分財政負擔。
同時川普也準備了Plan B。如果在財務方面開源節流不順利，那麼財政赤字的明顯成長將難以避免，這會對美元的走勢和信心帶來壓力。川普聲稱會讓財政部持有比特幣，這可能是備用計劃，會給美元提供支撐，並帶來投資效益。
開源之一：聲稱再次揮舞關稅大棒，增加關稅收入。川普在競選期間多次提到要再次加徵關稅，涉及全部進口商品、特別是中國商品。加徵關稅，可以幫助美國再工業化、遏制中國崛起，同時也可以增加聯邦政府財政收入。在川普上一總統任期，美国一意孤行给来自中国的进口商品加徵關稅，帶來了美國關稅收入的增加。在2017年，美國關稅收入大約每月29.3億美元，而在2019年以後，美國關稅收入增加到平均每月66.6億美元，加徵關稅后關稅收入增加比较明显。美國稅收政策中心發布報告聲稱，川普提出對所有進口商品徵收20%關稅、對中國商品徵收60%關稅的方案，將在未來十年內為美國帶來4.5万億美元的净新增收入。
開源之二：要求盟友提高軍費支出。川普在1月7日再次要求北約歐洲成員國提高軍費支出，將軍費支出在GDP中的佔比提高到5%。同時，鉴于川普在上一总统任期内对驻军费用分摊的强硬态度，日本也擔心駐軍費用分攤加碼。盟友多出力，美國就可以少出錢，如果盟友承擔更多的軍費支出和駐軍費用，那麼美國財政可以節省相應的軍事支出。從2023年的數據看，北約歐洲成員國GDP約22.5兆美元，军费支出約占GDP的1.80%。如果北約的欧洲成员将国防开支提高到GDP的5%，大約需要增加军费支出7200億美元，相應美國可能減少部分軍費支出。另外，從美国国防部的预算文件来看，美軍海外營運費用2023财年約230億美元、2024財年估計201億美元、2025財年估計160億美元，如果盟友承擔所有當地駐軍費用，那麼簡單估算美國軍費支出能每年節省160億美元。
開源之三：與華爾街妥協發債。對美國政府來說，發行國債是主要的融資管道之一。政府作為債券的供給方，也需要有需求方來對應買單。從美債持有者結構來看，截至2023年12月，聯準會及政府機構間持有美債的佔比接近35%，其次為海外投資者，佔比約為23.3%，而共同基金、退休金、保險公司持有美債的佔比則分別為10.7%、2.5%、1.3%。因此，從這個角度來說，以各大金融機構為代表的“華爾街”也是美債的重要購買力量。
在上述背景下，川普提名新財長被認為是“與華爾街的妥協”，或旨在促進華爾街增加國債購買。川普提名Scott Bessent為新任財政部長。Scott Bessent是美國投資家、知名宏觀對沖基金經理，也是全球宏觀投資公司Key Square Group的創辦人。尤其是從履歷來看，曾擔任索羅斯基金管理公司的首席投資官。因此，川普此舉被一定程度認為是“與華爾街的妥協”，而背後更深層的原因可能在於透過主動示好來促使以華爾街為代表的金融機構增加美國國債的購買，從而助力財政“開源”。而且，如果能得到華爾街的支持，便可望爭取到低一些的國債利率，這也有利於達到川普所希望的低利率。
開源之四：“瘋狂奪地計劃”——本質上也是一本經濟賬。自川普競選成功後，其在多個場合多次提及擴張美國領土的想法，近期甚至加碼表態“不排除使用軍事力量取得巴拿馬運河和格陵蘭的控制權”、將墨西哥灣改名為“美國灣”。川普的“瘋狂奪地計劃”有其宣稱的所謂經濟安全需要，但本質上更是一本經濟賬。
以巴拿馬運河為例，作為連接太平洋與大西洋的重要航運節點，巴拿馬運河的“通行費”收益頗豐。根據巴拿馬運河管理局管理公佈的數據，運河在2024財年（2023年10月1日至2024年9月30日）的總收入達49.86億美元，淨收入達34.53億美元，较上一財年增加约3億美元。如果能够获取巴拿馬運河的控制权，就意味著可以創造一筆額外的財政收入。尤其是考慮到美國、中國、日本是巴拿馬運河的三大客户，其中始發地或目的地為美國的貨物佔據巴拿馬運河2024財年总通行货物量的74.7%。而通过针对性地降低美国相关船只的通行費率，也能減少美國企業的貿易成本並有利於降低美國國內的物價水平。
另外，近年美、俄、中對北極地區的關注日益增加，美國於2023年任命首位北極大使，並於2024年7月發布《2024北極戰略》，均指向北極地區的重要性正在提升。而除安全事務以外，隨著北極變暖，北極冰層下的資源也正成為各方關注的焦點。根據美國地質勘探局（USGS）先前公佈的一份評估報告，北極地區可能仍有900億桶原油、1669兆立方英尺天然氣和440億桶NGL。另外，格陵蘭島盛產稀土元素，據《金融時報》（Financial Times）此前的一篇報道，格陵蘭島的稀土氧化物儲量為 3850 萬噸，而世界其他地區的總儲量為 1.2 億噸。
川普的四大節流方向節流之一：醫療體系改革。川普曾在第一任期內對歐巴馬醫改持反對態度。因此，這次川普上任後，仍可能對歐巴馬醫改進行重大改革。目前，美國有41個州（包括華盛頓特區）接受並執行了歐巴馬醫改關於國家醫療補助計劃（Medicaid）擴展的政策，但仍有10個州未执行该政策，其中大多數為共和黨主導的紅色州，比如德克薩斯州、佛羅裡達州。
歐巴馬醫改於2010年生效，2014年擴大覆蓋範圍。歐巴馬醫改的核心內容包括以下三個面向：1）為更多人提供可負擔的商業醫療保險：透過提供保費稅收抵免（Premium tax credit）的方式補貼，降低收入在聯邦貧窮線（FPL）100%到400%之間的家庭的商業醫療費用。2）擴大國家醫療補助計劃（Medicaid）的覆蓋範圍：將覆蓋範圍擴大到收入低於聯邦貧窮線138%的所有成年人。然而，並非所有州都擴大了他們的醫療補助計劃。3）支持創新的醫療服務提供方式：透過醫療改革，降低整體醫療成本。
在川普第一任期間，歐巴馬醫改中的強制令被取消。強制令要求符合條件的美國公民和合法居住的非公民必須購買醫保，否則將面臨罰款。2017年，美國國會預算辦公室（CBO）和聯合稅務委員會（JCT）對此強制零取消進行估算，結果顯示， 2018年至2027年間聯邦預算赤字將減少約3380億美元，主要原因在於強制令取消會使得購買健保人數下降，進而帶來赤字的縮小。
歐巴馬醫改對衛生與健康支出的影響是全方面的，而且並非線性的。根據CBO的預測，我們選取了兩項直接影響較大的支出來看其對聯邦財政支出的影響。現有政策框架下，2025至2034年，歐巴馬健保覆蓋下的國家醫療補助計劃（Medicaid）支出預計為1.4兆美元；歐巴馬醫改下的保費稅收抵免補貼（Premium tax credit）相关支出預計為1.3兆美元。
節流之二：停戰。國防支出與國際事務支出是美國財政與大國博弈相關性較高的兩項支出，其中前者一直是美國最大的一塊財政支出之一，在以功能劃分的支出分類中僅次於社會安全保障。在拜登執政期間，儘管美國最終完成從阿富汗的撤軍，但這四年美國的國防支出增加了23.0%，國際事務支出增加了19.5%，這與美國捲入兩場國際衝突有關。
以色列是美國歷史上（1946至2024財年）累計援助金額最大的受援國。而據沃森國際與公共事務研究所（2024）的估算，2023年10月7日至2024年9月底期間，美國在中東地區至少花了至少227.6億美元，其中包括179.0億美元美国对以色列的军事援助和48.6億美元支持美国在该地区的其他行动（包括對抗胡賽武裝）。而除此之外，美國也透過大量的小額交易向以色列提供支持，但這些交易金額較低因而沒有觸發向國會通報的要求，因此，上述金額大機率是低估的。根據美國對外援助的歷史數據，“阿克薩洪水”以來美國對以軍事援助已超過歷史上任何一年的規模，也已達到歷史上65年總和的近十分之一。
俄烏戰爭爆發之後，美國已通過五項涉及烏克蘭戰爭的補充撥款法案，其中直接援助烏克蘭政府的撥款已達1060億美元。橫向對比來看，美國對烏克蘭的援助規模遠超過其他經濟體對烏克蘭的援助。縱向對比來看，根據基爾研究所估算，經通膨調整後，美國對烏克蘭的年均軍事援助額已超過二戰期間（1941-1945年）美國對蘇聯的年均援助規模、阿富汗戰爭期間（2001-2010年）年均軍事開支；根據美國外交關係協會研究，美國對烏克蘭的援助承諾佔GDP比重也已接近歷史上美國的大規模對外援助行動。
而上述美國財政支出中的相當部分是流入美國軍工企業的。根據美國戰略與國際研究中心估算，由於大部分提供給烏克蘭的武器是美國生產的，美國整體援助中的72%（其中軍事援助中的86%）留在美國本土。根據沃森國際和公共事務研究所（2024）估算，2024年4月針對巴以衝突的補充援助計畫中，近60%的資金將投入美國的武器製造商中。與此相對應的，美國武器出口出現快速成長，且美國國防及航太工業設備生產指數突破2010年（拉登斃命前）的前高。
因此，儘管美國並沒有以軍事行動的方式介入上述兩項衝突，但仍在美國債務高企的背景下進一步增加了美國的財政支出。美國國內對此的不滿也由之產生。基於此，川普在競選期間多次表示可以在24小時內解決俄烏衝突。儘管上述時間表可能已延長至100天，但根據川普任命的國家安全顧問沃爾茨的最新採訪，解決俄烏衝突仍然是川普上任後的首要任務之一。同時，川普表示“北約成員國的國防開支都應佔其國內生產毛額的5%”。結合前面兩場戰爭對美國財政支出以及美國軍工複合體影響的分析，不難理解解決俄烏衝突對川普政府“節流”的意義，以及川普試圖透過增加他國軍費開支來穩住國內軍工企業的意圖。
節流之三：整頓吏治。在贏得2024美國大選後，川普宣布成立政府效率部（Department of Government Efficiency），簡稱DOGE，由伊隆·馬斯克（Elon Musk）和維韋克·拉馬斯瓦米（Vivek Ramaswamy）共同領導。由于馬斯克在大选中对特朗普的全力支持，DOGE被視為川普的“嫡系”機構。然而，該部門既不是傳統意義上的政府部門，也不是永久性部門，預計將在2026年7月4日解散。DOGE的目標是透過提高政府效率來削減預算。
根據美國國會預算辦公室（CBO）2024年的報告，截至2022年，聯邦政府僱用了約230萬名文職人員，約占美國勞動人口的1.4%。另外，聯邦政府也包括約210萬名現役軍人和約70萬名聯邦相關企業員工。整體來看，聯邦政府文職人員的福利水準較高，使其總薪酬（薪資+福利）比私營部門高出約5%，其中高中及以下學歷員工薪資更是比私部門高出40%左右。
在2022財年，聯邦政府支付文職人員薪酬的總支出約為 2710億美元，佔當年財政支出的4.3%。其中，文職人員主要集中在國防部（34%）、退伍軍人事業部（19%）和國土安全部（9%），因此約60%的薪酬支出用於這三個部門的文職人員。
節流之四：驅逐非法移民。不論是上一任任期關於在美墨邊境修牆的提議，還是這次大選期間的言辭，川普對於非法移民一直持反對態度。隨著拜登任期內非法移民人數的大幅上升，有觀點認為這些非法移民對財政形成較大負擔。眾議院關於非法移民的報告《The Cost of illegal Immigration to Taxpayers》裡寫道：儘管非法移民繳稅，但不足以抵消他們對公共資源的消耗，主要原因是大部分非法移民的學歷較低，69%的成年非法移民沒有高中以上學歷，因此他們對教育、醫療以及其他援助項目的需求高，導致財政需要對非法移民花費的錢高於他們對財政的貢獻。2023年，共和黨的Heritage基金會在參議院提交的證詞裡面也給出類似的結論，認為目前大規模的非法移民群體會對財政帶來每年840-940億美元的淨支出負擔，如果非法移民群體不斷上升，未來將對財政帶來更大的壓力。從財政角度來看，驅逐非法移民也是为特朗普省钱的一个重要途径。
川普的Plan B“第一位加密總統”支持財政部持有比特幣，或支撐美元信心並獲取投資收益。上述開源節流方向將有助於川普新政府緩和財政壓力，但如果進展不順利呢？到時候財政赤字的明顯成長可能難以避免，這會對美元的信心以及在全球的地位帶來衝擊。川普可能準備好了應對的備用計劃：借力比特幣。川普在競選期間表示了對比特幣的支持，並聲稱會讓財政部持有比特幣。川普對比特幣的表態，一個重要原因是幣圈在川普競選時給予了支持，但同時也要意識到比特幣會為美元以及美國財政提供支持。目前，由於缺乏實物價值背書、缺乏政府信用支撐、價格波動太大，比特幣很難被視為貨幣，更多被認為是波動特別大的資產，甚至是投機資產。
當然，由於其非中心化的特點、也就是逃避政府監管方面的“優勢”，比特幣成為洗錢、地下交易青睞的管道，當前比特幣的價值很大程度上正在於此。如果美國財政部購買持有比特幣，相當於給比特幣提供了政府信用支撐；如果美國政府接受比特幣作為支付繳稅的方式，那麼比特幣將會具有更多的貨幣屬性。這麼做會把比特幣納入美元體系，相當於擴大了美元的使用範圍，會給美元在全球的地位一定支持。當然在这个过程中，美國政府可能需要解決一些問題，比如，降低比特幣價格的波動、使用比特幣的交易如何納稅、加強對比特幣的監管等。持有比特幣會也為美國財政帶來投資收益。比如，Cointelegraph聲稱，擬議的美國比特幣戰略儲備將為美國財政部帶來2000億美元的利潤。
本文作者：王涵S0190512020001，文章來源：王涵論宏觀，原文標題：《興業證券王涵 | 川普2.0：財政視角——經濟每月談第九期》
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