中金：反弹结束了么？

本周恒生指数经历了自1月中旬以来的首次周度下跌，恒生科技指数大跌5.3%，而MSCI中国、恒生指数与恒生国企的跌幅也分别达到了4.2%、3.3%与3.6%。行业层面，电信服务和媒体娱乐分别下跌7.6%和7.5%，而房地产板块逆势上涨6.2%。

在经历了1月中旬以来尤其是春节假期后的大涨后，港股市场在本周大幅回调。市场回撤并不意外，符合预期，主要由于短期情绪透支、国内重要会议临近，以及外围扰动再度升温。

市场情绪与资金流动

市场短期情绪已较为极致，例如市场短期明显超买，14日RSI一度升至80.4，卖空成交占比从反弹初期的接近19%快速降至13.7%。资金层面，EPFR被动资金年初以来持续流入，但相比“924”流入规模仍有限。南向资金大幅流入，但买入较为集中，过去一周每个交易日的净流入规模均达到了百亿港元以上。

海外主动资金（long-only为主）依然流出港股市场，且流出幅度并未明显放缓。全球各类主动基金整体配置中资股比例从去年12月底的6.1%降至5.7%，在市场强劲反弹的大背景下反而降低。

宏观经济与政策预期

长线资金当前更为关注的问题聚焦在两点：一是AI产业盈利兑现的可见性；二是整体宏观经济和总量政策的情况，如地产和消费的修复情况。此外，外围扰动近期也再度升温，美国政府发布《美国优先投资政策》备忘录，可能限制美国养老基金与大学捐赠基金等类型的投资者投资中资股以及加强对于VIE结构的审查。

配置建议方面，当前的AI趋势、叙事变化和估值重估的大方向是正确的，但程度也较为极致，短期也需要把握节奏，仓位和成本同样重要。如果预期短期新增催化剂有限，下周若是再度出现交易和个人投资者资金再度涌入推动市场上冲的话，还是以短期观望为主，甚至可以部分降低仓位以待更合适的位置重新介入。

行业上，中期还是以结构行情为主，有产业趋势加持的科技为主线。但是短期，如果不整体降仓位的话，可以选择部分平衡至前期跑输的分红类资产。长期看，我们依然建议当前配置关注四条主线：1）稳定回报（分红+回购，尤其是净现金占比较高的增长性公司）；2）科技（DeepSeek相关AI算力与AI应用），如云服务器、国产算力厂商、AIDC、AI应用软件、智能驾驶、人形机器人及消费电子等；3）出海，以中端制造、传媒与新零售为主；4）新消费，满足当前人口和消费习惯的新式消费龙头。