根据FOREXBNB的报道，国泰君安在其研究报告中指出，自2024年以来，美国和日本一直是白色家电出口的主要市场。从增长速度来看，新兴市场全面领先，即使不包括核心转口贸易国家，拉丁美洲和东南亚的需求增长速度仍然显著。此外，领先企业的海外布局已经相对成熟，生产、研发和销售体系已经建立，本土化管理团队的磨合时间较长。随着新兴市场需求的逐步增长，这些公司有更大的机会增加市场份额。
内销：中期更新需求的存量是充足的。在国泰君安对家电需求的评估框架中，考虑到当前保有量的增长空间有限，以及房地产市场销售尚未回暖，更新需求成为影响总需求的核心因素（占内需结构的60-70%）。总体来看，与有无补贴的两种情况相比，2024年国家补贴对白电三大品类的增长拉动约为5%；在补贴拉动的品类绝对规模上，空调的反应最为明显。在悲观/中性/乐观的假设下：白电三大品类空调/冰箱/洗衣机2025年内销增长速度区间分别为-5~0%/+5~10%/+10~15%；在乐观假设下，如果政策连续，即2025年年初直接延续同等力度的补贴，广大下沉市场的存量更新可能会有更好的撬动效果，例如：有效承接春节期间返乡消费需求。而在悲观假设下，如果政策续作的时间推迟到25Q2开始，那么25Q1内需将面临高基数下的刺激真空期，需求波动将更加明显。
出口：新兴市场全面增长，领先企业的市场份额有望进一步提升。空调、冰箱、洗衣机三大白电品类出口到成熟市场的占比分别为42%/56%/54%，其中空调出口相对分散，而冰箱和洗衣机更依赖欧洲市场。空调、冰箱、洗衣机出口到美国市场的占比分别为11%/17%/8%。经过计算，在中性偏谨慎的预期下，2025年白电出口预计将保持中等个位数的增长水平。空调、洗衣机（+6%）的增长预期相对优于冰箱（+2%）。
领先企业的股息率优势依然存在。参考白色家电II（中信）当前的PE TTM水平为12.75X，位于近五年48.24%的分位水平。预计后续估值中枢有望上升：在稳健经营的背景下，领先企业有望增加分红比例，安全配置的性价比将进一步提升。在谨慎的分红预期下，白电公司的股息率基本上都能达到3%以上，领先企业超过4%，手头的净现金含量充足。
投资建议：在国内以旧换新政策的刺激下，领先企业将更加受益，市场份额和结构的提升将更加显著。在海外面对动荡的外部环境变化时，提前布局的领先企业拥有更强的适应能力和市场份额提升的机会。国泰君安看好领先企业的经营稳定性和确定性。
风险提示：国家补贴政策的续作节奏和力度可能低于预期；房地产市场销售和竣工的下滑可能会抑制家电销售；外部大宗商品成本的波动可能会影响企业的盈利。
