13日，中國人民銀行發布了2024年第四季度中國貨幣政策執行報告。報告指出，2024年，央行貨幣政策堅持支持性的立場，有力支持經濟回升向好。金融總量合理增長，貸款利率明顯下行，信貸結構不斷優化，人民幣對一籃子貨幣有所升值。
要實施好適度寬鬆的貨幣政策。綜合運用多種貨幣政策工具，根據國內外經濟金融形勢和金融市場運行情況，擇機調整優化政策力度和節奏，保持流動性充裕，使社會融資規模、貨幣供應量增長同經濟增長、價格總水平預期目標相匹配。
在最新的貨幣政策執行報告中，央行通過專欄的形式系統梳理了貨幣政策工具沿革與創新。其中，《報告》的專欄1指出，2024年，央行進一步完善公開市場操作體系，提升流動性管理的主動性和靈活性，進一步增強貨幣政策的調控和傳導能力。專欄2指出，互換便利和股票回購增持再貸款兩項資本市場支持工具落地顯效。
專欄3和專欄4分別介紹了存款準備金制度的動態演進，和再貸款的機理、演進和發展，專欄5對構建養老金融發展長效機制進行說明。
央行系統梳理貨幣政策工具專欄1題為“進一步完善央行公開市場操作體系”。央行指出，2024年，堅持支持性的貨幣政策立場，落實黨的二十屆三中全會“進一步全面深化改革”要求，完善公開市場操作體系，提升流動性管理的主動性和靈活性，進一步增強貨幣政策的調控和傳導能力。一是明確主要政策利率，推動向價格型調控轉型。二是開展國債買賣操作，豐富基礎貨幣投放渠道。三是充實貨幣政策工具箱，維護金融市場平穩。
下一步，將持續完善相關製度框架，優化工具設計，根據市場情況靈活搭配政策工具，保持流動性充裕，維護金融市場平穩，為推動經濟持續回升向好營造良好的貨幣金融環境。
專欄2題為“兩項資本市場支持工具落地顯效”，其中對兩項資本市場支持工具進行了專題解讀。報告指出，證券、基金、保險公司互換便利和股票回購增持再貸款兩項工具從宣佈到落地用時不到1個月，有效提振了海內外市場信心，初步建立起資本市場內在的穩定平衡機制，是中央銀行在拓展貨幣政策傳導、金融穩定功能方面的有益探索。兩項工具取得初步成效，下階段將不斷完善工具設計，更好助力資本市場高質量發展。
貨政報告數據顯示，截至2025年1月末，互換便利共開展2次操作，金額合計1050億元，支持證券公司自營股票投資規模明顯增長。截至2024年末，我國上市公司披露擬申請回購、增持貸款金額上限近600億元；2024年披露回購和大股東增持計劃金額上限接近3000億元，創歷史新高。
專欄3題為“存款準備金制度的動態演進”，詳細回顧了我國存款準備金制度自1984年建立以來的發展歷程，以及如何根據宏觀調控目標和經濟發展需要進行調整和完善。
央行指出，截至2024年末，再貸款（含中期借貸便利）餘額11.4萬億元，佔央行總資產的28.8%，在調節貨幣供給總量上發揮了重要作用。結構性貨幣政策工具存續10項，再貸款餘額6.3萬億元，佔央行總資產的14.2%。
未來，中國人民銀行將繼續根據經濟金融形勢變化和金融市場發展情況，進一步完善存款準備金制度，發揮好存款準備金工具的政策調控功能。
專欄4題為“再貸款的機理、演進和發展”，央行指出，再貸款是中國人民銀行對商業銀行提供的貸款，發揮吞吐基礎貨幣作用。結構性再貸款是重要的結構性貨幣政策工具，以優化信貸結構為政策目標。再貸款可以增強銀行信貸投放和貨幣創造能力，但無法替代銀行貸款。未來，再貸款需與其他政策發揮合力，共同促進經濟結構調整。
專欄5題為“構建養老金融發展長效機制”，闡述了中國人民銀行在發展養老金融所做的努力。其中指出，未來將從強化組織領導、加大金融供給、創新金融產品、加強消費者保護等方面入手，構建養老金融發展長效機制。
以下為專欄全文：
專欄1 進一步完善央行公開市場操作體系
公開市場操作是央行實施貨幣政策調控的重要手段。中國人民銀行自1998年恢復公開市場操作以來，經過不斷探索實踐，操作的品種增多，頻率、透明度也都显著提高。2024年，中國人民銀行堅持支持性的貨幣政策立場，落實黨的二十屆三中全會“進一步全面深化改革”要求，完善公開市場操作體系，提升流動性管理的主動性和靈活性，進一步增強貨幣政策的調控和傳導能力。
一是明確主要政策利率，推動向價格型調控轉型。國際上看，發達經濟體央行一般選用短端利率作為政策利率，通過公開市場操作並輔之以利率走廊機制進行精準調控，中長期利率交由市場交易形成。中國人民銀行的貨幣政策工具既有公開市場逆回購，又有中期借貸便利（MLF）和各類再貸款，工具利率水平和期限各不相同且關係較為複雜。2024年7月，中國人民銀行明示公開市場7天期逆回購操作利率是當前的政策利率，將操作方式調整為固定利率、數量招標。逆回購利率不再是中標結果，而是由央行根據貨幣政策調控需要確定，以此推動貨幣政策框架向價格型調控轉型。同時，增加午後的臨時正、逆回購操作，利率分別在7天期逆回購操作利率的基础上加减点确定，進一步突出其政策利率地位，框住貨幣市場利率波動範圍。在此基礎上，通過延後操作時間、調整中標機制等方式，淡化MLF政策利率色彩，逐步理順由短及長的利率傳導關係，向市場傳遞更加清晰的利率調控目標信號。
二是開展國債買賣操作，豐富基礎貨幣投放渠道。2023年中央金融工作會議提出，“要充實貨幣政策工具箱，在央行公開市場操作中逐步增加國債買賣”。近年來我國國債市場得到長足發展，目前市場規模已居全球第三，深度和流動性明顯提高，為央行在二級市場買賣國債提供了有利環境。2024年8月起，中國人民銀行在公開市場操作中逐步增加國債買賣，並定位於基礎貨幣投放和流動性管理工具，有買有賣、雙向開展。2024年累計淨買入國債1萬億元，與其他工具綜合搭配，保持了流動性合理充裕。中國人民銀行還就長期國債收益率與市場加強溝通，防范長期國債收益率單邊下行潛藏的系統性風險。同時為更好平衡債券市場供求，2024年10月中國人民銀行啟用買斷式逆回購操作，有效盤活債券押品，增加可交易債券規模；買斷式逆回購操作期限不超過1年，彌補了公開市場7天期逆回購和1年期MLF之間的工具空白，進一步提高了流動性管理的精準性。
三是充實貨幣政策工具箱，維護金融市場平穩。資本市場既是信心的“風向標”，也是金融資源配置的重要渠道。為促進資本市場健康穩定發展，2024年10月中國人民銀行創設證券、基金、保險公司互換便利，打通了央行向非銀機構提供流動性支持的渠道，有效改善市場預期和社會氛圍，帶動股市交易量和市場指數明顯回升。為鞏固和提升香港國際金融中心地位，增加香港高等級人民幣資產供給，中國人民銀行堅持常態化在香港發行人民幣央行票據，2024年末香港央票餘額較上年末增加1150億元，2025年1月再次增發600億元，為歷史單次最大發行規模。海內外多種類型投資機構認購踴躍，顯示出對離岸人民幣資產和中國金融市場的信心。
下一步，中國人民銀行將持續完善相關製度框架，優化工具設計，根據市場情況靈活搭配政策工具，保持流動性充裕，維護金融市場平穩，為推動經濟持續回升向好營造良好的貨幣金融環境。
專欄2 兩項資本市場支持工具落地顯效
為貫徹黨的二十屆三中全會“建立增強資本市場內在穩定性長效機制”的要求，2024年9月，中國人民銀行在會同金融監管部門推出的一攬子增量支持政策中，首次創設了支持資本市場的兩項工具，即證券、基金、保險公司互換便利（以下簡稱“互換便利”）和股票回購增持再貸款。兩項工具從宣佈到落地用時不到1個月，有效提振了海內外市場信心，初步建立起資本市場內在的穩定平衡機制，是中央銀行在拓展貨幣政策傳導、金融穩定功能方面的有益探索。
兩項工具體現了貨幣政策的守正創新。互換便利支持符合條件的證券、基金、保險公司以股票、股票ETF、債券等為抵押，從央行換入國債、央票等高流動性資產用於抵押融資，打通了央行向非銀機構提供流動性的渠道。股票回購增持再貸款激勵引導銀行向符合條件的上市公司、主要股東發放相關貸款，再貸款“專款專用、封閉運行”。兩項工具均內嵌逆週期調節屬性，在股市超跌、股價被低估時，行業機構和上市公司、主要股東買入意願較強，兩項工具使用量會比較大；而到股價上漲、流動性恢復時，上市公司、主要股東回購增持的成本增加，行業機構換券融資的必要性也下降，工具使用量會自然減小。由此建立的內在穩定機制，有利於發揮校正資本市場超調、穩定市場預期的作用，支持資本市場長期健康發展。
兩項工具遵循市場化、法治化原則，在國際上也不乏成功的實踐。兩項工具的設計充分體現了市場化導向，其中互換便利採用費率招標，參與機構根據市場情況自願投標；股票回購增持再貸款通過優惠利率的方式提供激勵，銀行自主決定是否發放貸款，合理確定貸款條件，堅持風險自擔。上市公司、行業機構自主決策購買股票的時機和規模，有利於充分發揮市場選擇功能。海外上市公司回購股票也較為常見，2009年至2019年，美國上市公司股票回購金額不斷攀升，一個重要原因就是低利率環境下企業債務融資獲取大量增量資金。我國股票回購增持貸款業務剛剛起步，央行有針對性地創設支持工具有助於加快市場培育、滿足上市公司需求。
金融監管部門也在發揮上市公司市值管理主體責任、證券基金公司穩市作用方面採取了一系列措施。上市公司積極開展市值管理能夠向市場傳遞堅定看好公司和行業發展前景的信號。近年來，中國證監會支持和引導上市公司不斷改善經營效率和盈利能力，綜合運用分紅、回購、大股東增持等手段回報投資者，推動上市公司投資價值合理反映公司質量，起到助力市場穩定、提振投資者信心的作用。同時，為充分發揮證券基金機構專業投資能力，中國證監會組織相關機構積極參與互換便利操作，支持融資投資平穩發展，為A股市場引入增量資金；並協同中國人民銀行有序擴大參與範圍、豐富質押資產類別，對互換便利涉及的證券質押登記費實施減半收取，進一步提高機構的參與積極性。兩項工具取得初步成效，下階段將不斷完善工具設計，更好助力資本市場高質量發展。截至2025年1月末，互換便利共開展2次操作，金額合計1050億元，支持證券公司自營股票投資規模明顯增長。截至2024年末，我国上市公司披露拟申请回購增持贷款金额上限近600億元；2024年披露回購和大股东增持计划金额上限接近3000億元，創歷史新高。中國人民銀行將會同有關部門，指導金融機構完善對上市公司和主要股東的全方位、綜合性金融服務，推動保險機構參與互換便利操作，並不斷優化相關政策，提升兩項工具使用便利性，更好維護金融市場穩定。
專欄3 存款準備金制度的動態演進
我國存款準備金制度自1984年建立以來，始終服務於宏觀調控目標和經濟發展的需要。中國人民銀行根據形勢變化，不斷完善存款準備金制度，靈活調整存款準備金率，為經濟穩定增長創造適宜的貨幣金融環境。
存款準備金率靈活調整，對貨幣總量適度增長發揮了重要作用。1998年，隨著中國人民銀行取消貸款規模控制，貨幣政策調控機制從直接調控轉向間接調控，存款準備金制度也進行了重大改革。一是將法定存款準備金和備付金兩個賬戶合併為一個“準備金存款”賬戶；二是將法定存款準備金率從13%下調至8%，準備金存款賬戶中超额部分的总量及分布由金融机构自行决定；三是將金融機構的法定存款準備金按法人統一考核。這次改革不僅健全了存款準備金的支付清算功能，也使其總量調控功能得以更好發揮，既能通過提高存款準備金率“深度”凍結流動性，也能迅速釋放流動性以應對流動性不足。
2003年開始，我國經濟擺脫亞洲金融危機影響步入新的增長周期，國際收支持續順差，外匯大量流入，為維護人民幣匯率的基本穩定，央行被動購匯吐出大量基礎貨幣，銀行體系過剩流動性不斷積累。2003年9月至2011年6月，中國人民銀行先後32次上調存款準備金率，平均存款準備金率從6%提升至20.1%，對沖了購匯投放流動性中的絕大部分，對引導貨幣信貸合理增長、有效管理通脹預期起到積極作用。2013年以後，隨著國際收支和人民幣匯率趨向均衡，外匯占款渠道供給的流動性明顯減少，中國人民銀行先後29次下調存款準備金率，平均存款準備金率從20.1%降至6.6%，滿足了銀行體係長期流動性需求，為經濟發展提供了有力支撐。
在總量調控的同時，存款準備金制度也在動態革新，進一步增強宏觀調控效果。為了更好統籌穩增長、調結構、促改革，創新宏觀調控思路和方式，2014年4月，中國人民銀行設計了定向降準政策，建立引導金融機構提高三農和小微企業貸款比例的正向激勵機制，不斷優化金融機構信貸結構。同時，隨著我國金融改革的不斷深化和支付結算系統的發展，存款準備金的考核方式也在進一步改革。2015年9月亮2016年7月，中國人民銀行分兩步將存款準備金的考核方式由時點法改為平均法。平均法改革不僅可以更真實地反映金融機構的存款規模，減少考核時點金融機構的存款波動，提高考核的科學性，也能夠增加金融機構管理流動性的空間，平滑貨幣市場波動，改善貨幣政策傳導機制，為貨幣政策操作框架轉型創造條件。
2017年9月，為進一步支持普惠金融業務發展，中國人民銀行將定向降準拓展為普惠金融定向降準，更多聚焦於實體經濟的薄弱領域。2018年4月亮10月，定向降準又作了進一步優化安排，通過對部分金融機構降準以置換未到期中期借貸便利（MLF），或者到期不再續作，在控制和調節流動性總量的同時也優化了流動性結構。比例考核和普惠金融定向降準兩項優惠政策的目的達到以後，於2021年退出，中國人民銀行對所有金融機構實施當期最優惠檔存款準備金率，直接增加了金融機構支持實體經濟的長期資金來源。存款准备金工具用於总量调节的功能更加聚焦，存款準備金框架也在由複雜向簡明演變。可以看出，存款準備金制度調整符合我國金融發展的特點和需要，不同阶段的选择可以更好服务於政策支持重点。多層次的存款準備金率檔次在當時有效向金融市場注入了流動性，加大了對重點領域和薄弱環節的金融支持；简明的存款准备金率档次有利於体现准备金变化与货币总量变化之间的关系，助力實現貨幣政策中介目標。
總的看，存款準備金制度的改革和完善，始終圍繞服務於宏觀調控的核心使命。未來，中國人民銀行將繼續根據經濟金融形勢變化和金融市場發展情況，進一步完善存款準備金制度，發揮好存款準備金工具的政策調控功能。
專欄4 再貸款的機理、演進和發展
再貸款是中國人民銀行對商業銀行提供的貸款，發揮吞吐基礎貨幣作用，是人民銀行傳統的貨幣政策工具。1984年，中國人民銀行開始專門行使中央銀行職能，再貸款當時是人民銀行吞吐基礎貨幣的主要渠道。21世紀前十幾年，國際收支持續大幅順差，外匯占款成為基礎貨幣供應主要渠道，再貸款總量下降，最低餘額約0.6萬億元，佔央行總資產比重約4%。2014年以來，隨著外匯占款的下降，再貸款再次成為基礎貨幣供應的主要渠道。截至2024年末，再貸款（含中期借貸便利）餘額11.4萬億元，佔央行總資產的28.8%，在調節貨幣供給總量上發揮了重要作用。
中國人民銀行創設新的再貸款工具，促進信貸結構優化。近年來，為適應和引導經濟結構調整，中國人民銀行創設了若干新的再貸款工具，激勵引導金融機構向重大戰略、重點領域和薄弱環節提供金融服務，例如，支持綠色發展的碳減排支持工具，支持科技領域的科技創新和技術改造再貸款等。這類再貸款以優化信貸結構為政策目標，通過設計適當激勵機制，引導金融資源優化配置，屬於結構性貨幣政策工具，同時，也存在總量效應，堅持“聚焦重點，合理適度，有進有退”的原則，服從於總量目標。截至2024年末，結構性貨幣政策工具存續10項，再貸款餘額6.3萬億元，佔央行總資產的14.2%。在支持領域上，對金融“五篇大文章”領域實現基本覆蓋，並支持了房地產、資本市場等重點領域。
央行再貸款可以增強銀行信貸投放和貨幣創造能力，但無法替代銀行貸款。根據《中國人民銀行法》，再貸款是中國人民銀行為執行貨幣政策，向商業銀行提供的貸款，人民銀行不得向非銀行金融機構以及其他單位和個人提供貸款。只有在中央銀行開立賬戶的銀行才能使用再貸款資金用於繳存法定存款準備金和用於銀行之間清結算，從而擴大信貸投放和貨幣創造能力。再貸款資金本身無法直接參與實體經濟運行。實體企業要增加可用資金，只能向銀行申請貸款。從運行機制來看，首先是商業銀行按照市場化原則自主選擇、自擔風險，向企業發放貸款；然后才是中国人民银行根據商业银行的申请和事先设计的激励机制，向商業銀行發放再貸款。通過合理設計結構性貨幣政策工具，再貸款可以引導商業銀行向重點領域的企業發放貸款，促進經濟結構調整，服務實體經濟。
再貸款與其他政策發揮合力，共同促進經濟結構調整。在多年改革發展和宏觀調控實踐中，我國已形成了多種行之有效的結構性政策體系，既包括人民銀行主導的宏觀信貸指導政策、宏觀審慎政策、金融市場改革發展政策，也包括財政政策、產業政策、監管政策等。近年來，再貸款工具的創新為促進經濟結構調整提供了新的政策選擇，也增加了結構性政策組合的豐富性。例如，2022年出台的設備更新改造專項再貸款、2024年出台的科技創新和技術改造再貸款，其中都有再貸款與財政貼息政策的相互配合、協同發力。也要看到，對於財政資金未能完全顧及、社會資金進入意願不足而又亟需加強資金支持的領域，結構性再貸款可以發揮引導作用適度補位；但解決好重點領域和薄弱環節的融資需求，還需要商業銀行更大程度發揮好自主性和前瞻性，不斷提升信貸結構與經濟結構適配性，支持實體經濟發展的同時實現自身健康發展。同時進一步完善中國人民銀行與各部門的合作機制，共同促進經濟結構調整。
專欄5 構建養老金融發展長效機制
為深入貫徹落實黨中央、國務院關於積極應對人口老齡化戰略部署，全力做好養老金融大文章，中國人民銀行堅持以人民為中心的發展思想，牢牢把握健全體系、增進福祉的總要求，加快建立完善養老金融體系，支持中國式養老事業，服務銀髮經濟高質量發展。
發展養老金融是促進中國特色金融和養老事業高質量發展良性循環的關鍵著力點。當前，我國人口老齡化呈現規模大、程度深、速度快的發展態勢，發展養老事業事關國家發展全局和億萬人民福祉。立足國情，加快建立完善養老服務體系，迫切要求改進和創新金融服務，加大金融支持力度，增加社會養老財富儲備，保障“老有所養”戰略目標順利實現。同時，有效滿足迅速增長的居民養老領域金融服務需求，是拓寬金融業務增長點，優化金融結構的重要手段，符合金融業自身轉型升級的內在要求。
養老金融服務能力穩步提升。一是養老金體係不斷完善。多支柱養老金體系建設持續推進，第二支柱企業年金提質擴面，金融機構積極建立專屬組織機構、搭建專業化數字服務平台，認真做好企業年金、養老金託管等服務。個人養老金制度穩妥實施，第三支柱養老金融產品不斷豐富，金融機構累計推出個人養老金產品超過900款。
二是再貸款引導加大養老信貸投放。2022年設立400億元普惠養老專項再貸款工具，支持金融機構向5個試點省份普惠養老服務機構發放優惠貸款，2024年4月，延長政策實施期限至年末，將試點範圍拓展至全國，並將公益性普惠性養老服務機構、居家社區養老體系建設和老年產品製造納入支持範圍，撬動投放養老產業貸款超千億元。
三是養老金融服務產品譜係日漸完善。養老金融產品創新穩妥推進，養老理財產品、特定養老儲蓄、商業養老金等產品試點有序開展，養老目標基金、專屬商業養老保險穩步推廣，逐步構建起風險收益差別化特徵明顯的養老金融服務產品譜系，滿足不同群體養老資產儲備的保值增值需求。
2024年12月，中國人民銀行等九部門聯合印發《關於金融支持中國式養老事業服務銀髮經濟高質量發展的指導意見》。下階段，要持續加大養老金融資源投入，加快構建養老金融長效機制，有效助力積極應對人口老齡化國家戰略實施。
一是強化組織領導，完善製度保障。中央層面，聯合相關部門建立養老金融工作落實機制，指導金融機構成立養老金融服務工作小組；地方層面，指導中國人民銀行省級分行會同相關部門加強聯繫對接，強化貨幣政策、保險監管、融資配套、稅收優惠等方面政策支持。二是加大養老金融供給力度，拓寬銀髮經濟融資渠道。支持金融機構建立養老金融專營機構，制定專項養老信貸政策，創新融資服務模式，擴大銀髮經濟經營主體和產業集群發展的信貸投放，支持符合條件的銀髮經濟企業發行公司信用類債券、上市或掛牌融資，拓展多元化資金來源渠道。
三是針對性創新金融產品和服務，滿足多元化養老金融需求。創新探索現金流穩定、支取靈活的養老金融產品，加強金融產品研發與健康、養老照護等服務銜接，擴大特定養老儲蓄、養老理財試點，進一步推進商業養老保險年金產品創新，逐步豐富個人養老金賬戶可投資品類。四是加強老年人金融知識宣傳教育和消費者權益保護，提升金融服務適老化水平。採取多種方式加大老年人基礎金融知識和防詐騙知識宣傳普及力度，進一步規范金融營銷宣傳行為，鼓勵金融機構加強物理網點適老化改造，打造適老版手機銀行APP，持續優化現金服務與現金支付環境。
風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。
