根据FOREXBNB的报道，民生证券在其研究报告中首次给予贝壳-W(02423)“推荐”评级。该公司是中国房地产经纪行业的领军企业，2024年第三季度，贝壳和链家的应用程序及小程序的月活跃用户数达到了4620万，其中超过80%的用户来自高线城市，具有较高的付费能力。在业务方面，公司的核心业务保持稳定，并已构建起自身的平台优势；同时，家装和租赁业务的增长速度较快，满足了房地产市场交易的衍生和替代需求。预计公司在2024/2025/2026年的调整后净利润将分别为87亿、98亿和117亿元，而根据2025年1月24日的收盘价计算，对应的市盈率（PE）分别为17倍、15倍和13倍。
以下是民生证券的主要观点：
贝壳控股是中国领先的房地产交易和服务平台。
贝壳的起源可以追溯到2001年成立的链家房地产经纪公司，2018年贝壳找房平台正式上线。依托中国最大的真实房源数据库，贝壳(BEKE.US)于2020年在纽约证券交易所上市，成为中国居住服务领域的首家上市公司；2022年，贝壳通过介绍方式在港交所上市。
贝壳的营收和净利润总体呈现波动上升趋势，自2023年起已全面实现盈利。在营收方面，2019至2023年间，贝壳的营收从460亿元增长至778亿元，复合年增长率（CAGR）约为14%，2024年第三季度公司的收入为623亿元，同比增长8.3%；在净利润方面，2023年贝壳实现扭亏为盈，净利润达到59亿元，非GAAP净利润为98亿元，2024年第一季度至第三季度，公司的净利润约为35亿元，非GAAP净利润约为59亿元。
贝壳的平台优势明显，具备超越市场的阿尔法能力。截至2024年第三季度，贝壳平台拥有超过4.8万家门店和超过47.6万名经纪人，是全行业规模最大的平台。从用户画像来看，贝壳主要深耕于高线城市。在核心业务方面，存量房业务和新房业务均贡献了超过30%的收入，分别贡献了超过40%和25%的毛利。1)存量房业务：一线城市的复苏速度超过市场平均水平，公司能够更快地从政策拉动的行情中受益；2)新房业务：在市场行情不佳时，公司更容易抢占市场份额，当前阶段为买方市场，贝壳能够获得更高的议价权，从而提升货币化能力，持续提高盈利水平。
贝壳深入挖掘产业链需求，2C领域发展家装和租赁业务，2M领域积累开发经验。在房地产消费链中，行业集中度相对较低。1)贝壳凭借客户规模发展家装业务，收入增长迅速，一旦达到行业头部规模，毛利率可以维持在较高水平。公司在试点城市实现单城盈利后，有望将成功经验复制到全国，规模效应下业务整体盈亏平衡可期。2)在房地产交易震荡行情下，公司以轻资产模式拓展租赁业务，标准化服务具有用户信任优势。3)在深耕房地产多年后，2023年提出“一体三翼”战略，成立贝好家事业部，公司通过亲自操盘可以为数据化赋能产业积累经验。
风险提示：
房地产市场复苏可能不及预期，存在佣金政策监管的风险，以及反垄断政策的风险。
